Het was de week van de centrale banken. De Bank of England verhoogde de rente met 15 basispunten, de Amerikaanse Fed hintte op drie renteverhogingen en een afbouw van het opkoopprogramma. Wat de ECB precies beoogt, is marktanalisten niet helemaal duidelijk. Eén ding is duidelijk: een renteverhoging is voor de centrale bank van president Christine Lagarde het ultimum remedium.
Columbia Threadneedle
Volgens Adrian Hilton, hoofd wereldwijde valutamarkten bij het Amerikaanse Columbia Threadneedle Investments, zien de belangrijkste westerse centrale banken neerwaartse economische risico’s niet meer als een vrijbrief om de inflatiedruk ongeremd te laten stijgen.
De Fed, de Bank of England (BoE) en de Europese Centrale Bank (ECB) legden tot kort geleden de nadruk op de voorbijgaande aard van de inflatie die, naar eigen zeggen, zijn oorsprong vindt in verstoringen aan de aanbodzijde en in verhoogde energieprijzen.
‘Nu kiezen de monetaire autoriteiten er in verschillende mate voor om door de risico’s van de Omicron-variant heen te kijken (of deze zelfs als een verder inflatierisico te zien) en zich in plaats daarvan te concentreren op het versterken van hun geloofwaardigheid in de strijd tegen de inflatie’, aldus Hilton.
De aankoop van activa wordt om die reden nu versneld afgebouwd. De Bank of England verhoogde de beleidsrente als eerste centrale bank met 15 basispunten naar 0,25 procent. Het aanhoudende lage niveau van de lange obligatierente is volgens Hilton een teken dat de markt tot dusver nog niet geneigd om duurzaam hogere rentestanden in te calculeren.
Hilton vervolgt: ‘Onze kernvisie is dat de structurele langetermijnfactoren van lage inflatie en lage obligatierendementen nog steeds aanwezig zijn en dat de neutrale rentetarieven in deze cyclus niet hoger zullen blijken te zijn dan tijdens vorige cycli. Wij vinden het dan ook redelijk dat de markt de rentecurves niet steiler maakt, zelfs niet als de inflatie stijgt. Bovendien hebben wij een toenemende voorkeur voor het segment van de rentecurves met een looptijd van 3-5 jaar, waar de rente volledig lijkt en de carry aantrekkelijk.’
De ECB blijft volgens de visie van Columbia Threadneedle wel gevoelig voor het segmentatierisico van staatsobligaties. Hoewel de ECB de opkoopprogramma’s gaat afbouwen zal ze zich willen wapenen tegen een te grote toename van de spreads van perifere landen.’ Om die reden zit het Amerikaanse fondshuis rustig in Italiaanse en Spaanse staatsobligaties.
Swissquote
Volgens Ipek Ozkardeskaya, senior analist bij bankgroep Swissquote, is het aannemelijk dat de rally op Amerikaanse aandelen op de middellange termijn aanhoudt. ‘Ten eerste zal de Fed haar balans in de komende maanden uitbreiden, zelfs met een tweemaal zo snelle afbouw van het aankoopprogramma. Ten tweede zijn de bedrijfswinsten dit jaar voldoende sterk geweest, wat geruststellend is omdat de zaken niet van de ene dag op de andere zullen instorten.’
Ozkardeskaya is van mening dat ondanks de verwachting dat hogere rentevoeten voordelig zijn voor waardeaandelen, de grote Amerikaanse techbedrijven het goed moeten blijven doen. ‘De volatiliteit kan echter toenemen en er kunnen zich vaker neerwaartse correcties voordoen op indexniveau, maar ik ben er niet zeker van dat de hobbels op de weg de S&P500 en Nasdaq ervan kunnen weerhouden om nog eens 5 tot 7 procent te winnen. Een nieuw record voor het einde van dit jaar is niet ondenkbaar.’
