De geschiedenis heeft uitgewezen dat een beperkte inflatie, 3 tot 4 procent, een ‘sweet spot’ kan zijn voor aandelenkoersen. Een plotse en snelle inflatie ‘spike’ kan echter wel schade berokkenen.
De zogenoemde ‘reflatietrade’ is op dit moment het thema waarover iedereen in het professioneel vermogensbeheer het heeft. Als gevolg van een fors economisch herstel, overwegend in de tweede jaarhelft van 2021, zit er een rentestijging aan te komen, al dan niet in combinatie met een hogere inflatie.
Zo blijven in Duitsland de inflatieverwachtingen toenemen. Gemeten aan de hand van de inflatiegelinkte obligaties is de CPI gestegen van -0,3 procent in december tot +1 procent in januari. De eurozone M3-groei van de geldhoeveelheid steeg op jaarbasis met maar liefst 12,3 procent. De Duitse 10-jarige inflation linked bond heeft op dit moment een reële opbrengst van -1,63 procent.
Schadelijk?
Tegen deze actergrond is de vraag of een hogere inflatie schadelijk is voor aandelenkoersen. Daarbij moet een onderscheid gemaakt worden tussen de hogere langetermijnrente en een hogere inflatie.
Een hogere rente zal onmiskenbaar leiden tot multiple contractie bij de zeer sterk groeiende technologiewaarden.
Toekomstige kasstromen worden immers verdisconteerd tegen een hogere rente naar een contante waarde, en worden dus minder waard. Dat hoeft niet te betekenen dat deze aandelen fors terrein gaan verliezen. Het kan ook betekenen dat ze in relatieve termen achterblijven bij de meer cyclische waarden zoals value, smallcaps en groeilanden.
Buffett
In een inmiddels klassiek stuk in Fortune, dat verschenen is in 1977 - een periode met fameus hoge inflatie - verwoordde beleggingsgoeroe Warren Buffett het als volgt: ‘The arithmetic makes it plain that inflation is a far more devastating tax than anything that has been enacted by our legislatures. The inflation tax has a fantastic ability to simply consume capital. … If you feel you can dance in and out of securities in a way that defeats the inflation tax, I would like to be your broker — but not your partner.”
Verloren decennium
De meeste beleggers zijn niet oud genoeg om zich te herinneren hoe een inflatoir tijdperk aanvoelt, en wat de gevolgen daarvan zijn. Al decennialang leven we namelijk in een omgeving van lage en steeds verder dalende rentevoeten, en beperkte inflatie (althans op basis van de officiële graadmeters, want elke huisvader/-moeder weet dat het leven steeds duurder wordt).
In de jaren 1970 presteerden aandelen het slechtst, niet toen de inflatie piekte, maar voor het eerst snel piekte. Tussen 1972 en 1973 verdubbelde de inflatie in de VS tot boven de 6 procent. Tegen 1974 was deze al opgelopen tot 11 procent.
In die periode van twee jaar daalde de Amerikaanse S&P 500 index in totaal met 40 procent. De inflatie in 1979 en 1980 was nog hoger, en topte op 13,5 procent. Daarentegen had de S&P zich toen al lang opnieuw hervonden met positieve rendementen, weliswaar gecorrigeerd na inflatie. Maar dat nam niet weg, dat het een verloren decennium was voor aandelen.
En toch: een beetje inflatie, tussen de 3 en 4 procent, is wel degelijk een sweet spot voor aandelen. Aandelen zijn immers reële activa, eigendomstitels van ondernemingen met materiële en immateriële activa en – in optimale omstandigheden – met prijszettingskracht. Op die manier bieden zijn hun beleggers een zekere bescherming tegen geldontwaarding.
In zijn nieuwsbrief van 31 januari 2021 verwoordt Hans Dieperink, kennisexpert van Fondsnieuws, het als volgt: ‘Zolang de inflatie niet structureel uitstijgt boven de 3 procent heeft dat geen invloed op de waardering van de aandelenmarkt. In het verleden zorgde periodes van reëel negatieve rentes zelfs voor sterk stijgende aandelenmarkten.’
Hij illustreert dit aan de hand van de onderstaande grafieken:
Conclusie
Een beetje inflatie is doorgaans gunstig voor aandelenkoersen, op voorhand dat de inflatie niet te snel en te bruusk stijgt, en de ‘sweet spot’ niet overschrijdt. In regimes met hoge inflatie (doorgaans wanneer de headline inflatie boven de 7,5 procent uitstijgt) leveren aandelen geen positief rendement meer op, terwijl obligaties doorgaans een negatief rendement opleveren. In deflatoire regimes (negatieve headline inflatie) doen obligaties het beter dan aandelen.
Jurgen Vluijmans is editorial manager van Investment Officer, het Belgische zusterplatform van Fondsnieuws.