De Croci-strategieën van DWS leveren al twintig jaar een consistente outperformance op. ‘Wij zijn moderne waardebeleggers, maar met een betere fundamentele aanpak’, zegt productspecialist Colin McKenzie van de asset-managementtak van Deutsche Bank.
Beleggen in ondergewaardeerde bedrijven is door Benjamin Graham in de jaren twintig van de vorige eeuw ontwikkeld. In het begin lag de focus op de koers-boekwaardeverhouding en het dividendrendement en later kwam daar de koers-winstverhouding bij. Maar tegenwoordig worden er veel meer eisen gesteld aan de financiële verslaggeving van beursgenoteerde bedrijven en is de kwaliteit van de informatie verbeterd, zegt McKenzie. ‘Dit heeft ons in staat gesteld het waardebeleggen naar een hoger niveau te tillen.’
Het vijftig man sterke analistenteam van DWS volgt wereldwijd rond de negenhonderd aandelen en kijkt naar meerdere financiële ratio’s, maar hun eigen economische koers-winstverhouding is het belangrijkst. Deze indicator zet de Cash Return on Capital Invested (Croci) af tegen de economische price-to-book waarde gebaseerd op het totale geïnvesteerd vermogen, waarbij er sprake is van boekhoudkundige aanpassingen en met een focus op de kasstroom. ‘Een groot voordeel van deze methode is dat wij bedrijven uit verschillende sectoren beter met elkaar kunnen vergelijken. Uiteindelijk heeft immers elk bedrijf het doel om cash te genereren met zijn assets’, aldus McKenzie.
Grotere blootstelling kwaliteit
Als gevolg van de beleggingsmethodiek hebben de Croci-strategieën een veel grotere blootstelling aan kwaliteit vergeleken met het traditionele waardebeleggen. ‘Als je kijkt naar de goedkoopste bedrijven op Bloomberg op basis van de koers-winstverhouding, dan zit daarvan meestal maar rond de helft in onze portefeuilles.’ De diverse strategieën hebben over bijna twintig jaar een indrukwekkende outperformance opgeleverd van 3 tot 4 procentpunt per jaar ten opzichte van brede benchmarks zoals de MSCI World en de S&P 500.
De blootstelling aan de factor kwaliteit heeft zeker geholpen, erkent McKenzie . ‘In de periode na de financiële crisis presteerden kwaliteitsaandelen zelfs nog beter dan groeiaandelen. Maar ook de factor waarde heeft bijgedragen aan onze outperformance op de lange termijn, terwijl momentum en groei juist een negatieve bijdrage leverden. In een momentum gedreven markt zoals in 2018 tot 2021 vinden wij het moeilijk om een outperformance te leveren, in tegenstelling tot een waarde- of kwaliteitgedreven markt.‘
Morningstar classificeert de Croci-fondsen onder de categorie waarde en daar hoort de strategie volgens McKenzie ook thuis. ‘We zien onszelf niet als kwaliteitsbeleggers, maar als waardebeleggers en dan met een betere fundamentele aanpak. Ons doel is om de brede benchmark en waarde-indices te verslaan.’
Sectorrotatie-strategie
DWS heeft acht verschillende Croci-fondsen, met in totaal bijna zeven miljard euro onder beheer in de Croci-strategieën. ‘De verdeling tussen particuliere en institutionele beleggers is ongeveer fifty-fifty. De Nederlandse instituten gebruiken onze fondsen vooral als kernbelegging. Zelfs het Croci Sectors Plus fonds kan als een agressieve kern worden gebruikt, maar de meeste beleggers zien dit als een satelliet’, zegt McKenzie. Het sectorfonds selecteert uit Europa, de VS en Japan de goedkoopste dertig largecaps uit de drie goedkoopste sectoren op basis van de economische koers-winstverhouding. Elk kwartaal wordt de portefeuille opnieuw geherbalanceerd.
McKenzie: ‘Sectors Plus is ons grootste CrociI-fonds en genereert historisch gezien ook de meeste alfa met een langetermijnoutperformance van circa 450 basispunten per jaar. Er is een enorm verschil met andere sectorrotatie-strategieën, want wij hebben een bottom-up aanpak met een diepgaande analyse van individuele bedrijven. Dit arbeidsintensieve proces combineren we met een systematische constructie van de portefeuille, zodat de beleggingsstrategie consistent blijft en emotionele valkuilen worden vermeden.’
Meeste alpha uit gezondheidszorg
Volgens McKenzie heeft de gezondheidssector door de jaren heen de meest consistente economische waarde gecreëerd en tevens de meeste alpha voor het fonds opgeleverd. ‘Begin deze eeuw waren er veel zorgen over aflopende patenten, maar de winsten van de sector en het rendement op de activa bleven op een stabiel hoog niveau. Ook na machtswisselingen in de VS gingen de koersen geregeld omlaag uit vrees voor meer regulering en lagere medicijnprijzen. Daar heeft ons sectorfonds goed van geprofiteerd door geregeld tegen lage waarderingen in te stappen.’
De Croci-fondsen kunnen in de huidige macro-omgeving goed gedijen, stelt McKenzie. ‘Een inflatie van meer dan 2 procent is op basis van het verleden gunstig voor waardeaandelen. Ook kwaliteitsaandelen met een lage leverage en goede vrije kasstroom presteren over het algemeen bovengemiddeld in een omgeving met een wat hogere inflatie.’