Ozkardeskaya is niet onder de indruk van de havikistische aanpassing en het ECB-beleid. De ECB kondigde aan het PEPP-programma tegen maart aanstaande te beëindigen, maar voegde eraan toe dat de bank de APP-aankopen zou verdubbelen om de overgang te vergemakkelijken. ‘Daarmee wil de ECB meneer inflatie voor de gek houden in de hoop hem te overtuigen zijn biezen te pakken.’
‘Maar dat is nog niet alles. De ECB zal langer doorgaan met het beleggen van contanten uit aflopende obligaties en zal de PEPP-noodregeling opgeschort houden, en klaar houden om op korte termijn te worden ingezet in geval van turbulentie. De laatste veranderingen zijn beter dan niets en zouden de euro een oppepper moeten geven, maar ze zullen niet genoeg zijn om de ECB-duiven veilig te houden voor de volgende vergaderingen’, besluit Ozkardeskaya.
OHV Vermogensbeheer
Centrale banken konden het zich tot voor kort veroorloven om het zeer ruime beleid niet te wijzigen met als argument dat de inflatie vooral werd veroorzaakt door tijdelijke factoren. ‘Maar dat het vertrouwen deze centrale banken in staat stelt een tijdlang slechts woorden te gebruiken zonder daar daden bij te voegen, betekent níet dat ze daarmee eeuwig door kunnen gaan.’ Dat stelt Edin Mujagic, hoofdeconoom bij OHV Vermogensbeheer.
Bij de Fed onder aanvoering van Jerome Powell, begrijpen ze goed dat het woord bij de daad gevoegd moet worden, getuige de persconferentie op 15 december, stelt Mujagic. ‘De tijdelijke factoren die de inflatie opstuwen, zijn sterker en hardnekkiger, aldus de Fed-topman om meteen toe te voegen dat de kans dat hoge inflatie diepe wortels schiet in de economie, toegenomen is. Het was een verademing Powell te horen zeggen dat hoge inflatie een bedreiging is voor volledige werkgelegenheid en economische ontwikkeling’, aldus Mujagic.
De Fed verwacht de officiële rente in 2022 drie keer op te krikken, gevolgd door evenveel verhogingen in 2023. Ervan uitgaande dat het verhogen, zoals gebruikelijk, in stappen van 25 basispunten geschiedt, zou de officiële rente van de Fed eind 2022 kunnen uitkomen op tussen 0,75 en 1 procent en tegen de Kerst van 2023 tussen 1,50 en 1,75 procent. De Fed heeft de realiteit onder ogen gezien en handelt er vervolgens naar.
‘Ondanks de havikistische uitspraken van Powell, stegen de aandelenkoersen’, vervolgt Mujagic. ‘Dat zegt niet alleen dat de markt meent dat de monetaire verkrapping zodanig gekalibreerd zal zijn dat die een ongewenst hoge inflatie zal voorkomen zonder dat de economie eronder zal lijden, het betekent ook dat de Fed de markt heel goed voorbereid heeft op de boodschap van 15 december. Aankondiging van einde van het opkoopprogramma en maar liefst 6 renteverhogingen in twee jaar tijd kwamen daardoor niet als een verrassing voor beleggers met rust en verder stijgende koersen als gevolg.’
Over de aanpak is Mujagic minder te spreken. Ondanks de belofte het nood-opkoopprogramma te beëindigen in maart en het reguliere opkoopprogramma te verdubbelen, gaat de rente vooralsnog nergens naartoe. ‘Dat is verwarrend. De economische groei is hoog, er is geen recessiegevaar, inflatie bedraagt 5 procent; kortom zowel het economisch als het inflatiebeeld zijn significant ten goede veranderd.’
‘Waar in de VS daarop van plan is het beleid ook significant te veranderen, voert de ECB slechts wat cosmetische, marginale wijzigingen door. Dat zegt eigenlijk alles over wat we de komende jaren kunnen verwachten: relatief verantwoord beleid van de Fed en aanhoudend onverantwoord beleid van de ECB.’