De onzekerheid in de economie en op de kapitaalmarkten liep recent fors op. Wereldwijde tarieven, reële recessierisico’s en scherp oplopende liquiditeitsstress raken ook de private-equitymarkt. Toch vertoont de sector juist in stressvolle periodes kenmerken van veerkracht, mits investeerders zich scherp positioneren.
De aankondiging van wereldwijde handelstarieven door de Amerikaanse overheid op ‘Liberation Day’ leidde tot stevige koersdalingen en verhoogde volatiliteit op de financiële markten. In samenhang met dalende waarderingen zorgt de toegenomen onzekerheid ervoor dat langverwachte IPO’s van onder andere Klarna en Medline inmiddels zijn uitgesteld. Tarieven kunnen de wereldwijde handel fors verstoren, inflatie aanwakkeren en het risico op een recessie vergroten.
Voor PE ontstaat daarmee een cocktail aan risico’s, zoals druk op waarderingen, teruglopende dealactiviteit en lagere distributies. Aan de andere kant beschikt PE over kenmerken die juist in deze tijd veerkracht kunnen bieden: (i) minder cyclische blootstelling, (ii) actief beheer en (iii) anticyclische investeringsstijlen.
1. Sectorblootstelling als eerste verdedigingslinie
Allereerst is PE structureel onderwogen in importgevoelige sectoren zoals industrie, materialen en consumentengoederen. Samen zijn deze segmenten goed voor 45 procent van het Amerikaanse bbp, maar slechts voor 23 procent van de PE-markt (zie onderstaande grafiek). Daartegenover staat een bovengemiddelde blootstelling aan segmenten waar prijszettingsvermogen, innovatie en diensten dominant zijn, zoals technologie en gezondheidszorg. Dit is geen toeval, maar het gevolg van bewuste keuzes van fondsmanagers voor bedrijfsmodellen met hoge kasstroomgeneratie en schaalpotentieel.
Bron: Bureau of Economic Analysis, Neuberger Berman, S&P Global
Deze sectorpositionering zorgt ervoor dat PE-portefeuilles gemiddeld minder gevoelig zijn voor directe tariefeffecten. Tegelijkertijd is PE niet immuun, zeker als eventuele tegenmaatregelen vanuit andere economische grootmachten ook op de dienstensector wordt gericht. Hoewel inflatie uiteindelijk een risico vormt voor alle bedrijven, beschikken PE-gesteunde bedrijven veelal over sterkere marktposities om prijsverhogingen door te voeren, zonder dat marges direct onder druk komen te staan.
2. Adaptief karakter
Daarnaast toont onderzoek aan dat bedrijven met PE als aandeelhouder tijdens crises actiever en veerkrachtiger zijn dan partijen zonder steun van PE. Door actief eigenaarschap, korte besluitlijnen en grotere executiekracht kunnen zij sneller ingrijpen bij problemen. Zo investeerden PE-ondersteunde bedrijven in 2008 gemiddeld 6 procent meer dan hun tegenhangers. Ze hadden betere toegang tot financiering en betaalden gemiddeld 0,3 procentpunt lagere rentetarieven. Bovendien sneden deze bedrijven minder in personeelskosten, groeiden ze sterker in marktaandeel en hadden ze 30 procent meer kans om te worden overgenomen; signalen van een betere relatieve gezondheid.
Daarbij beschikt PE over een belangrijke troef: dry powder. Het nog niet geïnvesteerde kapitaal stelt fondsmanagers in staat om groei te financieren of marktaandeel te vergroten via strategische overnames, juist wanneer concurrenten zich terugtrekken.
3. Portefeuillebouw met anticyclische bouwstenen
Ten slotte zijn sommige investeringsstijlen juist goed bestand tegen onzekerheid. Dat biedt een kans voor investeerders om zich anticyclisch te positioneren. Zo zijn het in periodes van marktstress vaak niet de reguliere buyout-fondsen, maar secondary- en turnaround- strategieën die waarde kunnen genereren.
Secondary-fondsen kopen belangen in bestaande PE-fondsen van investeerders die liquiditeit zoeken of fondsmanagers die moeite hebben met exits. In eerdere crises, zoals in 2009 en 2020, liepen kortingen op intrinsieke waarden van investeringen tot maar liefst 40 procent op. Secondary-fondsen die in deze jaren (vintages) startten, behaalden hogere rendementen (op IRR-niveau) dan traditionele strategieën (zie onderstaande grafiek). De spreiding in prestaties tussen secondary-managers is bovendien kleiner, wat het neerwaartse risico verkleint.
Bron: Preqin
Turnaround-fondsen investeren in bedrijven met operationele of financiële stress. Zij presteren vaak ook beter in recessies. Preqin-data toont dat ze in 2009 gemiddeld 3 procent beter presteerden dan traditionele strategieën. Deze strategieën vereisen intensieve betrokkenheid, diepgaande sectorkennis en operationele ervaring. Door in dit segment kwalitatief sterke managers te selecteren, neemt de stabiliteit van de algehele PE-portefeuille toe.
Toch is enige nuance geboden. Fondsen die al grotendeels zijn geïnvesteerd ervaren uitdagingen bij bestaande investeringen, uitgevoerd tegen hogere waarderingen. Dit blijkt uit de vergelijkbare rendementen van secondary- en andere fondsen in 2007-2008. Ook zijn verkopers vaak pas bereid om forse kortingen te accepteren na verloop van tijd, waardoor first-mover voordelen niet altijd renderen. Bovendien is de secondary-markt geëvolueerd; wat in 2009 nog een kleine, minder transparante markt was, is anno 2025 een volwassen investeringscategorie. Zo kan de toegenomen concurrentie toekomstige rendementen mogelijk drukken.
Ricardiaanse logica
De wereldeconomie verwijdert zich steeds verder van de ideeën van David Ricardo. Waar zijn theorie van comparatieve voordelen pleit voor het benutten van relatieve sterktes tussen landen, nemen tarieven en protectionisme nu toe. Voor PE brengt dit reële uitdagingen met zich mee.
Juist daarom is de Ricardiaanse logica van comparatieve sterktes in portefeuillebouw relevanter dan ooit. Niet door te verwachten dat PE immuun is, maar door te erkennen dat specifieke strategieën, sectoren en managers kunnen bijdragen aan stabiliteit en rendement. Wie portefeuilleconstructie baseert op relatieve sterkte, bouwt geen onkwetsbare portefeuille, maar wel één die veerkracht kan tonen in turbulente tijden.
Diederik Kappelle is vice president bij Bluemetric, adviseur voor onder meer family offices en lid van het expertpanel van Investment Officer.