Het Griekse drama is een ‘blessing in disguise’ voor de euro. ‘Over 10 tot 15 jaar zal er ten gevolge van deze crisis sprake zijn van een of andere vorm van federaal begrotingsbeleid in de Europese Unie.’
Dat zegt Erik Leseman, fondsbeheerder van het Aegon AM European Bond Fund, in een gesprek met Fondsnieuws.
Het fonds is genomineerd voor een FD Morningstar Award in de categorie Obligaties euro.
Stok achter de deur
Leseman verwacht niet dat de eurozone ten gevolge van deze crisis rond de kredietwaardigheid van Griekenland en andere euro-landen uiteen zal vallen. ‘Integendeel, het zal een stok achter de deur zijn om zich aan strikte begrotingsnormen te houden.’
Uit de euro stappen, is volgens Leseman geen optie. ‘Als je dat doet, betaal je tot in lengte van jaren een zeer forse risicopremie. Landen als Griekenland zullen zich simpelweg moeten voegen naar de monetaire en fiscale regels van de ECB en de eurozone.’
Het Aegon European Bond Fund heeft tegen de achtergrond van die analyse een overwogen positie ingenomen in Griekse staatsobligaties.
In januari drukte dat het rendement, maar inmiddels komt de markt meer en meer tot dezelfde analyse en loopt het rendement weer op.
BBB status plus
Het fonds is ingestapt, nadat kredietbeoordelaars Griekenland in december een downgrade hadden gegeven. Het land heeft sindsdien de status BBB plus, een nieuw dieptepunt. De penibele schuldenpositie en de omvang van de begrotingstekorten vormden de aanleiding.
Leseman: ‘We hebben deze positie genomen ten opzichte van onder andere Italië en Portugal, met de gedachte dat de problemen naar deze landen zouden overwaaien.’ Het verschil in risicopremie tussen deze twee landen en Griekenland is volgens hem te groot.
‘Als het renteverschil tussen Griekenland en de andere landen waaronder Italië 10 basispunten inkomt, verdienen wij 2,5 basispunten.’
Herstel euro komt er
Leseman stelt dat, als het er echt op aankomt, de grote lidstaten van de eurozone Griekenland zullen helpen. ‘Maar dan wel op hun voorwaarden en tegen marktconforme tarieven . Een alternatief voor zware bezuinigingen is er in Griekenland niet.’
Hij verwacht in dat verband dat de huidige druk op de euro van voorbijgaande aard zal zijn en de munt weer aan kracht zal winnen tegenover de dollar. ‘Wij denken dat de dollar op de langere termijn structureel zwakker is dan de euro.’
Het fonds wist in 2009 met een rendement van 4,22 procent de benchmark, de Merrill Lynch European Union Government Bond Index, met 83 basispunten te verslaan.
Britse obligaties
Te danken was dit volgens Leseman aan het feit dat het fonds inspeelde op een afnemende spread van Britse obligaties ten opzichte van de Duitse Bund. De reden hiervoor was de verwachting dat Groot-Brittannië door de crisis in de financiële sector relatief zwaar werd geraakt.
Bovendien speelde de Bank of England een actievere rol bij het rente- en liquiditeitsbeleid dan de Europese Centrale Bank (ECB).
Maar inmiddels doemen zorgen op over de kredietwaardigheid van Groot-Brittannië. De spread op obligaties van dit land is sinds begin 2010 opgelopen. Nog dit jaar wordt de rating voor het land verlaagd van AAA naar AA plus, zo verwacht Leseman.
Nu al moet de Britse regering een extra premie van 80 basispunten betalen over haar obligaties, vergeleken met het stabiele Duitsland. Daar komen mogelijk nog eens 50 basispunten bovenop.
Exitstrategie ECB
Komende maanden zijn de obligatiemarkten vooral ook gericht op de exitstrategie van de Europese autoriteiten. Leseman rekent erop dat de ECB de rente gaat verhogen.
‘Daardoor zal de korte rente harder oplopen dan de tienjaarsrente en zal de curve uiteindelijk afvlakken. We rekenen echter niet op hele snelle rentestappen.’
De kredietwaardigheid krijgt met de huidige krediet- en financiële crisis in talrijke Westerse landen veel aandacht. Leseman denkt dat die focus toeneemt naarmate de Europese bevolking ouder wordt en de druk op de overheidsfinanciën toeneemt.
Duitse staatsobligaties
Nu hoeft bijvoorbeeld de Duitse regering een betrekkelijk kleine risicopremie over haar obligaties te betalen, omdat zij profiteert van het feit dat dit de meest liquide markt voor staatsobligaties is.
Maar over tien tot vijftien jaar zal de spread tussen Duitse en Nederlandse of Scandinavische staatsobligaties zijn veranderd in het voordeel van de laatsten, omdat zij een betere pensioenvoorziening hebben dan Duitsland.
Leseman concludeert: ‘Niet alles handelt meer tussen de 5 en 10 basispunten boven of onder de Bund rate zoals enkele jaren geleden . Er komen grotere verschillen tussen de rentes van landen.’
Aandelen vs obligaties
De obligatiebelegger verwacht dat staatsobligaties het de komende jaren slechter zullen doen dan aandelen en credits. En dat aandelen op hun beurt ook meer rendement geven dan credits.
Meer achtergronden op Fondnieuws:
‘Premie Duitse staatsobligatie loopt eruit’