Na de crash van 1987 zijn er maatregelen genomen om een nieuw financieel drama in de toekomst te voorkomen. Onder Ronald Reagan ontstond in 1988 ‘The President’s Working Group on Financial Markets’, inmiddels beter bekend als het Plunge Protection Team.
Een jaar eerder werd Alan Greenspan voorzitter van de Federal Reserve. Onder Greenspan vlakte de economische cyclus af. Recessies werden hard bestreden met als ideaal het Goldilocks-scenario. De economie was precies goed, niet te warm en ook niet te koud. Toch ging het af en toe fout. Midden jaren negentig was er de tequilacrisis, in één week ging er in plaats van drie peso in een dollar, tien peso in een dollar. Mexicaanse bedrijven hadden hun inkomsten in peso’s, maar de schulden in dollars.
Begin 1995 sloeg de crisis over naar Zuid-Amerika. Samen met minister van Financiën Robert Rubin hield Greenspan zijn hand onder de markt. Het fenomeen ‘Greenspan put’ werd geboren. Marktparticipanten werden aangemoedigd om risico te nemen en als het fout liep zou de centrale bank ze wel redden. Niet lang daarna probeerde Greenspan de markt nog te remmen door marktparticipanten in december 1996 te betichten van ‘irrationele uitbundigheid’. Achteraf bleek dat het startschot voor een verdere rally.
In 1997 volgde de Aziëcrisis, waarbij het IMF de reddende engel was. In 1998 zat de Federal Reserve van New York om de tafel met twintig commerciële banken die het boek van LTCM mochten overnemen. De boodschap, risico nemen is geen enkel probleem en als het fout gaat, word je gered door de centrale bank. Daardoor werd tijdens elke crisis het zaadje geplant voor de volgende crisis.
Toen kwam de dotcomcrisis, gevolgd door de aanslagen van 11 september 2001. De beleidsrente werd verlaagd tot 1 procent - risico nemen in het kwadraat werd gestimuleerd. Als het fout ging, kwam de centrale bank je redden. De extreem lage rente als gevolg van het uiteenspatten van de dotcomzeepbel legde daarmee de kiem voor een zeepbel op de huizenmarkt. Risico’s worden nu gecreëerd door bailouts.
Financieel gewin verdrukt de ratio
Greenspan rekende erop dat de commerciële banken goed in staat waren om al te grote risico’s niet te accepteren. Hoewel een individuele bank prima in staat is om een juist oordeel te vellen, is het systeem zo sterk als de zwakste schakel. Als één bank die hogere risico’s accepteert, omdat daar op korte termijn meer mee kan worden verdiend, volgen er meer. Bij banken die principieel niet te veel risico’s wilden lopen met financieren, werden de beste mensen weggekocht, eventueel werd zelfs de totale bank overgenomen.
Er was sprake van moreel wangedrag (moral hazard). Het zorgde voor een verder stijgende schuld. Uiteindelijk volgde de Grote Financiële Crisis van 2008, een direct gevolg van het ruimhartige monetaire beleid na de dotcomzeepbel en de aanslagen van 11 september 2001. Grote kapitaalinjecties hielden de banken op de been, het nemen van te veel risico werd opnieuw niet of nauwelijks afgestraft. Wel heeft de Fed het geprobeerd.
In het jaar 2008 werd in de Federal Reserve het risico van nog meer moreel wangedrag besproken. Na de redding van Bear Stearns meldde Bernanke in zomer van 2008 dat de Federal Reserve niet elke zakenbank zou gaan redden. Daarmee zou moreel wangedrag te veel worden gestimuleerd. In het najaar van 2008 probeerde de Fed het begrip risico voor eens en altijd goed te laten landen.
De centrale bank liet Lehman Bank vallen en redde gelijktijdig Merrill Lynch door deze partij op te laten gaan in Bank of America. Lehman en daarmee de markt moesten leren dat moreel wangedrag niet loont en het besmettingsgevaar werd ingeperkt door Merrill Lynch te redden, zo dacht de Fed. De rest is geschiedenis.
Excessen blijven bestaan
Het nadeel van al die bailouts is dat het zelfreinigende systeem, dat onderdeel is van het kapitalisme niet werkt. Elke keer worden excessen niet opgelost, maar begraven onder nog meer schuld. Gevolg is ook dat de moderne maatschappij niet meer kan zonder een grote overheid. We willen niet alleen bescherming tegen een recessie, ook de negatieve gevolgen van de coronacrisis zijn rekening Rijk.
