Wie zal de schuld betalen? Zelfs in deze donkere tijden is deze oproep tot realisme niet zo ongerijmd als je wel zou denken. Want de schuldgraad van de lidstaten is op enkele maanden tijd helemaal ontspoord. Van de exitstrategie die wordt toegepast bij de bevolking tot de exitstrategie van de schuld: de ongerustheid is dezelfde, schrijft Nicolas Forest, CIO Fixed Income bij Candriam, in een opiniebijdrage voor Investment Officer.
Momenteel gaat de wereld geleidelijk aan weer open, en wordt de exitstrategie uit de lockdown toegepast. Hoe ziet de toekomst van het monetaire en budgettaire beleid eruit in Europa? Hoe kunnen we nog een monetaire unie zijn als je weet dat de Italiaanse schuld dubbel zo groot is als de Duitse? Moeten we terugkeren naar het model van ‘vroeger’? Moeten we opnieuw het massatoerisme lanceren, de extreme globalisering, de ongebreidelde productie en investeringen in olie? Moeten we opnieuw de Maastrichtnormen respecteren en eisen dat de Italianen een strak begrotingsbeleid toepassen als prijs voor hun strijd tegen de epidemie?
De twee volgende jaren zullen de verschillen tussen de schulden van de eurozonelanden toenemen. We hebben het hier over verschillen die kunnen oplopen tot 100 procent. De landen die het zwaarst werden getroffen door het virus, met name Italië, Frankrijk en Spanje, zijn degene die de strengste lockdownmaatregelen hebben toegepast, en bij uitbreiding de landen waarvan de schulden het meest zijn opgelopen. Duitsland daarentegen werd minder zwaar getroffen en lijkt beter op koers te liggen voor een herstel.
Welke mogelijkheden zijn er om de oplopende schulden te beheren? We zien er vier.
1 Het afbouwen van de tekorten en vragen dat de arme landen een zuinig beleid voeren. Deze optie ligt niet enkel politiek en moreel moeilijk; ze is ook economisch gevaarlijk. Het voorbeeld in Griekenland heeft aangetoond dat een zuinig beleid paradoxaal genoeg de overheidsuitgaven eerder kan doen oplopen dan afnemen.
2 Nominale groei en dus inflatie creëren. Dat is gemakkelijk gezegd… maar erg moeilijk gedaan, gelet op de demografie en de productiviteit in Europa. Aangezien de spaarquotes op een hoogtepunt staan, lijkt een opleving van de inflatie op korte termijn weinig waarschijnlijk.
3 De te hoge schulden herschikken. Door deze optie zouden de schuldratio’s zeker kunnen dalen, maar hierdoor zouden we de banken en huishoudens, wiens spaargeld grotendeels belegd is in overheidsschulden, de vinger op de knip moeten houden… Een dergelijke herschikking zou daarnaast ook een ramp zijn voor de politieke duurzaamheid van de eurozone.
4 Het bundelen van de schulden. Volgens ons is dit veruit de meest doeltreffende optie op lange termijn, met de meeste positieve effecten. Door de uitgifte van eurobonds zou de eurozone onomkeerbaar worden, en zou er meer budgettaire marge kunnen worden gecreëerd. Deze schuld zou kunnen worden beheerd op basis van een getrapt systeem: enerzijds kan ze worden beheerd op nationaal niveau door de overheden voor wat de uitgaven van het land betreft, en op Europees niveau voor de nieuwe uitgaven die ontstaan door de pandemie. We denken echter ook aan nieuwe structurele gemeenschappelijke uitgaven, zoals voor het klimaat- of migratiebeleid.
Een van de belangrijkste uitdagingen van de exit wordt het aanpakken van de ongelijkheid. Indien regeringen ernaar streven om de armste en meest getroffen lidstaten te laten opdraaien voor de gevolgen van deze nieuwe schuld, dan zullen zij een toestand creëren waartegen we ons met hand en tand moeten verzetten. Laten we niet vergeten dat het vermogen van de rijkste 1 procent op deze wereld meer dan tweemaal zo groot is als het vermogen van 7 miljard mensen. Dat werkt de opkomst van het populisme in de hand.
Bovendien zal, bij gebrek aan een bundeling van de schuld, een nieuw bezuinigingsbeleid voor de Europese landen onvermijdelijk de eurozone en de Europese schuld in gevaar brengen. Het risico is dan dat we opnieuw een golf aan wanbetalingen krijgen zoals in de jaren 30, de tragische gevolgen van het Verdrag van Versailles (Duitsland moet betalen). Dat zal later nog ergere politieke gevolgen hebben. Het grootste risico vandaag is dat er niets verandert. Een ander model is mogelijk.
Nicolas Forest is CIO Fixed Income bij Candriam.