Twee weken geleden verkocht InsingerGilissen een pluk high yield, om extra investment grade obligaties te kopen. De bank sluit niet uit dat begin 2023 nog eens te doen. ‘Als je risico’s verwacht, zal ook in het high yield segment een storm ontstaan.’
Dat zegt chief investment officer Gerwin Wijnia in een gesprek met Investment Officer, naar aanleiding van de outlook van moederbedrijf Quintet en InsingerGilissen. De privatebankingdochter zit overwogen in investment grade bedrijfs- en staatsobligaties, en neutraal in high yield. ‘Die positie hebben we relatief afgebouwd’, zegt Wijnia. ‘We hebben vanuit aandelen en cash een switch gemaakt naar obligaties, en binnen obligaties een switch uit high yield, ín kwaliteit.’
Met ‘de storm’ die ook in het high yield segment kan ontstaan, doelt Wijnia op een komende recessie in Europa waarover een steeds bredere consensus ontstaat. Een recessie die zijn weerslag zal hebben op de leningen van meer risicovolle bedrijven, en op aandelen.
‘De laatste weken ben ik nog meer overtuigd van onze terughoudende visie op aandelen’, zegt de CIO, doelend op de gedaalde analistenverwachtingen over de winst per aandeel voor 2023, zowel voor de Amerikaanse als voor de Europese markt. ‘In Europa heb je het nu over ongeveer een kleine procent groei over geheel 2023, waarbij pas voor de tweede jaarhelft een herstel wordt verwacht. Dat geeft steun aan onze onderwogen positie. Ik ben blij dat we deze aanpassing eerder in het derde kwartaal hebben gedaan.’
Binnen aandelen zit InsingerGilissen sinds de zomer ‘zwaar overwogen’ Amerika en ‘sterk onderwogen’ Europa. ‘Niet dat dit vooralsnog rendements-technisch veel heeft opgeleverd’, beaamt Wijnia. ‘Europa heeft natuurlijk een rebound gemaakt sinds september. Maar omdat wij de huidige beweging als bear market rally zien en denken dat er nog een correctie-moment kan plaatsvinden, zien wij deze positionering als juist. Het risico ligt voornamelijk in Europa.’
Zwarte zwanen
Zoals ook bij andere marktpartijen, is in de vooruitzichten van InsingerGilissen en Quintet voor 2023 vooral de renteontwikkeling een belangrijke factor. De banken spreken in de publicatie van vorige week over een jaar dat zich kan aftekenen als tweeluik. Met een voorjaar waarin de centrale banken stoppen met renteverhogingen, gevolgd door een nieuwe wereldwijde groeicyclus. En daarnaast: een verdeeld herstel, met een achterblijvers-rol voor Europa en het Verenigd Koninkrijk.
De banken waarschuwen daarbij voor “triggergebeurtenissen”, zoals het conflict in Oekraïne en de inflatietrend in China, waar zowel het zero-covidbeleid als de spanningen met Taiwan voor 2023 hoog op de risicoradar staan.
Hoe zit het met compleet onvoorspelbare zwarte zwanen, waarvan dit jaar nogmaals is gebleken dat die wel degelijk te water kunnen komen? Wijnia: ‘Als je terugkijkt op dit jaar, is corona alsnog het meest bepalend geweest voor de markten. Dat bracht de supply chains in nood en had uiteindelijk een prijsverhogend effect. Daarna volgde de invasie van Rusland in Oekraïne, en kwamen deze gebeurtenissen “toevallig” samen, wat accelererend werkte op de inflatie. Als corona er niet was geweest; hoe groot was het inflatie-effect van de oorlog dan geweest? Ik denk veel lager.’
Het inflatie-effect van grondstoffen zoals gas begint af te nemen, rekent Wijnia, waardoor de invloed van structurele effecten zoals loongroei en huurprijzen begint toe te nemen. ‘Dan kom je zo’n beetje op die 5 procent inflatie-groei voor 2023 waarover wordt gesproken. Dat is nog steeds hoog, maar voedt de verwachting dat in Europa nog een paar renteverhogingen zullen komen. Dáárom is die rentepolitiek zo belangrijk. De economische activiteit is aan het verlagen. Zeker in het eerste kwartaal zal de markt nog niet hard gaan oplopen.’
Goud
Juist rondom triggergebeurtenissen en rondom een recessie zou wat InsingerGilissen betreft haar aloude voorkeur voor kwaliteitsgedreven ondernemingen tot zijn recht moeten komen. Wijnia: ‘Door de rentestijgingen zijn kwaliteitsbedrijven dit jaar hard afgekomen, maar dat geeft iets aan over de aantrekkelijkheid nú. Dat soort bedrijven met een sterk business model en sterke marktpositie kunnen zich beter uit recessies bewegen.’
In de outlook noemt de bank nog zijdelings een rolletje voor goud het komende jaar, in het geval dat de verkrappingsmaatregelen van de centrale bank door een klimaat van afnemende inflatie-groei te ingrijpend blijken. ‘Dan zal dit gunstig zijn voor de goudkoers. Ditzelfde is van toepassing als de oorlog in Oekraïne zou escaleren.’
Goud zit niet in de belangrijkste propositie van InsingerGilissen - een duurzame propositie - vanwege de controverse op duurzaamheidsvlak rondom goudwinning. Maar in de andere modellen zit het edelmetaal wél. Momenteel is die positie neutraal. Wijnia: ‘Vorig jaar zaten we nog overwogen, maar dit jaar zijn we teruggegaan naar neutraal. Door de oplopende rentes is goud niet aantrekkelijk geweest dit jaar; obligaties winnen het relatief van goud.’
Maar dat zou volgend jaar anders kunnen zijn, vanwege de correlatie tussen de reële renteontwikkeling en de goudprijsontwikkeling. Wijnia: ‘De verwachting is nu dat rentes samen met de inflatie tot een piek zijn gekomen, en dat de renteomgeving daarna naar beneden komt. Dat zou wellicht positief kunnen uitwerken voor goud. Misschien wordt goud aantrekkelijk in de tweede helft van volgend jaar.’