Beleggers twijfelen of het verstandig is om weer in high yield obligaties te stappen, aangezien ze zich zorgen maken dat een recessie zal leiden tot faillissementen van bedrijven met een lagere kredietwaardering. In een gesprek met Mikkel Sckerl, portefeuillebeheerder bij Capital Four, gaf hij zijn visie over de Europese high yield markt. Hij schat de toekomst van dit marktsegment toch duidelijk rooskleuriger in.
Geen bekende naam
Capital Four is in onze contreien niet echt een bekende naam, nochtans is het een 20 jaar oude kredietboetiek met 16 miljard EUR onder beheer en meer dan 100 mensen in dienst. Tot 2007 maakte het deel uit van Nordea Asset Management maar daarna werd het verzelfstandigd. Vandaag beheert het echter nog steeds het Nordea 1 European High Yield bond fonds en dat al voor 20 jaar. De gespecialiseerde groep investeert enkel in niet investment grade schuldpapier: een markt die in Europa goed is voor ongeveer 500 miljard EUR in hoogrentende obligaties, 400 miljard EUR in allerhande andere kredieten zoals leveraged loans en enkele honderden miljarden aan privaat papier.
Mikkel Sckerl onderstreept dat de groep actief is op al deze marktsegmenten omdat er dan meer opties zijn om portfolio’s van beleggers te diversifiëren. ‘We analyseren deze obligaties, kredieten en leningen allemaal op dezelfde manier niettegenstaande ze verschillende kenmerken hebben. Kort samengevat proberen we te begrijpen wat het kredietrisico en wat de waarde van de beleggingen zijn.’ Deze activaklasse is volgens de beheerder meer een spread- dan een renteproduct omdat het kredietrisico hoger ligt. ‘De gemiddelde duratie in Europese high yield ligt dan ook veel lager dan in investment grade. Vandaag ligt onze gemiddelde duratie op 3,25 jaar en vergelijking met veel andere producten en kredietportefeuilles is dat eerder laag.’
De beheerder ziet verschillende structurele trends zoals enerzijds het toenemende belang van ESG en duurzaamheid en anderzijds de toename van het gebruik van data en technologie waardoor het investeringsproces verder kan worden verbeterd. ‘We zijn nog steeds een kredietbeheerder met een fundamentele en bottom-up aanpak, namelijk het analyseren van de onderliggende bedrijven, maar een verbeterde analyse van die data kan ons heel wat extra inzichten geven. Veel klanten kijken op als we hen ons gebruik van data tonen en dan realiseren we ons dat onze sector niet echt een voorloper is geweest op dit vlak.’ Sckerl onderstreept dat Capital Four vandaag vooral kredietanalisten met meer vaardigheden op datavlak aanneemt.
Kredietrisico wordt vandaag gecompenseerd
Op de high yield markt is er nu een spread van 500 basispunten, dat is 100 basispunten wijder dan een jaar geleden. ‘Er wordt dus duidelijk meer kredietrisico ingeprijsd,’ zegt de beheerder. Dit terwijl de aandelenmarkten zich bijna op recordniveaus bevinden en er eigenlijk vanuit gaan dat de economische vooruitzichten er in de VS en Europa niet slecht uitzien hoewel er zich enkele zwakke economische kwartalen aandienen. Men verwacht geen diepe recessie. Daarenboven is de vrees voor een ontsporende inflatie toch bekoeld waardoor de opwaartse druk op de rentevoeten toch aan het wegebben is. ‘De Fed en de ECB willen eigenlijk de economie temperen maar tegelijkertijd blijft de arbeidsmarkt zeer sterk. Dit is het dilemma vandaag. Eenmaal de oververhitte jobmarkt begint af te koelen dan kunnen de centrale banken hun voet van de gaspedaal halen. Maar het is duidelijk dat de huidige gang van zaken tot een lagere economische groei en een hoger wanbetalingspercentage zal leiden en daarom zien we vandaag spreads van 500 basispunten.’
Vandaag wordt er voor Europa voor dit en volgend jaar een wanbetalingspercentage van 2 à 3% voorspeld en zit hiermee duidelijk in stijgende lijn. ‘Er is immers een consensus dat het risico is toegenomen. Interessant is dat de markt hier reeds rekening mee houdt,’ stipt Sckerl aan. Hoewel het moeilijk is om te bepalen wanneer we exact een normalisering van de markt zullen zien, en de spreads weer zullen zien vernauwen en er een stevige return te verwachten valt, kunnen we wel terugkijken in de tijd toen de omstandigheden gelijkaardig waren. ‘Elke keer er een spread van 500 basispunten op de high yield markt is geweest, viel er de drie jaren daarna een cumulatieve return tussen 10 à 30% te rapen’, geeft hij aan. Vandaag wordt men meer dan behoorlijk gecompenseerd voor het nemen van kredietrisico.
Geen sectoriële of geografische keuze
‘Voor ons is het moeilijk om aan te geven welke sector of regio vandaag het meest interessant is omdat we veel meer waarde hechten aan de gezondheidstoestand van elk bedrijf afzonderlijk. Je moet je bewust zijn van deze risicofactoren van elk bedrijf en er rekening mee houden.’ Toch onderstreept Mikkel Sckerl dat zijn portefeuilles over het algemeen minder zijn blootgesteld aan Zuid-Europa, gemiddeld gezien een iets lagere kredietwaardigheid hebben maar evenwel het papier in portefeuille beter gepositioneerd is in de kapitaalstructuur. Bij faling is er dus een grotere beveiliging. En hoe gaat hij om met de verhoogde volatiliteit die af en toe de kop opsteekt? ‘Het is belangrijk om kort op de bal te kunnen spelen wanneer er verhoogde volatiliteit is. We kijken dan vooral naar veranderingen in relatieve waarde tussen obligaties. We moeten altijd klaar staan en dat is ook de reden waarom we ook de emittenten blijven analyseren waarvan we geen papier in de portfolio hebben,’ besluit hij.