De Trump-rally weerspiegelt de hoop op een toekomst waarin ondernemers minder aan de ketting van de overheid liggen. Houdt hij stand? Een analyse van Bruno de Haas, hoofd research en beleid van pensioenbelegger MPD.
De man blijft verbazen. Donald Trump lanceert een presidentieel programma van betonsocialisme (méér infrastructuur) en protectionisme (méér muur), en de aandelenmarkt jubelt. Voorbij is de tijd dat beleggers een terughoudende overheid omarmden, eentje die de staatsschuld terugdringt en vrijhandel hoog in het vaandel heeft staan.
Wat heeft de impulsieve zakenman de aandelenmarkt te bieden? Vermoedelijk hoop op een terugkeer naar Amerika’s kapitalistische wortels, die onder president Obama zijn afgesneden.
Onlangs inspecteerde de Britse beleggingsstrateeg Albert Edwards de ranglijsten die de Wereldbank opstelt voor het gemak waarmee ondernemers in landen zakendoen. Hij kwam tot een opmerkelijke conclusie.
Aan de ene kant is het relatief gemakkelijk om als Amerikaanse ondernemer een lening te krijgen van de bank, en om zonder al te veel kleerscheuren failliet te gaan. Aan de andere kant kampen Amerikaanse bedrijven op tal van andere terreinen met enorme handicaps.
Zo scoren de Verenigde Staten op criteria die de Wereldbank gebruikt voor ‘gemakkelijk zakendoen’ een belabberde 37ste plaats in het wereldklassement. Als het gaat om ‘het gemakkelijk starten van een onderneming’, stonden de VS tien jaar geleden op drie.
Tegenwoordig blijft het bij een meelijwekkende 51ste plaats. Daarmee moeten de Amerikanen op dit punt hun meerdere erkennen in Albanië en Ivoorkust.
Kortom, de afgelopen jaren zijn de Verenigde Staten vervreemd van Angelsaksische geestverwanten als het Verenigd Koninkrijk en Nieuw-Zeeland. Amerika is allang niet meer het land van de onbegrensde mogelijkheden.
Ook in Scandinavische landen als Denemarken en Noorwegen is het beter zakendoen. Want de belastingen mogen dan hoog zijn in Scandinavië, de regeldruk is relatief laag. In bureaucratisch opzicht kunnen de Amerikanen wedijveren met de Fransen en de Italianen.
Toegenomen regeldruk
De toegenomen regeldruk verklaart waarom de werkgelegenheid bij kleine Amerikaanse bedrijven al jarenlang stagneert. Anders dan multinationals ontbeert het kleinbedrijf de mensen en de middelen om zich een weg te kappen door de jungle aan wetten, regels en richtlijnen.
De toegenomen regeldruk lijkt ook een van de verklaringen voor de afkalvende Amerikaanse productiviteitsgroei. Niet voor niets luidde een van Trumps eerste decreten dat voor elke nieuwe regel ten minste twee bestaande sneuvelen.
Kortom, de Trump-rally heeft een belangrijke psychologische component. Die weerspiegelt de hoop op een toekomst waarin ondernemers minder aan de ketting van de overheid liggen. Toen de Dow Jones-index de 20.000-grens doorbrak, twitterde Trump uitgelaten ‘Nu moeten we omhoog, omhoog, omhoog.’ De vraag is echter of dat erin zit.
Want Trump combineert zijn verbetering van het ondernemersklimaat met voornemens die de economie juist kunnen verzwakken, zoals zijn protectionisme. En zoals zijn plan om de groei maximaal te stimuleren met investeringen in infrastructuur en belastingverlaging. Dat stimuleringsbeleid vormt misschien wel de meest acute bedreiging voor de beursrally.
De Amerikaanse werkloosheid ligt namelijk al zo laag, dat het moeilijk zal zijn om mensen te vinden die nieuwe vacatures kunnen vervullen. Zeker als Trump de grenzen sluit voor buitenlands personeel en buitenlandse waar.
