Centrale banken en overheden overal ter wereld zijn in een wedstrijd ‘muntontwaarding’ verwikkeld. De Amerikaanse dollar zit al een paar weken in een sterk neerwaarts patroon. Dat heeft aanzienlijke gevolgen voor financiële en reële activa.
Dat schrijft Jurgen Vluijmans, redacteur van Fondsnieuws-zusterplatform Investment Officer in een analyse.
‘De Amerikaanse dollar lijkt in een downtrend op lange termijn verwikkeld te zijn. Dat is duidelijk te zien in de onderstaande grafiek, ontleend aan de Hongkongse belegger Puru Saxena, en die teruggaat tot 1980.’
De grafiek vertelt volgens Vluijmans dat de USD “wil” dalen. ‘Dat heeft belangrijke gevolgen voor de financiële markten. In grote lijnen is een zwakke Amerikaanse dollar eerder bevorderend voor ruimere liquiditeit op de financiële markten, terwijl een sterkere Amerikaanse dollar leidt tot een verkrapping van de liquiditeit.’
Wanneer de dollar zwak is, verkopen financiële partijen dollars om financiële of reële activa mee aan te kopen of om schulden in een andere munt aan te gaan. Omgekeerd, wanneer de dollar sterk is, moeten die schulden worden terugbetaald of de activa worden verkocht. De vraag naar dollars stijgt in het laatste geval.
Activaprijzen
De afgelopen maanden stijgen twee soorten activaklassen: de long-duration assets (groeiaandelen) en reële activa (vooral edelmetalen). Vluijmans: ‘Groeiaandelen stijgen omdat de verdisconteringsvoet waarmee toekomstige cashflows worden teruggerekend naar het heden (net present value) bijna nul bedraagt. Toekomstige cashflows worden dus meer waard dan huidige cashflows: precies het kenmerk van groeiaandelen.’
De reële activa, met uitgesproken stijgingen van de goud- en zilverprijzen, stijgen volgens Vluijmans omdat de reële rentevoeten sterk zijn gedaald. ‘Dat is duidelijk te zien in de onderstaande Bloomberggrafiek. Goud bereikt zijn all-time high en kan binnenkort door de 2000 dollar per ounce breken. Het sentiment is bijzonder positief, wat oproept tot (tussentijdse) voorzichtigheid of een correctie.’
FANG’s
Over de technologiegiganten gevangen in acroniem FANG (Facebook, Amazon, Netflix en Google) wijst de redacteur erop dat deze met uitzondering van Google (Alphabet) op 30 juli allemaal “knalresultaten” publiceerden, die de verwachtingen ruimschoots overtroffen. ‘Zij spinnen allemaal garen bij digitalisering en e-commerce, twee trends die tijdens de lockdown duidelijk zijn versneld.’
Daarbij profiteren deze techaandelen van een zwakke dollar, aangezien veel van deze Amerikaanse aandelen in buitenlandse handen zijn.
Vluijmans maakt daarom de vergelijking met de Nifty Fifty aandelen die in de jaren 1970 furore maakten. ‘Aandelen van kwaliteitsbedrijven met stabiele en groeiende cashflows die iedereen wilde. Het was een groep groeiaandelen zoals Xerox, IBM, Polaroid, McDonald’s, Disney, Pfizer, Merck, Pepsi en Coca-Cola, die een radicale breuk betekenden met het toen erg populaire valuebeleggen.’
Op hun hoogtepunt in 1972 noteerden de Nifty Fifty tegen een koers-winstverhouding van 42, meer dan twee keer zo hoog als het S&P500-gemiddelde van 19. ‘Het waren aandelen om ‘bij te houden voor het leven’, zoals je zo vaak kon lezen toen’, herinnert Vluijmans.
‘De Dow-Jones steeg met 15 procent in 1972, maar de stijging begon te vernauwen. De Nifty Fifty aandelen gingen fors hoger terwijl de kleinere aandelen achterbleven.’
Inflatie
‘De opstoot van inflatie en rentevoeten begon de economie pijn te doen, net als de Nifty Fifty aandelen. Het Watergateschandaal begon ook de media te halen. De olieprijzen verviervoudigden de zes maanden daarna en de Amerikaanse economie kwam in een recessie terecht.
De Dow viel 20 procent terug in zes weken, tot 788 punten in december. Treasuries gaven 8 procent toe, terwijl de Dow 15 procent verloor. De waarderingen daalden tot het laagste peil in twintig jaar. In augustus trad Nixon af en begon de Dow aan een zware correctie van bijna 30 procent. In 1973-1974 daalde de Dow met 45 procent, een van de ergste berenmarkten ooit.’
Vanaf het hoogtepunt viel Coca-Cola 69 procent, Xerox 71 procent, McDonald’s 72 procent, Avon 86 procent, Disney 87 procent en Polaroid 91 procent. Het hoogtepunt van de Dow in januari 1973 zou pas na negen jaar weer geëvenaard werden.
Is het mogelijk dat de FANG-aandelen hetzelfde lot beschoren is, vraagt Vluijmans zich af. ‘Mogelijk, maar toen was de rentevoet niet bijna nul zoals vandaag en lanceerden de centrale banken geen enorme stimulusprogramma’s. Deze aandelen zijn uiteraard wel bijzonder populair en komen in het oog van de regelgever terecht.’
Al met al concludeert Vluijmans: ‘De dalende dollar en reële rentevoeten zorgen voor een explosieve cocktail op de financiële markten. De waarderingsmultiples lopen op, vooral van de groeiaandelen. Er ontstaat een ‘winner takes it all’ omgeving waarin de valueaandelen enorm achterblijven. De kloof was zelden zo groot, maar we weten uit ervaring dat een value-rally snel en plots komt.
Een meer structurele outperformance van value heeft stijgende rentevoeten en een economisch herstel nodig. Dat kan de groeiaandelen een forse knauw geven, zoals in de jaren 70. Ik benieuwd hoe dit afloopt…’