Al zeker 15 jaar is het risicoprofiel, op basis waarvan een klant bij een bank of onafhankelijke vermogensbeheerder een beleggingsportefeuille krijgt aangemeten, inzet van discussie. De huidige trendwijziging van dalende naar stijgende rentes maakt de klantcommunicatie nog ingewikkelder. Oorzaak: een statisch risicoprofiel en dynamische markten gaan amper samen. Een analyse.
In 2008 trokken Tom Loonen en Fred van Raaij, toenmalig hoogleraar Economische Psychologie, aan de bel. Ze deden dat door 45 particulieren formulieren te laten invullen over hun vermogenssituatie, die vervolgens aan zes banken werden voorgelegd voor de samenstelling van een risicoprofiel. Resultaat: de klant die bij de een als ‘offensief’ werd ingeschat, kreeg bij de ander het predicaat ‘defensief’ opgespeld. Gevolg: grote verschillen in beleggingsopbrengsten.
‘Beleggers hebben er geen benul van’
Tom Loonen, inmiddels hoogleraar Financieel recht en Financiële Integriteit, heeft samen met anderen een nieuw onderzoek gedaan onder 12, niet nader genoemde banken in Europa. Daaruit kwam naar voren dat deze banken tekortschieten in het informeren van klanten over beleggingsrisico’s, zo bleek uit een in het economenblad ESB afgedrukt en door het FD belicht onderzoek.
Oorzaak is dat de risicoprofielen die klanten van hun bank krijgen aangemeten aan de ene kant kunnen overlappen en aan de andere kant per profiel juist sterk van elkaar kunnen verschillen. Zo werken banken en onafhankelijke vermogensbeheerders met bandbreedtes in hun portefeuilles, die afhankelijk van de marktomstandigheden en de visie van de belegger, stevig opgerekt kunnen worden. ‘Beleggers hebben daar vaak geen benul van’, zei Loonen in het FD.
Wie naar de uitkomsten kijkt van het onderzoek in 2008 en die welke in ESB zijn gepubliceerd zou de conclusie kunnen trekken dat er niets verbeterd is. Maar het tegendeel is waar. Er is veel gebeurd, alleen zijn dat marginale aanpassingen als je dat afzet tegen de fundamentele veranderingen die in wereldeconomie en markten plaatsvinden. Kort gezegd komt het erop neer dat het probleem van het risicoprofiel is dat het veel te statisch van opzet is (‘Slaapt u slecht als de beurs daalt?’), terwijl de klantportefeuille als spiegel van de markten daarentegen juist hoogst dynamisch zou moeten zijn.
Kruiende inflatie geeft kopzorgen
Neem de neutrale portefeuille, die grosso modo bestaat uit 60 procent aandelen en 40 procent obligaties. Die portefeuille heeft decennialang een goed resultaat opgeleverd: een gemiddeld rendement van rond de 6 tot 8 procent per jaar. Dat was te danken aan een lage inflatie waardoor business cycles min of meer buitenspel werden gezet en waarderingen van aandelen en vastgoed recordniveaus konden bereiken. Maar nu is de muziek gestopt: over de eerste zes maanden was er sprake van een dubbelcijferig verlies en werd de beleggingswinst van 2021 overboord geslagen. Dergelijke averij komt bij gelegenheid voor.
Maar dit keer lijkt er meer aan de hand. Er is sprake van kruiende inflatie, die centrale banken ertoe dwingt om de rente te verhogen. Tegelijkertijd is het oppassen geblazen, want te hoge rentes frustreren de groei en dus ligt de dreiging van een recessie om de hoek. Een monetair beleid uitstippelen en implementeren heeft nu dan ook veel weg van wandelen op de rand van het scheermes. Vooral de neutrale portefeuille is kwetsbaar.
Goldilocks-scenario hield lang stand
In de afgelopen pakweg 40 jaar maakte deze strategie het Goldilocks-scenario waar: “not too cold, not too hot, just good”. Dat was te danken aan een aanhoudend dalende rente. Voor aandelenbeleggers was deze trend aantrekkelijk, omdat het bijdroeg aan hogere bedrijfswinsten en dus hogere waarderingen, terwijl dalende rente voor obligatiebeleggers gepaard ging met hogere rendementen.
De Grote Financiële Crisis van 2008 had aan deze trend een einde kunnen maken, ware het niet dat centrale banken als Fed en ECB voortzetting van dit Goldilocks-sprookje mogelijk maakten door rentes kunstmatig laag te houden en de geldpersen aan te zetten om op ongekende schaal liquiditeit in de markten te pompen.
Maar met de pandemie en de oorlog in Oekraïne zijn twee zwarte zwanen in het radarwerk van de wereldeconomie en de markten gevlogen. Gevolg: haperende aanvoerlijnen, inflatie, stijgende rente, afgewaardeerde aandelen en forse verliezen op zogenaamd ‘risicovrije’ obligaties. Het maakt duidelijk dat het gehanteerde risicoprofiel eigenlijk niet meer is dan een wat armoedige momentopname van de klant en dat de poging van de vermogensbeheerder om hem met opgerekte bandbreedtes te beschermen tegen de dynamiek van de markten ook niet werkt. Want als de rente stijgt, dan neemt de correlatie tussen aandelen en obligaties toe, met stijgende verliezen tot gevolg.
Geen aantrekkelijk risico-gewogen rendement
Strategen op het terrein van asset allocatie en portefeuilleconstructies zijn dan ook toenemend van mening dat de neutrale portefeuille in het huidige tijdsgewricht van risico’s op het terrein van economische groei en inflatie geen aantrekkelijk risico-gewogen rendement meer oplevert. De diversificatie in de portefeuille is eenvoudigweg te gering. Als inflatie van structurele aard is, dan moet worden uitgeweken naar asset classes die de koopkracht van beleggers kunnen beschermen tegen snel stijgende consumenten- en grondstoffenprijzen. Voorbeelden daarvan zijn reële assets zoals commercieel vastgoed, maar ook infrastructuur, edelmetalen als goud en zelfs kunst en klassieke auto’s.
Zo raadt Goldman Sachs zijn klanten inmiddels portefeuilles aan die niet langer op een 60/40 verdeling zijn gebaseerd, maar waarin het vermogen wordt uitgesmeerd over aandelen, obligaties en reële assets, die vooral onder institutionele beleggers en vermogende particulieren zeer populair zijn geworden. Ze leveren namelijk een beter risico-gecorrigeerd rendement op.
Hoewel de wereld in snel tempo verandert, en de markten daarvan het spiegelbeeld zijn, verliezen sommige tegeltjeswijsheden nooit hun zeggingskracht: “The only free lunch is diversification”, zoals Nobelprijswinnaar Harry Markowitz ons al in 1952 profetisch voorhield.