Met de Amerikaanse presidentsverkiezingen in aantocht, maakt de obligatiemarkt zich op voor een mogelijke heropleving van de “bond vigilantes”. Het begrotingstekort heeft een ongekend niveau bereikt, en geen van de grote partijkandidaten heeft een haalbaar plan gepresenteerd om de groeiende schuldenlast aan te pakken.
Bedenker van de term Edward Yardeni, voormalig hoofdanalist bij Oak Associates, Deutsche Bank en Prudential Financial, waarschuwt in een gesprek met Investment Officer dat de obligatiemarkt zelf gaat ingrijpen als politieke leiders blijven falen.
Door massaal staatsobligaties te verkopen, kunnen obligatiehandelaren de rentetarieven opdrijven, waardoor de leenlast voor overheden toeneemt. Dat dwingt hen - in theorie - om de tekorten te verminderen en conservatievere fiscale beleidsmaatregelen te nemen.
Tekorten
Historisch gezien waren de grootste Amerikaanse begrotingstekorten te zien tijdens recessies, toen de Amerikaanse Federal Reserve de rente verlaagde en de inflatie daalde. Belastingontvangsten daalden terwijl de overheidsuitgaven stegen, zonder negatieve invloed op de obligatiemarkt. Sterker nog, er was vaak sprake van obligatierally’s.
Dat is tegenwoordig anders, legt Yardeni (foto) uit. ‘We hebben nog nooit tekorten van deze omvang gehad, zowel in absolute termen als in verhouding tot het bbp, terwijl de economie groeit’, merkt Yardeni op vanuit New York. ‘We hebben te maken met tekorten van meer dan 1000 miljard dollar als gevolg van Trumps belastingverlagingen en Bidens uitgavenverhogingen.’
Vanwege de renteverhogingen door de Federal Reserve om de inflatie te bestrijden, zijn de kosten van de schuldenlast ook nog eens aanzienlijk gestegen. In 2024 zal de Verenigde Staten 870 miljard dollar uitgeven aan rentebetalingen, meer dan het land aan defensie uitgeeft.
Donald Trump heeft meermaals beloofd de nationale schuld van 34.600 miljard dollar te schrappen. Hoe hij dat wil doen blijft vooralsnog onduidelijk.
President Joe Biden introduceerde een begroting die erop gericht is het tekort in het komende decennium met 3000 miljard dollar te verminderen, maar dat voorstel kreeg geen goedkeuring van het Congres.
‘Het politieke systeem is rot’
Bill Gross, oprichter van Pimco, verklaarde vorige week dat een overwinning van Donald Trump bij de Amerikaanse presidentsverkiezingen een negatieve impact zou hebben op de wereldwijde obligatiemarkten. Hij beschreef een overwinning van de Republikeinen als meer ‘ontwrichtend’ dan een herverkiezing van Joe Biden, en voorspelde dat Trumps beleid het Amerikaanse begrotingstekort zou verergeren door zijn pleidooi voor verdere belastingverlagingen.
‘Iemand moet het doen,’ merkt Yardeni op, verwijzend naar prominente critici zoals Bill Gross en andere Wall Street-titanen zoals Jamie Dimon en Ray Dalio.
‘Er is zeker geen politieke steun in Washington, D.C. om iets aan het tekort te doen. We hebben mogelijk een financiële crisis nodig in dit land voordat politici de trend van het tekort aanpakken’, zegt Yardeni. ‘Iedereen is het erover eens dat het een onhoudbare koers is, maar niemand is het eens over wat eraan gedaan moet worden, terwijl de oplossing heel eenvoudig is: verhoog de belastingen en verlaag de uitgaven. Het politieke systeem is momenteel te rot om zoiets eenvoudigs uit te voeren.’
‘De reden waarom ik er overigens vrij ontspannen over ben’, vervolgt Yardeni, ‘is dat de obligaties toch wel verkocht zullen worden uiteindelijk. De enige vraag is tegen welke rente.’
Lauwwarme veilingen
De obligatiemarkt is mogelijk al begonnen te reageren op deze fiscale onverantwoordelijkheid. Recente veilingen van Amerikaanse staatsobligaties trokken weinig bekijks, wat opwaartse druk op de rentes heeft veroorzaakt.
Vorige week bereikte het rendement op de treasury notes het hoogste niveau in een maand na een veiling van zevenjarige obligaties, volgend op een uitverkoop veroorzaakt door teleurstellende veilingen van twee- en vijfjarige notes. Het rendement op tienjarige staatsobligaties piekte op 4,64 procent, het hoogste sinds begin mei.
Dit roept de vraag op of dit een simpel vraag- en aanbodprobleem is of dat de markt eindelijk erkent dat de huidige rentetarieven zijn waar ze moeten zijn, legt Yardeni uit. ‘De Fed heeft de rentetarieven genormaliseerd, en deze tarieven zijn waarschijnlijk waar ze zouden moeten zijn. Dat zet uiteraard opwaartse druk op de tweejarige en tienjarige rentes om dat feit te weerspiegelen, wat we nu zien.’
Ondanks de omvang van de schuld is deze beheersbaar gebleven dankzij de robuuste Amerikaanse economie. De schuldquote van de VS van 128 procent van het bbp is nog steeds gemiddeld vergeleken met andere G7-landen.
Internationale dynamiek
De reactie van de obligatiemarkt op het Amerikaanse fiscale beleid gaat niet alleen over binnenlandse factoren. Ook de tarieven op Chinese goederen, spelen een cruciale rol volgens Yardeni. Zowel Biden als Trump lijken het eens te zijn over het opleggen van meer tarieven aan China, wat inflatoire effecten zou kunnen hebben.
Yardeni benadrukt dat een van de redenen waarom de VS erin geslaagd is de inflatie te verminderen zonder een recessie, is omdat China een recessie doormaakt.
‘Als we effectieve tarieven opleggen aan Chinese goederen, kan dat de importprijzen van goederen in de Verenigde Staten en Europa verhogen. Dat kan zeker een probleem zijn voor de obligatiemarkt’, waarschuwt Yardeni.
Ondanks dat risico is Yardeni positief over het huidige economische landschap. Hij gelooft dat de VS zich mogelijk in een “Nirvana” bevindt, met rentetarieven op een neutraal niveau dat economische groei ondersteunt zonder inflatie aan te wakkeren.
‘We zitten nu in de sweet spot’, zegt hij, vooral in de Verenigde Staten en in enkele opkomende economieën zoals Mexico, waar het tienjarige rendement rond de 10 procent ligt.
‘We zagen het tienjarige obligatierendement in de VS stijgen tot 5 procent eind oktober vorig jaar, en er waren nog steeds kopers’, merkt Yardeni op. ‘Elke keer dat je tussen de 4,5 procent en 5 procent kunt krijgen, denk ik dat dat relatief aantrekkelijk is.’
De historische veerkracht van de markt tijdens presidentsverkiezingen versterkt ook het vertrouwen van investeerders. De Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index heeft in elk presidentsverkiezingsjaar van de afgelopen 50 jaar positieve rendementen geboekt, met een gemiddelde winst van meer dan 7 procent. Deze trend blijft grotendeels onafhankelijk van de electorale cyclus.