Olie en inflatie zijn grote spelbrekers, maar er zijn lichtpuntjes aan de horizon.
Mevrouw Yellen, de Minister van Financiën in de Biden regering, herhaalde onlangs dat de inflatie onaanvaardbaar hoog is en dat naast de renteverhogingen ook ingrepen op vlak van de overheidsuitgaven noodzakelijk zijn. Dit wijst op de ernst van de situatie. De cijfers spreken boekdelen : 8,6 procent op jaarbasis, een stijging met een volle procent in de maand mei. De dure olie, voedsel - en woningprijzen zijn de grootste oorzaken. Ook bij ons in Europa. En op korte termijn is er niet veel beterschap te verwachten.
Waakzaamheid blijft nodig. De kans op verder stijgende olieprijzen de komende maanden is hoger dan deze van lagere. Ik spreek me niet uit of we naar 150 dollar per vat of hoger gaan de komende maanden (zoals de baas van JP Morgan en analisten van Goldman Sachs beweren) maar verder stijgende olieprijzen staan bijna in de sterren geschreven. Kort nog eens de redenen op een rijtje zetten waarom.
a. De aanvoer vanuit Rusland stokt, mogelijke ontsnappingsroutes (naar Indië en China) worden gedwarsboomd door het verbieden van (vooral Londense) verzekeringen van Russische olietankers. De impact op de Russische olieproductie is enorm. Het I.A.E. (internationaal energie agentschap) schat het verlies van Russische olie op 3 mio vaten per dag in de tweede helft van het jaar. En volgens de consultant Rapidan Energy Group staat daar maar een extra OPEC+ van 0,36 mio extra vaten de komende twee maanden tegenover.
b. De aanbieders van Amerikaans schaliegas die jaren terug via forse productie de oliemarkt op zijn kop zetten en de prijzen drastisch naar beneden duwde, kiezen nu eieren voor hun geld en verkiezen dividenden uit te keren of aandelen in te kopen. Deels om iets goed te maken bij de energiebeleggers die het voorbije decennium verliezen moesten slikken maar nog belangrijker, uitbreidingsinvesteringen werden totaal ontmoedigd door beleidsmakers en ESG-criteria die olie en gas versneld wilden afbouwen.
Waar we in de jaren 2012-2015 met meer dan 2000 olieplatformen zaten (bron : Baker Huges) is dit vandaag iets meer dan 850, of een daling met bijna 60 procent. Daar zit dus weinig soelaas komende maanden.
c. Extra aanvoer dankzij nieuwe akkoorden met Iran, Venezuela of Canada zijn vandaag wishful thinking. En zelfs als ze er zouden komen, duurt de extra aanlevering maanden.
d. China gaat opnieuw open, het vakantieseizoen (schrijf “reisseizoen”) komt er aan en de strategische voorraden staan op historisch lage niveaus.
Fasten your seatbelt dus. Ik verwacht duurdere olie en meteen moeten we ons de vraag stellen wat het effect op de inflatie zal zijn. Indien ze stabiliseren op huidig niveau blijft de schade beperkt. Stijgende ze verder dan komt opnieuw het negatief energie-effect opnieuw op de voorgrond. Uiteraard zaaien hogere olieprijzen de kiem van een economische vertraging en terugval van de olieprijzen.
2. Rente en beurs : elkaars opponenten
Hoe dan ook de renteverhogingen komen eraan. De vraag is alleen hoeveel verhogingen en met welke kracht (25, 50 of 75 basispunten ?). Deze week was het alvast 75 basispunten. Hiermee stellen we ook de vraag : ‘Hoe hoog kan de Fed de rente optrekken zonder de economie te zwaar af te straffen’.
Economen noemen dit het punt van neutraliteit : de economie wordt noch gestimuleerd noch afgeremd. Deze neutrale rente is zeer belangrijk. Te fors de rente optrekken duwt de economie in recessie. Te laat geeft de inflatie verder vleugels en maakt ons allen armer. De schrik voor te hoge rente zit vandaag in de markt.
De analisten schatten de kortetermijnrente eind dit jaar aan 3 procent (o.b.v. de futures). In een recent onderzoek onder economisten zegt 70 procent dat de VS volgend jaar in recessie gaat, enkel het moment in de tijd verschilt. Sommige zien een zachte landing als wishful tinking en bepaalde economen zien de kortetermijnrente naar 4 procent, zelfs 5 procent of hoger gaan. Zij baseren zich op vroegere periodes van zeer hoge inflatie. Dat de markten op hun kop staan de laatste dagen is dan ook niet te verwonderen.
