Charles Gave, analist financiële markten en mede-oprichter van Gavekal, was sinds 2012 bijzonder positief over obligaties uit de perifere landen, maar raadt na de sterke rally in de afgelopen twaalf maanden beleggers aan ze nu weer van de hand te doen.
Obligatiebeleggers (die in Europa moeten beleggen) zouden terug moeten keren naar de Duitse obligatiemarkt, schrijft hij in zijn nieuwsbrief van mei.
Correctiemechanisme
Dat Portugese, Spaanse en Italiaanse obligaties twee jaar geleden nog spotgoedkoop waren heeft alles te maken met de euro. Konden verschillen in de productiviteit tussen landen voor de intrede van de gemeenschappelijke munt nog gecorrigeerd worden door een devaluatie van de eigen munt, nu komen ze tot uitdrukking in de obligatiemarkt.
Voor landen met een lage productiviteit is de euro relatief duur. Bovendien betalen ze op de kapitaalmarkt vaak een hogere rente. Het omgekeerde geldt voor landen met een hoge productiviteit. Die scheve verhouding is ‘bijna onmogelijk’ te herstellen, aldus Gave.
Problemen niet opgelost
Voor obligatiebeleggers luidt het devies daarom om ‘long’ te gaan in de landen waarvoor de euro goedkoop is. Behalve als de discount met een ‘slechte’ obligatiemarkt als Spanje wel erg groot is. Dat was in 2012 het geval.
Toen hield de markt er rekening mee dat Spanje 30 procent op zijn schulden zou afschrijven (een gedeeltelijke default), of zijn munt 30 procent zou afwaarderen (in het geval het uit het de eurozone stapt).
Inmiddels worden beleggers niet meer voldoende gecompenseerd voor het extra risico dat ze nemen, want ‘geen van Zuid-Europa’s onderliggende problemen is opgelost’. Blijft Spanje in de eurozone, dan is op termijn een gedeeltelijke default onvermijdelijk, zo besluit Gave.