Direct nadat vorige week duidelijk was geworden dat de Democraten onverwacht beide senaatsverkiezingen in Georgia hadden gewonnen, spoot de rente op Amerikaanse Treasuries omhoog tot boven de 1 procent. Beleggers leken hiermee voor te sorteren op een forse begrotingsstimulus van de nieuwe regering-Biden. Toch ziet Nick Maroutsos, hoofd wereldwijde obligaties bij Janus Henderson Investors, de rente niet veel verder stijgen.
‘De Blue Wave is wel degelijk een gamechanger, want Biden zal nu veel van zijn stimuleringsplannen kunnen uitvoeren’, aldus Maroutsos. ‘Maar ik zou investeerders willen waarschuwen om hier voorbarige conclusies uit te trekken. Naar onze mening zal de rente op 10-jaars Treasuries onder de 1,5 procent blijven.’
De reden is dat de Fed een uitgesproken stimulerend beleid zal blijven voeren. Maroutsos: ‘De mensen die nu de Fed besturen zijn min of meer dezelfde als in 2007, dus overpromise and underdeliver zal het motto van de Fed blijven. Ze zeggen nu dat ze verwachten in 2023 de rente weer te gaan verhogen, maar ik denk dat dit eerder pas in 2025 zal zijn. De reden hiervoor is simpel. De Amerikaanse economie kan hogere rentes niet aan. De permanente werkloosheid neemt toe en de lockdowns zullen waarschijnlijk veel langer duren dan verwacht. De mensen zijn door de hele Covid-crisis heen sowieso voortdurend veel te optimistisch geweest’, stelt Maroutsos. ‘Een rente van 2 procent op 10-jaarsobligaties is dus waarschijnlijk niet haalbaar gezien de economische situatie’, concludeert hij.
Yieldcurve control
Als de Fed zijn beleid ongewijzigd laat, betekent dit dat de korte rentes onverminderd laag zullen blijven. Maar dit betekent niet noodzakelijkerwijs dat het lange einde ook in de hand wordt gehouden als de economie zich herstelt. Om deze reden is Maroutsos van mening dat de Fed op een bepaald moment ‘onvermijdelijk’ zijn toevlucht zal zoeken tot een soort van yield curve control, in de lijn van het huidige beleid van de ECB voor de aankoop van obligaties. ‘Ik denk dat ze uiteindelijk meer obligaties zullen kopen om de rentecurve af te vlakken als dat nodig is.’
Het enige wat de lange rente verder op zou kunnen stuwen is een aantrekkende inflatie. Veel analisten verwachten dat de inflatie sterk zal stijgen naarmate het economisch herstel dit jaar vordert, waaronder Maroutsos’ collega Simon Ward. Maar Maroutsos is het daar niet mee eens: ‘De inflationistas zeggen dat inflatie een groot probleem zal worden in 2021. Maar ik betwijfel of dat zo is omdat er nog steeds veel deflatoire krachten zijn. De Fed probeert al meer dan tien jaar inflatie te genereren en dat is niet gelukt.’
Inflatie rond de 2 procent.
Dit betekent echter niet dat de inflatie niet zal stijgen ten opzichte van het huidige, lage niveau. ‘Ongetwijfeld gaan de prijzen stijgen. Mensen zullen meer reizen, meer uitgeven. Het gedrag van de consument zal weer veranderen naar hoe het voor de pandemie was, in ieder geval voor een tijdje.’ Maar als de coronaschade eenmaal is ingehaald, zal de inflatie waarschijnlijk terugvallen tot ongeveer 2 procent, meent de obligatiestrateeg. Dit gaat over het inflatieniveau van voor de pandemie.
‘En met de huidige lage inflatie zullen 10-jaars Treasuries weer kopers hebben zodra de rente op 1,10-1,20 procent komt’, voorspelt Maroutsos. ‘De rentes op obligaties zijn over de hele linie extreem laag, dus voor kernobligaties zien dit soort rendementen er relatief aantrekkelijk uit.’ De obligatiestrateeg gelooft niet dat kopers zich laten afschrikken door het vooruitzicht van een nog snellere stijging van de Amerikaanse overheidsschuld onder Biden. ‘Er zullen altijd kopers van Amerikaanse staatsobligaties zijn en ik zie geen enkele relatie tussen de rendementen van staatsobligaties en het niveau van de schuld. Mensen blijven gewoon Treasuries kopen, wat er ook gebeurt.’
Toch hoopt Maroutsos op een geleidelijke terugkeer naar een hogere rente. ‘Ik ben een voorstander van hogere rentes omdat deze aantrekkelijke instapmogelijkheden bieden. Als de rente dit jaar langzaam klimt naar 1,5 procent, dan zou dat een perfect scenario zijn omdat de couponopbrengsten dan eventuele verliezen van hogere rendementen nog zouden kunnen compenseren.’
De strateeg verwacht niet dat het aantal wanbetalingen dit jaar veel zal stijgen, er vanuit gaande dat de economie zich herstelt. ‘De kredietopslagen zijn krap en ik zie niet in wat daar verandering in zou kunnen brengen. Er is niet veel ruimte voor nog lagere spreads, maar tegelijkertijd zullen de rentes vanwege de steun van de Fed niet snel dalen. Dus over het algemeen ben ik positief over credit.’