Factorportefeuilles blijven de afgelopen jaren sterk achter bij de aandelenmarkt. Nu alle factoren relatief goedkoop zijn, ogen de vooruitzichten op lange termijn erg goed. Dat zegt Guido Baltussen, hoofd factor beleggen bij Robeco, in gesprek met Fondsnieuws.
Baltussen is lead portfolio manager van het Robeco QI Global Developed Multi-Factor Equities fonds en tevens hoogleraar Financiële Markten aan de Erasmus Universiteit. Na een moeilijke periode presteert het fonds dit jaar tot dusver sterk. Per eind augustus bedraagt het rendement 25,4 procent, tegen 22,2 procent voor de wereldindex.
‘De factor value heeft dit jaar flink bijgedragen aan de outperformance. In de voorbije jaren bleven saaiere, ondergewaardeerde aandelen uit de oude economie juist duidelijk achter bij de grote techaandelen en minder winstgevende groeibedrijven. Dat heeft geleid tot extreme waarderingen onder groeibedrijven en een flinke underperformance van de waardefactor. Maar na het vaccinnieuws van Pfizer vorig jaar november gingen beleggers weer meer naar de fundamentals kijken en is er een sterke rotatie op gang gekomen van groei naar waarde’, zegt Baltussen.
Het wereldwijde aandelenfonds heeft een bottom-up gedreven kwantitatieve beleggingsstrategie met een gelijke allocatie naar de factoren waarde, momentum, low volatility (laag risico) en kwaliteit. Dat zorgt volgens Baltussen voor een goede risicospreiding. ‘Waarde presteert heel goed, maar we zien ook dat momentum en kwaliteit het dit jaar goed doen. Om het momentum van specifieke factoren mee te pakken, hanteren we een smalle bandbreedte van 2,5 procent rond de vaste allocatie naar een factor van 25 procent.’
Daarnaast integreert Robeco ook duurzaamheid in het beleggingsproces. ‘Niet alleen streven we naar goede ESG-scores ten opzichte van de benchmark, ook sluiten we bedrijven uit die duidelijk onvoldoende bijdragen aan het realiseren van duurzame ontwikkelingsdoelen, bijvoorbeeld van de Verenigde Naties.’
Concentratierisico’s
Voor de exposure aan momentumaandelen neemt Baltussen een combinatie van periodes. ‘Als je heel naïef de winnaars over de afgelopen twaalf maanden koopt en de verliezers verkoopt, dan krijg je veel stijl ‘tilts’, die niet in een multi-factorportefeuille horen. Vorig jaar zou je dan bijvoorbeeld overwogen zijn in groeiaandelen en vanaf grofweg maart dit jaar in waarde. Wij proberen dat juist eruit te halen, want we kunnen de stijlexposure ook afzonderlijk krijgen. Bovendien verstoort het de effectiviteit van je momentumexposure. Dat zien we ook terug in de MSCI momentum indices, die het slechter doen dan onze momentumstrategie. De factorindices van MSCI waren bijna allemaal overwogen in mega-cap groeiaandelen. Die concentratie levert onwenselijke risico’s op en dat willen wij voorkomen.’
Hoewel waardeaandelen al een inhaalslag hebben gemaakt, verwacht Baltussen dat deze categorie goed zal blijven presteren. ‘Waardeaandelen noteren nog altijd tegen historisch lage waarderingen en zijn daardoor heel aantrekkelijk. In het verleden bleek dit vaak het startsein voor een outperformance. Als de value factor het in bepaalde periodes minder doet, komt dit namelijk meestal door een daling van de waarderingen en niet door een verslechtering van de winstverwachtingen.’
Een comeback van waarde zou ook de weg plaveien voor betere prestaties van het fonds, want over periodes van drie en vijf jaar is er sprake van een duidelijke underperformance vergeleken met de MSCI World Index. Baltussen: ‘Niet alleen waarde heeft het moeilijk gehad, maar ook de factor laag risico. In de periode 2018-2020 kon je de index eigenlijk alleen verslaan als je overwogen zat in de FAANG-aandelen. Deze bedrijven zijn vanuit factorperspectief over het algemeen niet aantrekkelijk. Ze zijn duur, vele zijn te risicovol en de kwaliteit laat ook vaak te wensen over. Alleen het momentum was vaak goed.’
Rentegevoeligheid
Op de langere termijn verwacht de fondsmanager nu juist veel van factorbeleggen. ‘De onderliggende fundamentals van factorbeleggen zijn onveranderd, terwijl alle factoren goedkoper zijn geworden. Zo ligt de gemiddelde koers-winstverhouding in de portefeuille op 16, waar de markt tegen een multiple van 25 noteert. Het dividendrendement bedraagt 2,3 procent, tegen circa 1,5 procent voor de wereldindex.’
Niet alleen waarde vindt Baltussen relatief goedkoop maar ook low volatility. ‘De brede markt werd de afgelopen jaren vooral gedreven door risicovolle groeiaandelen. Dat kan niet lang doorgaan. Uiteindelijk gaat de markt weer terug naar de fundamentals. Na het barsten van de techbubbel in 2000 deden waardeaandelen en andere factorpremies het erg goed en dat verwachten we nu weer.’
Met de rentegevoeligheid van de multi-factorportefeuille valt het volgens hem wel mee. ‘Waardeaandelen presteren de laatste tijd erg goed als de rente stijgt. Vanwege de reflation trade blijft de positieve correlatie nog wel even aanwezig, maar over periodes van twaalf maanden of langer is er geen verband tussen de rente en waarde. Mogelijk dat low volatility op korte termijn wat achterblijft als de rente stijgt. Ook hier is de samenhang op langere termijn echter beperkt. Juist een multi-factor portfolio dempt de rentegevoeligheid.’