De kans is aanzienlijk dat lidstaten in de Europese Unie zullen moeten leren leven met een fors hogere staatsschuld, dan de 60 procent die bij de convergentiecriteria van de EMU zijn afgesproken.
Dat zegt William de Vijlder, de Chief Investment Officer van BNP Paribas Investment Partners, in een gesprek met Fondsnieuws.
Hij verwacht dat de staatsschuld van lidstaten van de Eurozone gemiddeld meer dan 100 procent zal zijn.
Volgens De Vijlder zijn scenario’s die thans de ronde doen om de staatsschuld binnen vijf jaar terug te brengen naar 60 procent niet geloofwaardig.
Primair begrotingssaldo
‘De verbetering in het primaire begrotingssaldo die moet worden gerealiseerd, is fors. Dat is namelijk het begrotingssaldo exclusief de rentelast. Indien de gemiddelde nominale rente op de overheiddschuld groter is dan de nominale groei moet een voldoende groot primair overschot worden gerealiseerd.’
De Vijlder wijst op het onderzoek ‘The future of public debt’ van de Bank voor Internationale Betalingen (BIS). Hierin wordt beschreven wat het primair surplus moet zijn dat nodig is om na x jaren de schuld/BBP verhouding te stabiliseren op het niveau van voor de crisis, dit wil zeggen 2007.
‘Geven we onszelf 20 jaar om die klus te klaren, dan levert dit resultaten op die al naargelang het land best haalbaar zijn. Voor Duitsland is dat 4,4 procent tot 12,25 procent voor Groot-Britannië’, stelt De Vijlder.
Proces van zeer lange adem
‘Dat betekent dat we van doen hebben met een proces van zeer lange adem, van volgehouden inspanning, van engagement en geloofwaardigheid. Twijfel over de geloofwaardigheid van het engagement leidt tot een verkorting van de horizon bij de beleggers en op die ”mismatch qua horizon” hebben de beslissingen van de Europese Unie een antwoord willen geven.’
Wie zich niet houdt aan de eis van engagement en geloofwaardigheid, krijgt vroeg of laat de rekening van de markten gepresenteerd, waarschuwt De Vijlder, die eerder CIO was van het door BNPP IP overgenomen Fortis Investments.
‘Landen die dit met vastberadenheid doen, worden beloond met een lagere langetermijnrente en een sterkere wisselkoers. Maar ‘losbandigheid’ leidt tot een zwakkere munt en een stijgende risicopremie. Binnen de Eurozone speelt het wisselkoersargument per definitie niet dus de druk zal zich manifesteren in de rentespreads tegenover Duitsland maar ook in de koers van de euro tegenover de andere munten.’
Noodregeling als shocktherapie
De Vijlder zegt dat de noodregeling die de lidstaten van de Europese Unie in de vroege ochtend van maandag 10 mei hebben bereikt, hem in positieve zin verrast heeft.
‘Ik dacht zondag nog dat 60 miljard euro aan garanties zou worden afgegeven, maar het twaalfvoudige had ik niet verwacht. Dat was een klassiek en geslaagd voorbeeld van een shocktherapie.’
De Vijlder zegt dat de Europese Unie er tijd mee heeft gekocht, maar niet meer dan dat. ‘Het is een vlucht naar voren geweest. De bruto schuldgraad van alle landen neemt erdoor toe. De budgetsolidariteit waarvan nu sprake is, ligt daarin dat de donorlanden nu zware eisen zullen stellen en mee in de keuken gaan staan van de schuldenlanden.’
‘De peer group pressure’ zal toenemen, zegt De Vijlder. ‘Als de schuldenproblematiek in een land niet wordt aangepakt, dan doet dat elders pijn. Dat zal tot frictie leiden.’
inflatiegeïndexeerde obligaties
De Vijlder denkt niet dat de (gevolgen van de) noodregeling en het opkopen van staatsobligaties door de ECB per definitie tot hogere inflatie zal leiden.
‘Voor wat de Eurozone betreft, gaat die redenering echter niet op: de ECB is onafhankelijk en de beslissing dit weekend om indien nodig overheidsobligaties te kopen benadrukte duidelijk dat dit neutraal zal zijn voor de geldhoeveelheid.’
Dat neemt volgens hem niet weg dat inflatievrees een belangrijk thema blijft, zegt De Vijlder.
‘Misschien moeten de Europese Unie en de lidstaten overwegen om meer inflatiegeïndexeerde obligaties uit te geven. Dit zou een sterk signaal zijn dat nooit naar de inflatoire noodrem zou worden gegrepen en zou ook tot gevolg hebben dat de inflatiepremie in de langetermijnrente zou dalen’, stelt De Vijlder.
Hij onthult daarbij dat hij in de dagen voorafgaande aan de Europese noodregeling boeken heeft gelezen over het opbreken van monetaire unies, zoals tussen Tsjechë en Slowakije en in de Hongaars-Oostenrijkse dubbelmonarchie. ‘Ik moest toch weten hoe zoiets, in het worst case scenario, zou gaan.’