Ook de onzekerheid rond de Covid aanpak in China speelt een rol : de nieuwe “dynamische testaanpak” zal een grote impact hebben op de wereldgroei. Vergeet niet dat in de jaren 2013 tot 2018 de Chinese groei 28 procent bijdroeg tot de wereldgroei. Een al of niet goed presterende Chinese groei zal ook zijn invloed op de rente buiten China laten voelen.
En toch moeten we oppassen met Amerikaanse uitspraken over recessie. Wat analisten denken over mogelijke renteverhogingen ex ante (men kan dit zien aan de hand van de Fed futures rentevoeten) komt ex post (de effectieve fed kortetermijnrente) totaal niet overeen in de realiteit, integendeel, meestal schatten de analisten (via de futures) de stijgingen veel te hoog in. Zal dit deze maal ook gebeuren ? Daar is veel kans toe, want de eerste barsten in de Amerikaanse groei komen eraan.
De uitspraken door de centrale bankiers voor hogere rente doen de rente langzaam stijgen en doen zo automatisch de economie afkoelen, waardoor de zo gevreesde vele rentestijgingen in het verleden achterwege bleven.
3. De groei onder druk
Laat ons gewoon eens zien naar de 30-jarige Fixed Rate Mortgage Average (woonleningen op 30 jaar). Vandaag staat die op 6 procent. Begin dit jaar stond ze nauwelijks boven 3 procent. Lenen wordt dus flink duurder. Laat ons ook eens zien naar de bedrijfswinsten. De stijging van de Amerikaanse rente maakte de dollar internationaal aantrekkelijker. In een jaar tijd steeg de brede dollar index met 7 procent. Maar dit is een gemiddelde. Ten opzichte van de yen zagen we een versterking met meer dan 20 procent, ten opzichte van de euro idem dito.
En de dure dollar begint de Amerikaanse exporteurs pijn te doen. Het negatief munteffect (voornamelijk de duurdere dollar) zou 40 mia dollar van de winsten afgeknabbeld hebben in de eerste helft van dit jaar (ter vergelijking : dit was 8 mia eerste helft vorig jaar). Zo kregen we de eerste winstwaarschuwingen door de duurdere dollar van bedrijven zoals de gigant Microsoft (software), Salesforce, TJX (retail) en Guess (kledij).
Waar de dollar verder naartoe gaat, is moeilijk in te schatten. Forse renteverhogingen kunnen hem nog hoger duwen (richting pariteit euro en pond bv). Maar veel zal afhangen van de verdere groei in Amerika. Wat met de beurs ?
Zoals in mijn vorig nummer aangehaald spelen de rente en de bedrijfswinsten een cruciale rol. Een rentestijging met 1 procent heeft een fors negatief effect op de waardering van een bedrijf. Dit is wat we nu zien gebeuren. Hoe pijnlijk de daling met 20 procent van de S&P500 ook moge zijn, een hogere rente sluit een verdere daling niet uit. Hetzelfde zien we als we naar de koers op toekomstige winsten kijken, deze noteren vandaag 17,6. Maar dit is een ingeschatte winstgroei. De komende weken en maanden zullen ons meer zicht geven op de winstevolutie van de bedrijven en zijn cruciaal voor de verdere evolutie van de beurzen.
Hoe dan ook, beurs en rente zijn elkaars concurrenten. Een eenvoudige oefening maakt dit duidelijk. De koers-winstverhouding (laatste kwartalen) van deze index staat op 22,4. Dit betekent dat het rendement van dergelijke investering (winst op koers) op 1/22,4 staat of 4,45 procent. De 10-jaarsrente staat vandaag in de VS op 3,34 procent, waardoor de premie om in de S&P500 te beleggen nauwelijks 1,1 procent bedraagt. Ter vergelijking : in de periode 2020 en 2021 zweefde die premie tussen 2 en 3 procent. Investeerders kiezen vandaag eieren voor hun geld en verkiezen de zekerheid van obligaties, zelfs al is dit tijdelijk met een negatief reëel rendement.
Toch is uitstappen geen goede zaak. De huidige terugval van de S&P500 incorporeert reeds heel wat slecht nieuws. De huidige terugval met bijna 20 procent geeft in een historisch perspectief zeker ruimte voor nieuwe gespreide aankopen. Een terugval met 10 procent of 15 procent is nog mogelijk. De rente en de bedrijfswinsten zullen het toekomstig parcours aanduiden.
5. Groeiwaarden : de rente zet ze extra onder druk
Een woordje over de groeiwaarden. Is het ergste achter de rug ? Ik blijf voorzichtig. Ik verwijs hierbij naar de IBES langetermijngroeivooruitzichten voor de MSCI US groeiaandelen, aangehaald door GMO AM. Zelfs al is die de laatste maanden fors teruggevallen tot 15 procent, daarmee bevindt de sector zich nog steeds aan de bovenste range van groei sedert 1996. Een houdbaar cijfer richting 12,5 procent lijkt me redelijker. Ook de premie van groeiaandelen ten opzichte van hun langetermijngemiddelde staat nog hoog. Hoe groot de mogelijke terugval kan zijn, zal bepaald worden door de rente. Hoe hoger de rente gaat de komende maanden, hoe groter de terugval zal zijn.
