Voor Andrea Siviero (foto), investment strategist bij de vermogensbeheerder Ethenea is het vandaag geen gemakkelijke opdracht om een vast scenario voor 2023 naar voor te schuiven gezien de talloze onzekerheden die er nog altijd zijn. En hij wil zich ook niet op het verkeerde been laten zetten door de huidige heropleving van de markten. Siviero blijft dan ook voorzichtigheid prediken.
Als Andrea Siviero vandaag naar de markten kijkt dan stelt hij vast dat beleggers uitgaan van een gunstig scenario met aanhoudende desinflatie in combinatie met een soft landing, de heropening van de Chinese economie en een energiecrisis die beheersbaar is gebleken. ‘En dat is duidelijk positief voor de aandelen- en obligatiemarkten.’ Hij wijst er echter op dat de vrees voor een stevigere recessie of een hardnekkig hoge inflatie met agressievere centrale banken opnieuw de bovenhand zou kunnen nemen. ‘We verwachten dat de markten volatiel zullen blijven en zomaar van het ene naar het andere scenario kunnen springen. Ze zullen in 2023 in feite de hele tijd de afweging tussen groei en inflatie moeten maken. En zolang we niet over meer duidelijkheid beschikken over het welk scenario uiteindelijk de bovenhand haalt, zijn we voorzichtig.’
En die voorzichtigheid straalt zich ook af op hoe het fonds van Siviero (het HesperFund, is niet in België beschikbaar) is gepositioneerd. ‘Onze voorkeur gaat uit naar obligaties van hoge kwaliteit hoewel we ook een beperkte aandelenpositie hebben opgebouwd. Als er toch een diepere recessie zou komen dan zullen obligaties als buffer kunnen dienen. Daarnaast hebben we ook beleggingen in verschillende EM-markten door de heropening van China die voor een positieve vraag- en aanbodschok heeft gezorgd. Een verbetering in het aanbodverhaal zal voor een hogere groei en lagere inflatie zorgen maar een hogere vraag zal mogelijk tegelijk de grondstoffenprijzen opdrijven. We zullen in de gaten moeten houden naar welke kant de balans de komende maanden zal overhellen.’ Siviero onderstreept tegelijk dat de instelling ook Europese aandelen en internationaal actieve Amerikaanse value bedrijven in portefeuille heeft. ‘Deze laatste omdat ze kunnen profiteren van de huidige verzwakking van de dollar. Van groeibedrijven zijn we nog geen koper omdat de gemiddelde waardering nog steeds te hoog ligt.’
Europese veerkracht tegen een prijs?
De strategist duidt aan dat er vandaag veel optimisme rond Europa is dankzij de verbeterde vooruitzichten. ‘Vandaar dat we vandaag een outperformance zien van de Europese aandelenmarkten die daarenboven goedkoper zijn dan de Amerikaanse markt.’ De weerbaarheid van de Europese economie heeft velen verrast en Siviero schuift daarvoor verschillende redenen naar voor. ‘Dit is er vooral gekomen onder invloed van het expansieve begrotingsbeleid. Dat de Duitse overheid in de december de elektriciteitsrekening van iedereen heeft betaald, is een mooi voorbeeld hiervan. Dit betekent dat de Duitse consument extra geld kan doen rollen. Op de koop toe is het monetaire beleid niet restrictief genoeg: een rente van 2% is gewoon niet hoog genoeg. Daarenboven heeft het milde weer ervoor gezorgd dat de gevreesde energiecrisis zich niet heeft gemanifesteerd terwijl Europa beter dan verwacht haar energiebronnen heeft kunnen diversifiëren. En laten we ook niet vergeten dat de arbeidsmarkt nog altijd uitermate sterk is waardoor de consumentenuitgaven hoog blijven. En we mogen daarnaast de uitgestelde vraag door de pandemie niet uit het oog verliezen.’
Voor Andrea Siviero bestaat nu het risico, en vandaar zijn voorzichtige portefeuille-aanpak, dat indien de ECB niet genoeg de rente verhoogt we een langere periode van hoge inflatie en tegenvallende groei zullen krijgen. ‘En op een bepaald moment kan dit vooruitzicht de markten gaan domineren en zullen de beurzen weer wegzakken.’ Hij stipt aan dat de lagere inflatie die we vandaag in Europa waarnemen, te maken heeft met enkele idiosyncratische factoren zoals de scherpe daling van de gasprijzen. ‘De kerninflatie blijft ondertussen wel stijgen en bevindt zich met 5,2 procent, een recordniveau. En we mogen niet uit het oog verliezen dat het inflatiecijfer veel gemakkelijker van 10 naar 7 procent kan terugvallen dan van 5 naar 2 procent.’ Voor Siviero focust de markt momenteel te veel op de huidige inflatiedaling en hopen velen dat centrale banken snel opnieuw zullen beginnen met de rente te verlagen. ‘We vinden dat beleggers te veel de nadruk leggen op het gunstige scenario’, besluit hij.
Hogere langetermijnrente in Europa mogelijk
Het economische basisscenario van Andrea Siviero is dat in 2023 de economische activiteit wereldwijd geleidelijk zal vertragen en als er al een recessie komt zal die van korte duur zijn. ‘Waarom van korte duur? Omdat gezinnen relatief gezonde financiën hebben, bedrijven over vrij sterke balansen beschikken en banken sterk staan zodat ze zullen blijven kredieten verstrekken. Indien er zich toch een scherpe recessie zou voordoen dan kunnen centrale banken, en dan kijken we vooral naar de Fed, bijspringen door de rente te verlagen. Ze hebben door de scherpe renteverhogingen ruimte gecreëerd om dit te doen. Inflatie zal dit jaar geleidelijk aan verder afkalven maar de kerninflatie zal echter langer blijven plakken.’
De strategist is echter minder mild voor de Europese Centrale Bank want als er een beleidsfout wordt gemaakt, kan er een sterker dan verwachte recessie zijn. ‘De ECB zou de huidige kans, gezien de veerkracht van de economie en het royale begrotingsbeleid, moeten benutten om de rente agressief op te trekken om de inflatie te beteugelen en beleidsruimte voor later te creëren. Repareer het dak wanneer de zon aan het schijnen is. Voor uiteenlopende redenen heeft de ECB echter niet genoeg gedaan. Het risico bestaat dat als ze niet genoeg doet de rendementen op lange termijn door de hoge schuldenlast in de eurozone en de toenemende begrotingsuitgaven fors hoger zouden kunnen gaan behalve indien de centrale bank haar QE-programma opnieuw opstart. En dan komen we in een Japans scenario terecht. De Japanse centrale bank heeft immers 50 procent van het overheidspapier moeten opkopen om de rente laag te houden.’
Als uitsmijter wijst de strategist erop dat als de Fed de rente agressief blijft verhogen er een financieel stabiliteitsrisico is. ‘Veel institutionele beleggers hebben de voorbije jaren, gezien de extreem lage rente, op zoek moeten gaan naar rendement waardoor ze veel geld naar risicovolle activa hebben versluisd. Als dat nu gedeeltelijk wordt teruggedraaid dan zijn er ongelukken mogelijk. We hebben al enkele kleine waarschuwingen gehad zoals op de cryptomarkt en in Britse pensioenfondsen, maar dit risico zou ook in andere hoeken van de markt zoals in bepaalde vastgoedmarkten of bij leveraged loans kunnen opduiken.’