Luca Pesarini oprichter en senior portfolio manager van Ethenea Independent Investors houdt geen blad voor de mond en het beheer van het Ethna-AKTIV-fonds dat hij mee hielp oprichten in 2002, is dan ook no nonsense. Zo heeft hij geen goed woord over voor het beleid van de Europese Centrale Bank en verwacht hij een terugkeer van inflatie. Hij predikt dan ook om op obligatievlak voor kortlopend papier te kiezen. Voor aandelen is hij niet negatief maar toch vrij voorzichtig (Ethna-AKTIV-fonds).
Hoe beheert u uw fonds dat eigenlijk een macro-fonds is?
Luca Pesarini: We zijn inderdaad een macrofonds en dat houdt kort samengevat in dat we slechts in een bepaald aantal activa beleggen en proberen het zo eenvoudig mogelijk te houden. Zo beleggen we in obligaties, aandelen, in valuta vooral dan de dollar maar we kunnen ook posities innemen op het vlak van duratie en kredietrating en kunnen op al deze activa short en long gaan. We beleggen daarentegen niet in goud, afgeleide producten en ingewikkelde structuren. Daarnaast mogen we maximaal 50% in aandelen beleggen. We zijn zeer flexibel want als we een zeer negatieve visie hebben kunnen we tot 0% gaan zoals we in 2008/2009 hebben gedaan. Meestal zitten we echter tussen 20 en 30%, dat is onze sweetspot. Eigenlijk is ons fonds voor de belegger die een lage volatiliteit en een stabiel rendement wil.
Is er een reden waarom u zich beperkt tot deze beleggingen?
Luca Pesarini: Die is zeer eenvoudig: we zijn niet de beste stockpickers. We moeten er gewoon voor zorgen dat we in de markt zitten als die omhooggaat. We zijn bijna uitsluitend belegd in Amerikaanse aandelen, enkele speculatieve posities niet te na gesproken. Waarom? Omdat eerst en vooral veel beleggers geen Amerikaanse aandelen hebben en we ons hierdoor kunnen onderscheiden en ten tweede is de Amerikaanse aandelenmarkt goed voor 60 à 65% van de wereldwijde beurskapitalisatie. Apple alleen al is zo groot als de volledige Duitse aandelenmarkt en van de 50 grootste bedrijven ter wereld zijn er 42 Amerikaans! Dus in de VS is er een hogere liquiditeit, vindt men betere namen, een breder aanbod en grotere opportuniteiten. De rest van de wereld is op beursvlak met andere woorden verwaarloosbaar.
Hoe is uw aandelenportefeuille gestructureerd en hoe is ze vandaag opgebouwd?
Luca Pesarini: Voor het aandelengedeelte werken we altijd met twee lagen. Enerzijds hebben we een basisportfolio bestaande uit een portefeuille Amerikaanse aandelen die als fundament van de portefeuille dient. Dit stuk, goed voor 22 à 23% van het totaal, houden we één keer per kwartaal tegen het licht. Onze doelstelling is met dit gedeelte zo dicht mogelijk de prestatie van de S&P500 te schaduwen: we willen geen rendement verliezen met foute aandelenkeuzes. We werken al twee jaar op deze manier. Als we anderzijds onze blootstelling naar aandelen willen verhogen dan kopen we futures op de S&P500-index. We doen dit om snel te kunnen schakelen zonder aan onze basisportefeuille te moeten raken en is bovendien kostenefficiënt. Voor de zomervakantie hebben we ons aandelenluik van 40% tot 22 à 23% teruggebracht. Tijdens de zomermaanden is het altijd op eieren lopen zodat we liever voorzichtig zijn.
En hoe ziet de rest van het fonds eruit?
Luca Pesarini: Het obligatiegedeelte is momenteel goed voor 65%. De helft hiervan is mooi verdeeld tussen Duitse Bund en Amerikaanse Treasuries en we hebben vooral kortlopend papier in bezit. Een korte duratie omdat we geloven dat de renteverhogingen nog niet voorbij zijn en de rentevoeten voor een langere periode dan verwacht hoog zullen blijven. De andere helft bestaat bijna uitsluitend uit bedrijfsobligaties van hoge kwaliteit die tussen de 4 à 5% opleveren. We hebben geen high yield-papier omdat we reeds aandelenblootstelling hebben, redeneren we. De rest bestaat uit cash, goed voor een rendement van 3,5 à 3,6%, en buitenbeentjes zoals de private equity fondsen van de Reimann-familie, goed voor 5%, die al meer dan 10 jaar in onze portefeuille steken. De komende 12 tot 16 maanden gaan deze fondsen geleidelijk uitdoven. Hoewel ik een boontje heb voor private equity is het moeilijk om hiervoor oplossingen te vinden die in ons fonds zouden passen.