Toch zijn er lichtpunten. De investeringen door durfkapitaalfondsen kende vorige kwartalen een enorme groei (325 mia dollar in 2021 ten opzichte van een gemiddelde van 150 mia in de periode 2018-2020 - bron Pitchbook). Ook de vooruitzichten voor de IT uitgaven in 2022 en 2023 zien er zeer beloftevol uit. Voor 2023 zien we een stijging met ongeveer 8 procent ten opzichte van 2021. En deze stijging doet zich voor in quasi alle segmenten (data center, software, toestellen, diensten, enz).
Ik spreek me niet uit over het succes van AR of VR. AR staat voor Augmented Reality en gebruik het ervan bijvoorbeeld op je telefoon, waar je informatie toevoegt aan de echte wereld. VR staat voor Virtual Reality en zie je bv. via een VR-bril een volledig virtuele wereld. Welnu Apple is volop aan het werken om AR op zijn iPhone te installeren en onderzoekers bij Citi verwachten dat 1 miljard mensen tegen 2030 met koptelefoons zullen werken met AR. Gaat de doorbraak zo snel als ingeschat ? Dit blijft een open vraag, maar een boeiende investeringscase in ieder geval.
De selectie van deze groeiwaarden in uw portefeuille of fonds blijft cruciaal. In hetzelfde onderzoek van GMO AM spreken ze over 37 procent groeiwaarden in de brede groei-index waar de groeivooruitzichten niet ingelost worden zoals ingeschat door de markt. De knowhow en ervaring van de beheerder is dus cruciaal in dit verhaal. Het bewijst ook meteen de toegevoegde waarde van de professionele beheerder. Door zijn grondige selectie scheidt hij het koren van kaf, in tegenstelling met een passieve tracker waar koren en kaf door elkaar gemengd zijn.
6. Zorg voor een gespreide portefeuille. In vorig nummer verwees ik naar de goedkopere Chinese en Aziatische beurs. Wie daarin zijn beleggingen spreidde zag zijn inzet licht stijgen. Een mooie buffer om het verlies in de VS of de groeiwaarden te compenseren. Het toont mooi de voordelen van diversificatie aan. Spreiden blijft meer dan ooit cruciaal.
7. Nog een woord over de hogere rentevoeten in de eurozone, in het bijzonder de Zuiderse landen. We zien de laatste weken de eerste krantenkoppen verschijnen van “de kritische grens is in aantocht”. Wees behoedzaam ervoor. Mochten de renteverschillen verder stijgen voor de Zuiderse landen, dan kan er marktspeculatie de kop op steken. Maar mevrouw Lagarde heeft reeds herhaaldelijk gewezen op tussenkomst door extra aankopen mocht het uit de hand lopen. De markten zullen op dergelijke momenten volatieler worden.
Maak u niet al te ongerust. Europa en de eurozone worden verder structureel uitgebouwd en versterkt. De oorlog met Oekraïne toont meer dan ooit de voordelen aan van een sterke Unie. Ik licht Italië wat toe. Met de hoge Italiaanse inflatie (richting 7 procent in mei) daalt de Italiaanse schuld automatisch als percent van het inkomen van Italië.
Inschattingen gaan uit van een daling van de schuld van 10 procent en meer van het Nationaal Inkomen in 2022. De gemiddelde looptijd van haar schulden is 7 jaar en ze betaalt gemiddeld 2 procent ervoor. Het land maakt nog gebruik van het obligatie opkoopprogramma en zal genieten van Next generation EU Reconstruction Fund (2023-2025).
8. Volatiele tijden … meer dan ooit uw aankopen spreiden
Mijn advies blijft om uw aankopen te spreiden over de komende trimesters en geduld te hebben.
Dagelijks naar uw digitale portefeuilleoverzicht kijken geeft u alleen maar stress. Hoe mooi en aantrekkelijk het digitaal voorgesteld wordt, dagelijks uw koersen consulteren is garantie voor onrust en niet beleggen.
Wat de rente en beurs zal doen de komende weken of maanden, weet niemand. Om te eindigen met een uitspraak van Warren Buffett :’Succesvol beleggen kost tijd, discipline en geduld. Hoe groot het talent of de inspanning ook is, sommige dingen hebben gewoon tijd nodig.’
Jan Vergote is zaakvoerder van Investment Talks en was 30 jaar hoofdstrateeg bij Belfius Bank. Vandaag is hij ook Investment Officer kennisexpert.