De kans op een échte draai in het rentebeleid op korte termijn lijkt sinds gisteren verspeeld. Volgens specialisten van Aegon AM, PGIM en T. Rowe Price zullen rentes nog meerdere kwartalen op een hoog niveau blijven. Een snelle ommekeer in het rentebeleid is onwaarschijnlijk. Zo ook een spoedige terugkeer naar “normaal” .
Het Federal Open Market Committee besloot gisteren na haar tweedaagse vergadering om de beleidsrente met 75 basispunten te verhogen naar 4 procent in een poging de recordinflatie een halt toe te roepen. Hoewel de renteverhoging niet onverwacht kwam, eindigde de Federal Reserve met haar keuze zowel de indrukwekkende rally van deze week, alsmede de hoop voor beleggers op een duurzaam herstel van de markten binnen afzienbare tijd.
Het pauzeren van de renteverhogingen is ‘prematuur’, zei Fed-president Jerome Powell achteraf tegen de pers. ‘Risicobeheer is hier de sleutel: als we te streng zijn, kunnen we onze instrumenten gebruiken om de economie later te ondersteunen; maar als we niet streng genoeg zijn, zal de inflatie zich vastzetten en dat zou een veel groter probleem zijn’, voegde Powell eraan toe.
Dat schoot beleggers in het verkeerde keelgat. Na een aanvankelijke stijging leverden de Dow Jones, de S&P500 en de Nasdaq respectievelijk 1,6 procent, 2,5 procent en 3,7 procent in. De markt verwacht nu dat de rente nog verder zal stijgen dan de voorheen voorspelde 5 procent in het eerste kwartaal van 2023.
Het draait allemaal om de arbeidsmarkt
‘De Fed draait pas als de arbeidsmarkt volledig is genormaliseerd’, stelt Robert-Jan van der Mark, portfolio manager multi-asset investments bij Aegon AM. Hij is van mening dat de arbeidsmarkt dé belangrijkste indicator voor een potentiële draai in het rentebeleid, de zogenaamde “pivot”, is.
‘Het te vroeg stoppen met de renteverhogingen kan zorgen voor extra inflatiedruk en reputatieschade’, zegt van der Mark.
De Fed zal er volgens Aegon AM alles aan doen om de opwaartse druk op de lonen te keren. Die wordt veroorzaakt door de Amerikaanse arbeidsmarkt waar op dit moment twee vacatures openstaan voor iedere werkloze en werkzoekende.
Die arbeidsmarkt toonde ook in september geen tekenen van normalisering. De VS kampt met sterke loonstijgingen en een toenemende vraag naar werknemers. De strategie van de Fed - het afkoelen van de economie met renteverhogingen - werkt duidelijk nog onvoldoende door in de reële economie. Dat is slecht nieuws voor beleggers, want alleen een pivot zal beleggers meer lucht kunnen bieden in deze taaie beleggingsomgeving.
‘Onze verwachting is dat de beleidsrente in de eerste helft van 2023 zal pieken’, aldus van der Mark. ‘Volgens onze schattingen moet de werkloosheid minimaal 1,5 procent stijgen ten opzichte van het huidige niveau van 3,5 om vraag en aanbod op de arbeidsmarkt beter op elkaar af te stemmen.’ Ook verwacht Aegon AM dat de rente niet voor 2024 verlaagd kan worden door de Fed.
Redenen voor optimisme
Ook Robert Tipp, hoofdstrateeg en hoofd vastrentende waarden bij PGIM, is bang dat de aanhoudend hoge inflatiecijfers en de sterke banengroei er voor zorgen dat de centrale banken de rente agressief blijven verhogen. ‘Dat zal de vrees voor een harde landing aanwakkeren’, aldus Tipp in PGIM’s outlook voor het vierde kwartaal.