Een voorbeeld kan duidelijk maken hoe Trump kan vastlopen met zijn ambitie om banen te creëren. Investeringsproject nummer één is de bouw van de muur langs de grens met Mexico. Zoals gezegd zit de Amerikaanse economie al dicht tegen de maximale productiecapaciteit.
Er zijn nog weinig mensen die actief een baan zoeken. Waar gaat Trump de mannen en vrouwen vandaan halen die de muur bouwen? In principe kan hij op drie manieren productiecapaciteit vrijspelen uit de rest van de economie.
Recessie op komst?
De eerste mogelijkheid is dat Trump iets weet wat wij nog niet beseffen, namelijk dat er een recessie aankomt. In dat geval zal de werkloosheid net stijgen als hij mensen gaat ronselen voor de muur.
Alleen is de vraag of de aandelenmarkt deze uitgekiende bestedingsimpuls zou verwelkomen. Als de Trump-rally inderdaad te danken is aan een positief psychologisch effect, dan kan de teleurstelling toeslaan als hij uiteindelijk niet meer bereikt dan het voorkomen van een inzinking.
De tweede mogelijkheid is dat de recessie uitblijft, maar dan zal het niet meevallen om bouwers te vinden. Dat lukt alleen als elders in de economie mensen zonder werk raken. De centrale bank kan daarbij een handje helpen door de rente te verhogen. Dat zal sommige bedrijvigheid ontmoedigen, waarmee handen vrijkomen voor de muur.
Echter, een hogere rente vormt een bedreiging voor de aandelenmarkt. De huidige hoge koers-winstverhouding van aandelen wordt door beleggers normaal gevonden vanwege de extreem lage rente. Een renteverhoging kan de beurs doen wankelen. Hetzelfde geldt wanneer inflatie optreedt als een krappe arbeidsmarkt loonstijgingen uitlokt.
Een alternatief voor een renteverhoging is een duurdere dollar. Dat zou de Amerikaanse export afremmen, waardoor in die bedrijfstakken mensen vrijkomen om de muur te metselen. Maar Trump wil juist meer export. Dat maakt het onwaarschijnlijk dat hij een duurdere dollar accepteert als middel om te bouwen aan Amerika.
Valt er dan geen gunstig scenario voor aandelen te bedenken? Wel als wij inspiratie opdoen bij de Franse econoom Charles Gave. Hij vermoedt dat Trumps handelsgezant Peter Navarro niet zomaar de aanval heeft geopend op Duitsland. Navarro stelt dat Duitsland dankzij het lidmaatschap van de eurozone profiteert van een veel te goedkope euro.
De euro weerspiegelt immers niet de fenomenale Duitse concurrentiekracht, maar de broze staat van overheidsfinanciën en banken in de mediterrane landen. Navarro heeft gelijk. Het Duitse handelsoverschot overvleugelt inmiddels het Chinese overschot. Duitsland vormt daarmee de grootste bron van onevenwichtigheid in de wereldeconomie.
Militairen terug naar huis
De Duitsers lijken daar weinig aan te kunnen doen, omdat de wisselkoers van de euro wordt bepaald door het rentebeleid van de Europese Centrale Bank. Gave vermoedt dat Trump iets anders in gedachten heeft voor de Duitsers dan een duurdere euro.
Hij houdt het voor mogelijk dat de Amerikaanse regering van de Duitsers eist om de Navo royaler te financieren en meer Duitse laarzen op de grond neer te zetten. In dat geval bespaart de Amerikaanse president op uitgaven en kunnen zijn militairen terug naar huis om ander werk te gaan doen.
Hij kan dan zonder risico op oververhitting geld spenderen aan de muur tussen de VS en Mexico en andere infrastructuur. Het klinkt misschien wat vergezocht, maar vergeet niet: we moeten omhoog, omhoog, omhoog.
Bruno de Haas is hoofd beleid en onderzoek bij Media Pensioen Diensten. Hij schreef dit artikel, dat is gepubliceerd in het Fondsnieuws-magazine van maart, op persoonlijke titel. De Haas zal regulier een bijdrage leveren over macro-economische ontwikkelingen en beleggingsstrategie.