De aandacht voor duurzaamheid wordt steeds concreter en beter meetbaar. ‘Als je iets niet in getallen kunt vatten, blijft het roepen langs de zijlijn’
Er worden de laatste tijd belangrijke stappen gezet als het gaat om het vertalen van duurzaamheid in waarde voor de belegger.
Gert van de Paal, Social Responsible Investment (SRI)-specialist bij de Rabobank, signaleert bij de fondsen die de bank aanbiedt een toenemende aandacht voor de materialiteit.
‘Welke ESG-factoren zijn van financieel belang of hebben materiële impact op het functioneren van de onderneming? Daar waar in de olie- en gassector de milieubelasting een voorname rol speelt, zijn productkwaliteit en -veiligheid binnen de farmaceutische sector juist heel bepalend.’
Steeds concreter
ESG is de afkorting voor ‘Environmental’, ‘Social’ en ‘Governance’. Daarnaast wordt de toepassing steeds concreter.
‘Ging het voorheen om aspecten om rekening mee te houden’, geeft Van de Paal aan, ‘sinds kort laten de voorlopers onder de vermogensbeheerders de duurzaamheidsscores ook daadwerkelijk doorwerken in hun financiële modellen.’
De belangrijkste winst is dat daarmee daadwerkelijk de taal van fondsbeheerders en analisten wordt gesproken, zo meent hij. ‘Zolang je ESG-factoren niet in getallen kunt vatten of in een model kunt gieten, loop je het gevaar dat het aan de zijlijn roepen blijft.’
Vertaling naar verwachte groei
Robeco is een van de pioniers die sinds een aantal jaar de materiële impact van duurzaamheidsfactoren probeert te vertalen naar de verwachte omzetgroei en winstgevendheid van bedrijven.
Voor iedere geïdentificeerde ESG-factor verzamelt de Zwitserse dochter RobecoSAM de benodigde informatie en analyseert hoe de onderneming presteert in vergelijking tot concurrenten.
Comparatief voordeel
‘Een eventueel comparatief voordeel op de geïdentificeerde factoren proberen de analisten concreet te maken door het om te zetten in bijvoorbeeld een kostenvoordeel’, legt Mark Glazener, hoofd van het wereldwijde aandelenteam, uit.
Daarbij maken de analisten een inschatting van de kostenreductie voor een onderneming die energiezuinig produceert. Maar het kan ook gaan om het winnen van marktaandeel door duurzame innovatiekracht of margevergroting als gevolg van een efficiënte inrichting van de supply chain.
Ook NN Investment Partners is al enkele jaren bezig de impact van duurzaamheid tot uitdrukking te brengen in de waardering van aandelen. Jeroen Bos, hoofd Equity Specialties, vertelt dat bij elke investeringsbeslissing uitvoerig wordt gedocumenteerd welke ESG-factoren van materiëleinvloed zijn op de duurzame ontwikkeling op de lange termijn van een onderneming.
Effect op kasstromen
‘Wij prefereren ons te focussen op het effect ervan op toekomstige kasstromen. Dat is tenslotte waar duurzaamheid uiteindelijk terecht moet komen.’
Bos noemt als voorbeeld een bedrijf dat heel weinig belasting betaalt. ‘Wij kunnen inschatten dat het belastingpercentage onder druk van de samenleving omhoog zal gaan. Dat vertaalt zich direct in een verkleining van de marge.’
De onzekerheid van het daadwerkelijk voorkomen van een dergelijke gebeurtenis, zoals vaak het geval is met ESG-factoren, maakt het kwantificeren lastig. ‘Je kunt dat ondervangen door er een kansberekening aan te hangen.’
Sommige factoren zijn inderdaad zeer lastig uit te drukken in kasstroomcijfers, erkent hij. Denk aan arbeidsomstandigheden of veiligheid. ‘Soms rest er niets anders dan die in de discount factor tot uitdrukking te brengen.’
Discount factor
De discount factor is de rekenrente die wordt gebruikt om de huidige waarde van toekomstige kasstromen te berekenen. ‘Voor ons is dat echt een “second best”-methode. Pas je de discount factor aan met 50 of 100 basispunten?’, zegt Bos.
Een keuze voor de ene of de andere correctiefactor lijkt wat willekeurig. ‘En daardoor is het lastiger er een inhoudelijk goede discussie over te voeren.’
Yann Gerain, ESG-analist bij Comgest kiest juist heel bewust voor deze aanpak. Bedrijven worden ingedeeld in vier verschillende niveaus van duurzaamheid waarbij voor ieder niveau een andere correctie op de discount factor wordt toegepast.
Zo levert een goede score een verlaging van de discount rate met 50 tot 100 basispunten op. Een slechte score kan een verhoging opleveren van wel 200 tot 300 basispunten, waardoor de waarde die het model toekent aan het bedrijf fors afneemt.
‘Een onderneming met een oorspronkelijke koerspotentie van 20 procent heeft na een correctie van 300 basispunten vanwege duurzaamheidsaspecten volgens ons model misschien nog maar 12 procent.’
Arbitrair
‘Deze correcties zijn heel arbitrair’, geeft Gerain toe. ‘Maar boven alles gaat het bij fundamentele aandelenanalyse om een kwalitatieve beoordeling. Het is heel erg lastig om de impact op marges en kasstromen vast te stellen. Een onderneming die een boete krijgt voor vervuiling, daarvan is duidelijk wat dat kost. Maar heel vaak gaat om zeer subjectieve informatie.’
Bovendien rapporteren ondernemingen in met name de opkomende landen nauwelijks over ESG, en als ze dat al doen is het niet altijd vergelijkbaar, merkt hij op.
‘Het is echt een uitdaging om goede en gestandaardiseerde informatie te verkrijgen.’ Veel vermogensbeheerders maken daarom gebruik van dataleveranciers als Sustainalytics of True Cost.
RobecoSAM verzamelt zijn eigen informatie door ieder jaar enquêtes naar duizenden ondernemingen te sturen. Deze gegevens worden overigens ook gebruikt ter beoordeling van een opname in de Dow Jones Sustainability Index. Glazener: ‘Bedrijven willen daar graag aan meedoen omdat ze deel willen uitmaken van de index.’
Ondertussen beijveren organisaties als de International Integrated Reporting Council (IIRC) en de Sustainability Accounting Standards Board (SASB) zich voor een wereldwijde standaardisatie in de rapportage van ESG-factoren om daadwerkelijke integratie ervan te stimuleren.
Dit artikel is gepubliceerd in het Fondsnieuws magazine van 17 juni.