Tipp: ‘Als de groei en inflatie hoger blijven dan verwacht, zouden de rentes nog een procentpunt kunnen stijgen. Ten tweede, door de lage werkloosheid wereldwijd en de verwachting dat een terugkeer naar de beoogde inflatie waarschijnlijk enige tijd zal duren, kunnen de rentes nog meerdere kwartalen op een hoog niveau blijven - een snelle ommekeer kan ditmaal uitblijven.’
Hoewel negatieve ontwikkelingen nog altijd de overhand hebben volgens Tipp, ‘is er toch reden voor optimisme’. Als men rekening houdt met het uitgestelde effect van eerdere renteverhogingen en de verhogingen die in de komende maanden lijken te komen, mogen beleggers volgens Tipp verwachten dat de pieken in groei, inflatie en dus langetermijnrentes nabij zijn.
Bedrijfsobligaties zullen als eerste profiteren
‘Zoals we de afgelopen periode hebben gezien, staan de financiële markten wel al in de startblokken’, stelt van der Mark. ‘Telkens als er de afgelopen maanden signalen waren dat de Fed-pivot dichterbij kwam, schoten de aandelenkoersen omhoog.’
In het verleden werd de piek in de lange rente doorgaans eerder bereikt dan het dieptepunt op de aandelenmarkten. Dit betekent dat staatsobligaties met een lange looptijd in eerste instantie aantrekkelijker zullen worden. Van der Mark is van mening dat eerst de andere categorieën binnen vastrentende waarden daarvan zullen profiteren, bedrijfsobligaties als eerste.
‘Daarna pas profiteren aandelenmarkten’, zegt van der Mark. ‘We verwachten dat groeiaandelen het meeste profiteren in dit scenario. Daarnaast zou de Fed-pivot ook een einde brengen aan de rally van de Amerikaanse dollar. Wisselkoersrisico kan dan dus een negatieve impact hebben voor Europese beleggers in Amerikaanse aandelen’, waarschuwt hij.
Hoewel de balans van de verschillende factoren en hun trajecten erop wijzen dat de ‘orkaan die de obligatiemarkt teistert’ zal afzwakken, is het volgens Tipp helaas ‘te vroeg om er zeker van te zijn dat we ons niet in het oog van de storm bevinden’, met verdere rentestappen gevolgd door een recessie.
‘Het brede scala aan mogelijke uitkomsten heeft de markten schichtig gehouden, zoals blijkt uit de hoge niveaus van de impliciete rentevolatiliteit en de aanhoudende rally in de favoriete veilige haven van de valutamarkten, de Amerikaanse dollar.’ Die trend lijkt volgens Tipp, in tegenstelling tot de visie van van der Mark, wel degelijk aan te houden.’
Kans op te snelle renteverhoging is groot
Een zachte landing is onwaarschijnlijk, stelt Blerina Uruci, hoofdeconoom VS bij T. Rowe Price. De Fed gunt zichzelf wat Urici betreft te weinig tijd om het volledige effect van monetair beleid te analyseren. De kans dat de Amerikaanse centrale bank te snel de rente verhoogt, en daarmee de economie afknijpt, is groot, zegt Uruci in gesprek met Investment Officer.
‘Ik denk dat ze havikistisch zullen blijven zolang de inflatie hoog en boven de 2 procent blijft, wat volgens mij het grootste deel van 2023 het geval zal zijn’, vertelt Uruci. Beleggers moeten niet te snel concluderen dat de strijd tegen inflatie gestreden is, voegt ze toe.
Zolang de Fed data-afhankelijk blijft en zich richt op de gerealiseerde inflatie in plaats van op modelvoorspellingen, zal de marktvolatiliteit verhoogd blijven, aldus de econoom. Uruci sluit zich aan bij van der Mark’s de inzichten over het belang van arbeidsmarktgegevens, zoals de werkgelegenheidsgroei en de vacatures.
‘Wanneer deze indicatoren beginnen te wijzen op een verlichting van de inflatiedruk en een versoepeling van de arbeidsmarktvoorwaarden, kunnen we beginnen te hopen op een onderbreking van de monetaire verkrapping’, concludeert Uruci.