Op het moment dat de energieprijzen te sterk stijgen, moet de overheid deze meteen compenseren. Risico’s worden niet meer geaccepteerd en dat ondermijnt de natuurlijke veerkracht van het kapitalisme. Het is zelfs de vraag of het kapitalisme dit in haar huidige vorm kan overleven. Nadat er eerst geen banken meer failliet mochten gaan, is het nu de beurt aan alle bedrijven. Steeds meer bedrijven worden door de extreem lage rente kunstmatig in leven gehouden. Het percentage zombiebedrijven is de afgelopen jaren sterk gestegen. Die bedrijven overleven een verder stijgende rente niet.
Het nut van een recessie
Door het ingrijpen van de centrale bank verdwijnt het principe van ‘survival of the fittest’. Slecht gedrag werd beloond, geen bedrijf gaat failliet. Dat gebeurt normaal gesproken wel in een diepe recessie en dat is juist goed voor de economie.
Net zoals een bos dat slecht wordt onderhouden, gevoeliger is voor bosranden, maken die bosbranden wel plaats voor nieuwe sterke bomen. Maar centrale bankiers lijken er nog altijd van overtuigd dat een recessie tegen elke prijs moet worden voorkomen. Dat kan ook bijna niet anders met zo’n grote schuldenberg. Een recessie zorgt er juist voor dat de zwakke broeders ten onder gaan. Het is de basis van creatieve vernietiging (creative destruction, al ligt tegenwoordig meer de nadruk op disruptive innovation). Zonder recessie blijven de verliezers in leven en staan ze in de weg van innovatie en een hogere productiviteit.
Iedereen een bailout
Door de voortdurende steun aan financiële instellingen wordt financieel wangedrag nog altijd gestimuleerd. Door de vergaande bemoeienis van de overheid met de markt krijgt tegenwoordig iedereen een bailout. In 2020 waren dat niet alleen banken. Ook bedrijven als bijvoorbeeld Boeing, Carnival Cruise en AirFrance KLM werden gered.
In veel gevallen werden zelfs bedrijven gered die jarenlang aandelen hadden ingekocht, waardoor vooral de insiders rijk werden. Ook huishoudens kregen een bailout van de overheid. Op een gegeven moment had driekwart van de Amerikaanse werklozen een hoger inkomen dan toen ze nog aan het werk waren. Al die bailouts zorgen er voor dat zwakkere spelers in leven blijven en daarmee innovatie in de weg zitten. Wie te veel risico heeft genomen, wordt snel gered door de overheid.
Communisten redden het kapitalisme
Er is een omgeving ontstaan waarin beleggers niet kunnen verliezen, de Fed-put is sterker dan ooit. Verliezen is een probleem voor de overheid, voor de centrale bank, maar niet voor de belegger. Dit systeem zorgt ook voor een groeiende ongelijke verdeling van inkomen en kapitaal. Het is helaas niet mogelijk om zonder pijn te ontsnappen uit deze schuldenberg.
Als we niets doen, blijven we zitten met veel monopolies en veel zombies, een groeiende inkomensongelijkheid, lagere productiviteit en een lagere economische groei. Sociale onrust en uiteindelijk revolutie zal het gevolg zijn. Alternatief is dat we vandaag keuzes maken die pijn doen op korte termijn, maar die wel zorgen voor een meer robuuste economie op lange termijn.
In een democratie is het moeilijk om de pijn op korte termijn te nemen, met het perspectief op een betere toekomst op lange termijn. Politici worden geregeerd door een vier- of vijfjarige verkiezingscyclus. China heeft dit probleem niet. Confucius leert juist om vooral naar de lange termijn te kijken. In dat opzicht is het bemoedigend dat de Chinese overheid Evergrande geen helpende hand toesteekt. Chinese projectontwikkelaars leren nu in snel tempo wat het gevolg is van financieel wangedrag. De ironie is wel dat het de communisten zijn die hiermee het kapitalisme redden.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Dieperink geeft zijn analyse en commentaar op economie en markten. Zijn bijdragen verschijnen op dinsdag en donderdag.