Het MV Dual Credit Fund belegt wereldwijd in vastrentende waarden, waaronder high yield en Europees private debt. In beide markten zijn de yields opgelopen en dat levert aantrekkelijke investeringsmogelijkheden op, zegt Murtaza Merchant, hoofd Fund Optimisation bij MV Credit.
Vanwege de historisch lage rendementen op de reguliere obligatiemarkten zijn institutionele beleggers de afgelopen jaren uitgeweken naar private debt. Ook Merchant ziet veel belangstelling voor de private debt fondsen van MV Credit. Als onderdeel van Natixis Investment Mangers richt deze asset manager zich al meer dan twintig jaar op de Europese private debt markt.
‘Liquiditeit onder volatiele marktomstandigheden’
‘Beleggers willen graag in private debt beleggen, maar de markt is niet goed toegankelijk. Vanwege het illiquide karakter van deze beleggingscategorie zit de inleg van beleggers veelal voor zeven tot tien jaar opgesloten in closed-end fondsen. Daarnaast wordt het ingelegde kapitaal niet in een keer geïnvesteerd maar via ‘capital calls’ uitgesmeerd over drie tot vijf jaar. Dat werkt voor veel beleggers niet goed’, zegt Murtaza Merchant (foto) in een gesprek met Investment Officer.
Om ze toch een betere toegang te geven tot deze snelgroeiende markt is MV Credit gaan samenwerken met Loomis Sayles, een specialist in multi-asset credit en eveneens gelieerd aan Natixis IM. Het resultaat van de samenwerking is het in april vorig jaar gelanceerde MV Dual Credit Fund, dat mikt op een aantrekkelijke mix van liquide vastrentende waarden, gecombineerd met Europese onderhandse leningen. Dankzij de liquide assets in de portefeuille belooft het fonds dagelijkse verhandelbaarheid.
Merchant: ‘We willen deze liquiditeit bieden zelfs onder enige volatiele marktomstandigheden. Maar we willen benadrukken dat het fonds niet geschikt is voor de kortetermijnhandel, een lange beleggingshorizon is vereist. Voor beleggers is het evenwel een geruststellend idee dat ze eruit kunnen stappen wanneer ze cash nodig hebben. Het grootste deel van de Loomis portefeuille kan in een week tijd worden geliquideerd. Als de spanningen in de markt oplopen, zal dat echter tegen minder gunstige prijzen gebeuren. Wij verwachten dat een belegger zijn meer liquide posities eerder verkoopt dan onze allocatie.’
De Loomis Sayles portefeuille is zeer gediversifieerd met meer dan tweehonderd individuele titels verspreid over investment grade, high yield, EMD en bankleningen. Minstens 20 procent zit in investment grade bedrijfsobligaties en maximaal 80 procent in high yield wereldwijd. Het private gedeelte heeft een allocatie van minimaal 80 procent naar Europese senior leveraged leningen van middelgrote bedrijven met gerenommeerde private equity spelers als eigenaar.
‘Daarbij gaat het veelal om First Lien assets, met een seniorpositie in de kapitaalstructuur. We hebben slechts kleine posities aan de onderkant van de risicoladder, met maximaal 10 procent in Second Lien leningen en maximaal 10 procent in achtergestelde leningen. Zodoende kunnen we het rendement verhogen, bij een relatief gematigd risicoprofiel’, aldus Merchant.
Significante verliezen
Waar de obligatiemarkten dit jaar flink in de min staan, blijft het fonds relatief goed liggen. Over het eerste kwartaal was er sprake van een negatief totaalrendement van 2,9%. Eind juni volgt weer een externe waardering, maar Merchant verwacht geen significante verliezen. ‘De private debt beleggingen hebben een variabele rente, gebaseerd op het geldmarktarief plus een vaste opslag. Daardoor zijn we minder blootgesteld aan renterisico’s. Stijgt de rente, dan gaat de coupon omhoog. De opslag is contractueel vastgelegd voor de looptijd van de lening. Dit biedt veel stabiliteit voor beleggers. De volatiliteit van het fonds is laag.’
Het fonds startte bij de aanvang met een 100 procent allocatie naar liquide vastrentende waarden en heeft sindsdien geleidelijk het aandeel van private debt verhoogd. ‘Beleggers die nu instappen profiteren van de optimale allocatie gelijk verdeeld over liquide obligaties en private debt. Bovendien zijn de yields in de markt opgelopen.’ Doel voor het private gedeelte is een effectief nettorendement van 6 tot 6,5 procent per jaar, afhankelijk van de beleggingsmix. ‘We profiteren hier ook van de illiquiditeitspremie. De rendementen op de liquide beleggingen hangen uiteraard af van de marktomstandigheden. Voor de gehele portefeuille is een jaarlijks rendement van gemiddeld 5-6 procent het streven’, zegt Merchant.
Hij ziet veel beleggingskansen. ‘Het is nu een goed moment om in high yield en private debt te stappen. Door de fors gestegen risico-opslagen is al veel slecht nieuws in de high yield markt ingeprijsd. Ook in private debt zijn de spreads gestegen. In de Europese private debt markt ligt de spreadstijging tussen de 1 en 2 procent, afhankelijk van de positie in de kapitaalstructuur. Daarnaast zijn de yields hier opgelopen doordat de flexibele rentecomponent in de senior leningen meebeweegt met de korte rente.’
Meer wanbetalingen
De private debt markt kende de afgelopen jaren een sterke instroom en er staat nog steeds veel geld aan de zijlijn. Doordat er nog veel dry powder is, blijven de kredietmarges op nieuwe leningen relatief laag, zo geeft Merchant aan. ‘Wat telt is echter de invulling van de private debt portefeuille. Ervaring en een goed track record zijn belangrijk, zeker nu de economische vooruitzichten verslechteren. We investeren door de cyclus heen met een langetermijnhorizon. Zo profiteren we van marktcorrecties, zoals nu.’
Hij denkt dat er de komende jaren meer bedrijven in financiële moeilijkheden zullen komen. ‘We verlaten het tijdperk met ultralage wanbetalingspercentages. De stijgende inflatie en rentes zullen de resultaten van bedrijven onder druk gaan zetten. Dit komt naar verwachting tot uiting in een stijging van het aantal wanbetalingen, hoewel we waarschijnlijk niet in de buurt zullen komen van de piekniveaus tijdens de financiële crisis in 2008’, zegt Merchant.
‘In onze modellen en stressgevallen houden we hier rekening mee. We investeren vooral in bedrijven actief in defensieve sectoren zoals technologie, gezondheidszorg en zakelijke dienstverlening. Dit zijn bedrijven met stabiele cashflows die niet snel in problemen komen bij een rentestijging. Naast het senior karakter van de leningen moet dit voldoende bescherming bieden in een recessie. Afwaarderingen van leningen verwachten we niet.’