U had het ook over enkele speculatieve posities. Welke zijn die?
Luca Pesarini: We hebben 5% van het fonds belegd in de Chinese lokale beursindex, niet in Hongkong, omdat we verwachten dat de Chinese regering meer kwantitatieve versoepeling zal doorvoeren. Voorlopig komt er veel negatief nieuws uit China en op een bepaald ogenblik zal dit de overheid aanzetten om extra maatregelen te nemen en dat laatste zou de Chinese aandelenmarkt omhoog moeten stuwen. Momenteel kijken we tegen een klein verlies aan.
Opmerkelijk want aandelen uit opkomende landen en Europa interesseren u toch niet?
Luca Pesarini: Onze Chinese positie is eerder een uitzondering en een trading-opportuniteit. Voor het overige staan opkomende landen niet op onze lijst omdat we enkel in veilige landen willen beleggen. Daarenboven zijn er zovele andere spelers die meer kennis over emerging markets hebben dan wij. Europa kan ons niet bekoren omdat het diep in de problemen zit. De ECB loopt volledig achter de feiten aan en startte veel te laat met renteverhogingen. Daarenboven zijn er heel wat problemen in de landen in de periferie. Voor de Fed is het ook veel eenvoudiger: deze instelling moet slecht één land managen en wordt geleid door professionele economen. Dit kan van de ECB niet worden gezegd want er zitten te veel politici en dat zijn hoe je het ook draait of keert geen financiële experten.
Ziet u Europa op economisch vlak een tweederangsrol spelen?
Luca Pesarini: Het is toch opmerkelijk dat we in Europa nu Chinese wagens invoeren en dat is eigenlijk nooit gebeurd. Alles wordt nu op energietransitie ingezet maar als dit zoals nu verkeerd wordt aangepakt dan doe je jezelf toch de das om en zal de Europese autosector van de kaart worden geveegd. Dat is toch geen gezond beleid!
Wat verwacht u van de aandelenmarkten voor de rest van het jaar?
Luca Pesarini: We zijn niet euforisch voor de aandelenmarkten maar verwachten van nu tot het einde van het jaar toch nog een stijging van 3 tot 7%. Door de oplopende rente zijn er nu alternatieven voor beleggers vandaar dat de nieuwe afkorting TARA (there is a reasonable alternative) opkomt en dat in plaats van TINA. Op kortlopende T-Bills of Treasury Notes krijg je nu zo’n 5% terwijl het dividendrendement op de S&P slechts tussen de 2,5 en 3% ligt. Toch moet ook worden gezegd dat de Amerikaanse economie zeer robuust is met een zeer lage werkloosheid terwijl het inflatiecijfer aan het afbrokkelen is.
Toch bent u er op inflatievlak niet gerust in.
Luca Pesarini: Kijk, inflatie was reeds aanwezig voor de oorlog in Oekraïne van start ging en voor de grondstoffenprijzen door het dak gingen. De monetaire instanties hebben immers zo veel geld in het systeem gepompt dat een hoge inflatie onvermijdelijk was. Het was voldoende om naar de balansen van de ECB en de Fed te kijken om dit te kunnen voorspellen. De Fed heeft het probleem echter veel snel onder ogen gezien. De ECB heeft dan weer veel te lang de kat uit de boom gekeken. Nu is het te laat en veel moeilijker om inflatie te beteugelen. Het probleem is dat wanneer je te lang wacht om inflatie aan te pakken, veel mensen met lagere inkomens, goed voor zo’n 25% van de bevolking, meer dan gemiddeld de rekening zullen betalen en dat zal voor sociale onrust zorgen. Begin 2024 zal de inflatie weer oplopen onder meer door het effect van de recente loonsverhogingen die momenteel voor hogere consumptie zorgen. Het zal veel tijd vergen om inflatie een halt toe te roepen.
Wat zullen de gevolgen hiervan zijn op de rente?
Luca Pesarini: Gezien de hardnekkige inflatie zullen centrale banken de komende 2 tot 3 jaar de rente niet kunnen verlagen. De rente op korte termijn zal in Europa oplopen tot 3,5 tot 4,25% en de rente op langere termijn zal verder oplopen waardoor langlopende obligaties in 2024 opnieuw heel wat verliezen zullen moeten boeken. Dat is de reden waarom veel markspelers eerder beleggen in obligaties met een korte looptijd. Vandaag is het niet interessant om Duits staatspapier op 10 jaar te kopen tegen 2,5% wanneer je op 1 of 2 jaar meer dan 3% kunt krijgen.
Informatie over het fonds vindt u hier.