In tegenstelling tot staatspapier in ontwikkelde landen bieden Chinese staatsobligaties nog wel positieve reële rendementen en een bufferfunctie in tijden van marktturbulentie. Niet voor niets stroomt er steeds meer geld naar de Chinese onshore obligatiemarkt.
Met een omvang van 16.000 miljard dollar is de Chinese binnenlandse obligatiemarkt de tweede in de wereld, na de Verenigde Staten. Toch beleggen pensioenfondsen nog weinig in China. ‘Pensioenfondsen werken over het algemeen traag en kijken veel naar elkaar. Niemand wil als eerste risico nemen in een relatief nieuwe beleggingscategorie. Bovendien is er weinig kennis over China’, zegt beleggingsconsultant Han Dieperink.
Maar Dieperink ziet de pensioensector wel in beweging komen, nu Peking zijn financiële markten geleidelijk opent en indexbouwers Chinese obligaties opnemen in hun benchmarks. Hij vindt dat pensioenfondsen hun allocatie naar de Chinese obligatiemarkt fors moeten opschroeven. ‘Het aandeel van China in de wereldeconomie zou een substantiële allocatie van 20 procent rechtvaardigen. Als enige grote obligatiemarkt in de wereld biedt China positieve reële yields. De spread tussen de tienjaarsrente in China en de VS is bovendien in historisch opzicht groot’, aldus Dieperink.
Daar komt het opwaartse potentieel van de renminbi nog bij. ‘China probeert de renminbi te positioneren als reservemunt en dat gaat ze waarschijnlijk lukken. Zeker nu er ook een digitale renminbi is geïntroduceerd, waardoor Peking controle kan houden en de munt als internationaal betaalmiddel gebruikt kan worden. Nu al is de renminbi een serieus alternatief voor de dollar gezien de monetaire gekte die in het Westen heeft toegeslagen.’
‘Comfortabeler bij de renminbi dan bij de euro’
De Chinese centrale bank zit volgens Dieperink veel meer op de lijn van de oude Duitse Bundesbank en heeft vooral oog voor het belang van spaarders. ‘Vorig jaar heeft de centrale bank in China aangegeven nooit een negatieve rente in te zullen voeren. Ik voel mij een stuk comfortabeler bij de renminbi dan bij de euro. Omdat de renminbi steeds meer loskoppelt van de dollar, nemen ook de diversicatievoordelen toe door in China te beleggen.’
China heeft zo zijn eigen uitdagingen, bijvoorbeeld een vergrijzende bevolking en hoge schulden bij staatsbedrijven. Maar Dieperink maakt zich daar geen zorgen. ‘In fundamenteel opzicht staat China er goed voor. De totale schulden in China zijn ongeveer de helft van die in de VS, terwijl de economie veel harder groeit. Peking heeft ook ingegrepen en laat de kredietgroei ondertussen parallel lopen aan de economische groei.’
Sommige beleggers willen niet in China beleggen omdat het land een dictatuur is, zegt Dieperink. ‘Dan krijg je een heel beperkt beleggingsuniver- sum. In de praktijk ondervinden beleggers geen nadelen van het feit dat China geen democratie is. Dat zagen we recent in Hong Kong, waar de Chinese inmenging juist voor een sterkere instroom van Chinees kapitaal heeft gezorgd.’
China als schokdemper
Ook Louis-Vincent Gave, medeoprichter en directeur van onderzoeksbureau GaveKal, ziet de interesse van beleggers voor onshore-China toenemen. ‘Dankzij de appreciatie van de renminbi behoren onshore Chinese obligaties tot de best presterende obligaties in de wereld. Dat trekt weer nieuw geld aan van beleggers en vergroot de liquiditeit’, aldus Gave.
Het IMF waarschuwde vorig jaar nog voor de slechte liquiditeit op de Chinese obligatiemarkt, maar volgens Gave heeft dit vooral betrekking op de offshore markt in Hong Kong. ‘De obligatiemarkt in Shanghai heeft door zijn omvang een enorme liquiditeit. Grote beleggers zijn hier vooral de Chinese banken, verzekeraars en pensioenfondsen, terwijl op de offshore-markt met name buitenlandse investeerders actief zijn.’
