‘De financiële markten kruipen langzaam en vriendelijk naar bubbelland’ - maar ze zijn er voorlopig nog niet, zegt Jeremy Grantham.
De topman van de Amerikaanse asset manager GMO stelt dat aandelen overgewaardeerd zijn, vooral door het ‘hebzuchtige kapitalisme’ van de Amerikaanse Federal Reserve.
GMO volgt een beleggingsfilosofie die ‘reverse to the mean’ heet: aandelen keren altijd weer terug naar een lange termijn historisch gemiddelde. De koerswinstverhouding in de S&P 500 bedraagt nu 21,1, terwijl het historisch gemiddelde 16 is. Het huidige niveau van de winstmarge in de hoofdgraadmeter is 7,3 procent, terwijl het historisch gemiddelde 5,7 procent is. ‘De markt is in zes jaar tijd verdrievoudigd. Dan is het niet uitgesloten dat er sprake is van overwaardering’, verklaarde Grantham bij de opening van de jaarlijkse Morningstar-conferentie in Chicago.
Grantham beweert al langer dat er een correctie moet komen. Dat deze niet komt, hangt volgens hem samen met het beleid van de Fed, dat sinds de jaren ‘70 en ‘80 worden gevoerd door presidenten als Greenspan, Bernanke en Yellen. Deze presidenten zien voor de centrale bank een rol weggelegd bij het creëren van welvaart door de aandelenprijzen omhoog te duwen. ‘Ze geven gewoon toe dat ze de markten manipuleren’, aldus Grantham.
De koerswinstverhouding is nu 60 procent hoger dan in 1986 en de winstmarges zijn 40 procent hoger dan in het pre-Greenspan tijdperk. Volgens Grantham moeten de markten 57 procent terug als zij op het niveau van vóór-Greenspan willen komen. Tegelijkertijd erkent hij dat die sterk verbeterde winstmarges ervoor zorgen dat de ‘stieren’ goede bewijsvoering hebben.
Grantham wijst erop dat het goedkope geld de cultuur van ‘stock-opties’ ondersteunt. Hierdoor wordt jaarlijks voor 700 miljard dollar aan eigen aandelen ingekocht in plaats van dat investeringen of overnames worden gedaan.
‘In de jaren zestig en zeventig wilde iedereen marktaandeel veroveren en de sector domineren. Dat was goed voor kapitalisme, maar slecht voor winstmarges. Nu heeft de Fed de rente kunstmatig verlaagd en is schuld goedkoop. Bedrijven doen echter geen investeringen, omdat de economische groei en de consumentenbestedingen laag zijn, maar kopen eigen aandelen in.’
Grantham zegt dat hij probeert te begrijpen hoe het kapitalisme werkt. ‘Het gaat nu om winstmaximalisatie. Naar de hel met de andere aandeelhouders!’ Volgens hem komt er altijd ‘mean revision’ als kapitalisme op een normale manier werkt. Maar bedrijven staan dat al 20 jaar voor hun bedrijfswinsten niet toe. ‘De rendementen zijn zeer hoog en dat komt omdat bedrijven aandelen inkopen en de economie niet meer groeit.’
Een toenemend aantal partijen, onder wie Goldman Sachs en BlackRock, bekritiseren de cultuur van aandeleninkoop. Ze vinden het een korte termijnbenadering en niet in het lange termijnbelang van aandeelhouders.