De inflatie in de Verenigde Staten zal op korte termijn stijgen, maar niet tot niveaus waar je bezorgd over moet zijn. Dit onder meer omdat er vanwege de hoge werkloosheid geen loon-prijsspiraal zal optreden.
Dat zegt Martin Hegarty, managing director bij BlackRock en co-head van de global inflation linked bond portfolio’s van deze asset manager, in gesprek met Fondsnieuws.
‘Wij hebben onze verwachtingen van de kerninflatie in de Verenigde Staten al drie keer bijgesteld dit jaar en denken dat hij aan eind van het jaar tussen 1,8 en 2,0 procent zal zijn’, zegt hij.
‘Een van de redenen waarom de kerninflatie aan het stijgen is, is de krappe huurmarkt. Er heeft een omslag plaatsgevonden. Mensen huren nu liever dan ze een huis bezitten. De grote vraag is hoe lang de huren omhoog kunnen blijven gaan, terwijl de huizenprijzen dalen.
‘Ik denk dat dit veel langer kan zijn, dan men nu denkt. Dit zal echter niet voor substantieel hoge kerninflatie zorgen, maar voor inflatie in lijn met de doelstelling van de Fed.’
‘Interessant is daarnaast dat de voedselprijzen juist voor een daling van de inflatie kunnen zorgen.’
Nieuwe vertraging
Hegarty: ‘De Amerikaanse economie toont op dit moment tekenen van een nieuwe vertraging. Het is echter lastig te scheiden wat werkelijk een vertraging is en wat veroorzaakt wordt doordat de auto-industrie klappen heeft gehad als gevolg van de Japanse aardbeving.’
‘Daarnaast hebben de VS met overstromingen en tornado´s te maken gehad en dan is er ook nog de hoge olieprijs.’
‘Als dit zaken van voorbijgaande aard zijn - en ik denk dat ze dat zijn - dan komt de economische groei in het derde en vierde kwartaal terug.’
Voordat de Fed vervolgens de rente verhoogt, zal men er echter zeker van willen zijn dat de groei doorzet en de werkloosheid daalt, aldus Hegarty.
Dat de Fed na het aflopen van QE2 een nieuwe ronde kwantitatieve verruiming begint, is volgens hem onwaarschijnlijk. ‘Ik denk dat de Fed zich bewust is van de verandering van de onderliggende kerninflatie.’
De grote vraag is echter of de economie na QE2 op eigen benen kan staan. Hegarty wijst erop dat het aflopen van QE2 ook een bepaalde positieve impact op de economie zal hebben.
Olieprijs
‘De olieprijs is bijvoorbeeld door speculatieve long posities omhoog geschoten. In 2008 verdubbelde het aantal longposities en dat gebeurde, na een eerste stijging in de tweede helft van 2010 (in afwachting van QE2), opnieuw na de groeiende onrust in het Midden-Oosten.’
‘Dit komt doordat olie de goedkoopste manier was om te hedgen tegen een zwakke dollar.’
‘Als QE2 eindigt, zullen veel van deze posities worden afgebouwd. Dat is belangrijk omdat elke prijsverandering van olie van 10 dollar, een verandering van 0,2 tot 0,3 procentpunt van het BBP betekent. Reduceert de Fed de liquiditeit dan zullen er dus andere dingen zijn, die de groei aanwakkeren.’
Hoewel Hegarty dus geen heel hoge inflatie verwacht, zijn inflatiegelinkte obligaties volgens hem wel aantrekkelijk. Er wordt wel gezegd dat ze alleen aantrekkelijk zijn als de reële inflatie hoger is dan de inflatieverwachtingen.
De laatste paar weken zijn de inflatieverwachtingen echter afgenomen. Hoewel ze daarmee minder aantrekkelijk zijn geworden, zijn ze nog steeds interessant, vindt Hegarty.
Verzekering
‘Je moet ze zien als een verzekering tegen hogere inflatie. In een wereld waarin centrale banken kwantitatieve verruiming kunnen toepassenzou iedereen ze moeten hebben.’
Op het moment kun je volgens hem echter wel het beste linkers met een lange looptijd kopen. ‘Linkers met een looptijd van drie tot zeven jaar zijn afhankelijk van de ontwikkeling van de inflatie om nog enige positieve return te krijgen.’
Dit komt volgens Hegarty omdat veel buitenlandse centrale banken en staatsfondsen met dollarreserves wakker zijn geworden en hun reserves met linkers zijn gaan beschermen.
‘Zij kopen in 99,9 procent van de gevallen linkers met een looptijd korter dan 10 jaar.’ Als gevolg hiervan houdt BlackRock in sommige van zijn portefeuilles momenteel grotere cashposities aan.
‘Gemiddeld was de reële rente op linkers met een lange looptijd de afgelopen tien jaar tussen de 1,75 en 2,25 procent.’
‘Of dat voldoende is, hangt af of je dat sec bekijkt of in vergelijking met bijvoorbeeld aandelen. In mijn beleving zijn lange VS linkers zeer goedkoop in de context van de rest van de linkersmarkt ’, zegt Hegarty.
Risicopremie
Momenteel zie je dat er een risicopremie betaald wordt vanwege de onzekerheid over de schuldpositie van de VS. In februari bedroeg de reële rente op linkers met een lange looptijd in de VS 2,75 procent.
BlackRock heeft van de 23 miljard dollar die belegd is in inflatiegelinkte obligaties 13 miljard in de VS zitten en 10 miljard wereldwijd.
Amerikaanse linkers zijn volgens Hegarty aantrekkelijker dan Europese omdat ze meer potentie hebben vanwege het verschil in beleid tussen de Fed en de ECB. ‘De upside van inflatie in de VS is groter.’
Inflatiedoelstelling
De ECB hanteert de harde doelstelling van niet meer dan 2 procent inflatie. De Fed heeft een dubbel streven: volledige werkgelegenheid in een context van prijsstabiliteit.
‘Deze doelstelling geeft ruimte voor manipulatie. Bovendien kan het een belangrijker gevonden worden dan het andere.’
Het in problemen komen van overheden is momenteel het grootste risico voor de asset class, aldus Hegarty.
Binnen de EU is Frankrijk de grootste uitgever van inflatiegelinkte obligaties. Mede uit het oogpunt van risicobeheersing is BlackRock daar momenteel onderwogen ten opzichte van Duitsland.
Credit rating van Frankrijk
‘Als de crisis erger wordt en de credit rating van Frankrijk als gevolg daarvan zou dalen, dan zouden veel institutionele beleggers gedwongen kunnen worden hun posities te verkopen.’
Griekse linkers zijn momenteel zo goedkoop - ze kosten zo’n 35 procent van de nominale waarde - dat de kans dat je hier meer voor terug gaat krijgen groter is geworden, zegt Hegarty.
In de meer opportunitische portefeuilles, die dit toestaan, heeft BlackRock daarom recent Griekse linkers gekocht. Bij elkaar gaat dit echter om nog geen half procent van het totaal aan netto assets under management van die fondsen.
Over inflation linked bonds uit opkomende landen is hij nu niet enthousiast. ‘Dit is zeker een groeiende markt waar we wel naar kijken, maar het gaat niet om koopjes. Bovendien heb je te maken met allerlei kapitaalrestricties.’
Meer achtergronden op Fondsnieuws:
Import van deflatie uit Azië is voorbij