Gave bestempelt Chinese obligaties als antifragile assets, ofwel beleggingen die juist profiteren van periodes van stress. Naast de positieve reëele rendementen en de structureel sterke renminbi, is dit een belangrijke reden waarom de onshore markt zo interessant is voor pensioenfondsen, zegt hij. ‘Vanwege de lage rente is het tegenwoordig moeilijk om dit soort assets te vinden. Zelfs treasuries, bunds en Zwitserse staatsobligaties bieden nauwelijks bescherming meer. Voor het eerst in mijn carrière gingen Amerikaanse staatsleningen vorig jaar maart op het hoogtepunt van de coronacrisis samen met de aandelenmarkten onderuit. Dat gebeurde ook in september en oktober.’
Chinese onshore obligaties leverden in het eerste kwartaal van 2020 echter een positief rendement op en zijn in essentie niet-gecorreleerd aan elke andere beleggingscategorie, zegt Gave. ‘Dat is een groot voordeel in een wereld waarin vrijwel alle assets met elkaar zijn gecorreleerd en worden gedreven door het ruime beleid van centrale banken. China is het monetaire beleid juist aan het verkrappen en zorgt ervoor dat zijn munt niet verzwakt. Het land wil voor zijn nationale veiligheid de afhankelijkheid van de dollar verminderen.’ Chinese tienjarige staatsobligaties bieden een effectief rendement van circa 3 procent en Gave denkt dat ze een mooie outperformance kunnen opleveren.
‘Zelfs als de renminbi in de komende tien jaar met 30 procent daalt ten opzichte van de euro leveren Chinese staatsobligaties nog meer op dan tienjarige bunds. Ik ga er echter vanuit dat de renminbi juist met 30 procent zal stijgen ten opzichte van de euro. Dat zou neerkomen op een totaalrendement van circa 6 procent per jaar.’
Betere risico/rendementsverhouding
De upside van de renminbi is ook voor Aidan Yao, senior econoom China bij Axa IM in Hong Kong, een belangrijke positieve factor in de beleggingscase voor Chinese obligaties. ‘De consensus gaat voor dit jaar uit van een appreciatie van de renminbi ten opzichte van de dollar van ongeveer 2 procent. Wij zitten daar nog iets boven. Samen met het positieve yield verschil is dit een aantrekkelijke propositie voor beleggers’, zegt Yao.
Op de lange termijn ziet hij de Chinese munt eveneens verder aansterken. ‘Het is heel redelijk om te veronderstellen dat de rol van de Amerikaanse dollar als reservemunt zal afnemen. Ik denk niet dat de renminbi de hegemonie van de dollar voorlopig zal bedreigen, maar het belang van de Chinese munt zal wel toenemen. Zo maakt de renminbi nu nog slechts 2 procent uit van wereldwijde valutareserves, terwijl het gewicht in het SDR-mandje van het IMF bijna 11 procent bedraagt.’
China: snelle duurzaamheidsontwikkeling
Chinese onshore obligaties bieden bovendien aantrekkelijke diversificatievoordelen, zegt Yao, want de monetaire cyclus in China bevindt zich op een heel ander punt dan elders in de wereld. Een studie van Axa IM wees uit dat het toevoegen van Chinese obligaties aan de beleggingsportefeuille de volatiliteit kan verlagen en het verwachte rendement verhoogt.
Yao: ‘Een allocatie van 10 procent naar renminbi obligaties resulteerde in een stijging van de sharpe ratio met 14 procent voor in euro’s gedenomineerde obligatieportefeuilles. Het diversificatievoordeel is dus enorm.’
Verder wijst hij op het feit dat China grote sprongen maakt op het gebied van duurzaamheid. ‘China was in 2019 de grootste primaire markt voor groene obligaties en is daarom voor obligatiebeleggers in groene bedrijven een goed alternatief voor ontwikkelde markten.’ Een militair conflict tussen China en Taiwan noemt Yao een staartrisico waarmee beleggers rekening moeten houden. Op korte termijn acht hij escalatie echter onwaarschijnlijk.
Dit artikel is opgenomen in de krant FN Institutioneel, die 4 maart verschijnt en per post bij geregistreerden wordt bezorgd.