Lage rente dwingt belegger risico op te hogen

Dat beleggers zich zorgen maken is terecht, want staatsobligaties maken het slechtste jaar door sinds 1994, toen de obligatiemarkten crashten. Vermogensbeheerders en private banks zijn in hoogste staat van paraatheid om verdere verliezen te beperken. Hun devies? Neem meer risico.

Perifere obligaties

‘Wij zijn een half jaar geleden volledig uit Amerikaanse, Duitse en Nederlandse staatsobligaties gestapt vanwege het lage verwachte rendement,’ zegt Ben Steinebach, hoofd beleggingsstrategie van ABN Amro MeesPierson.

‘Wij beleggen juist wel in zeer liquide Italiaanse en Spaanse staatsobligaties omdat we verwachten dat de risicopremies ten opzichte van Duits staatspapier verder zullen dalen.’



Steinebach zegt twee indicatoren te zien die erop duiden dat het proces naar meer ‘normale’ rentes goed op gang gekomen is. In de eerste plaats is dat de opgelopen spread tussen tweejaars en tienjaars Amerikaans staatspapier, wat wijst op een toenemend vertrouwen van beleggers in de economie. Ten tweede constateert de beleggingsstrateeg dat de reële rente op Amerikaanse staatsleningen met een lange looptijd weer positief is.

 

 

 

 

Lange weg te gaan

‘Toch hebben we nog een lange weg te gaan voordat het normalisatieproces voltooid is,’ zegt Steinebach. ‘Het gemiddelde reële rendement op tienjaars Amerikaans staatspapier ligt sinds 1993 namelijk boven de 2 procent.’

Vanwege het vooruitzicht van verder oplopende rentes worden staatsobligaties binnen de modelportefeuilles van ABN Amro sterk onderwogen.



Over investment grade bedrijfsobligaties van lagere kwaliteit en high yield obligaties is de bank nog wel positief, omdat de aantrekkende economie ertoe moet leiden dat bedrijven beter in staat zijn om hun leningen — zoals obligaties— terug te betalen. ‘Bovendien is het aantal wanbetalingen op bedrijfsobligaties historisch gezien nog altijd laag.’



Ook schulden uit opkomende landen in harde valuta worden overwogen, evenals aandelen, waarbij de op groei gerichte sectoren zoals industrie en informatietechnologie momenteel de voorkeur krijgen.



‘De geest is uit de fles’

Wie er nog over mocht twijfelen: het oplopen van de rentes betekent wel degelijk het einde van de dertigjarige ‘bull run’ in staatsobligaties, zegt Sandra Crowl, lid van het Investment Committee van de Franse vermogensbeheerder Carmignac Gestion. ‘Dit is geen tijdelijke opleving. De geest is nu echt uit de fles.’



Voor 2014 verwacht ze dat de rente op Amerikaans staatspapier met een looptijd van tien jaar kan uitkomen op maximaal 3,25 procent bij een verwachte economische groei van 3 procent en een inflatie die onder de 2 procent-doelstelling van de Fed blijft. Ten opzichte van de huidige niveaus betekent dat dat er nog een stijging van zo’n 50 basispunten in het verschiet ligt.

 

 

 

Om die reden handhaaft Carmignac in zijn fondsen een korte duratie om de rentegevoeligheid laag te houden, en geeft het net als ABN Amro de voorkeur aan bedrijfsobligaties en staatsobligaties uit de periferie van Europa. Bij aandelen gaat de voorkeur uit naar multinationals met een leidende marktpositie en een brede geografische spreiding die zichzelf financieel kunnen bedruipen, zoals Inditex and SAB Miller.

 

 

 

 

 

Volgens senior analist Dennis Nacken van Allianz Global Investors is het grootste risico dat beleggers nu lopen dat ze helemáál geen risico willen nemen. Want in tijden van financiële repressie, waarbij de korte rente opzettelijk onder het niveau van de inflatie wordt gehouden, doen juist de beleggingscategorieën die traditioneel bescherming bieden tegen inflatie het goed.

---

Daaronder vallen ‘real assets’ zoals grondstoffen en vastgoed, maar zeker ook aandelen. Nacken heeft met betrekking tot dat laatste een voorkeur voor aandelen uit ontwikkelde markten, en in Europa vooral voor cyclische aandelen zoals financials en aandelen in de industriële sector.

Om op de lange termijn nog enige waarde in traditionele staatsobligaties te zien, is volgens de analist een ‘levendige verbeelding’ nodig. Toch is het raadzaam een klein deel van de portefeuille in Amerikaanse en Duitse obligaties te beleggen als bescherming tegen onverwachte gebeurtenissen met een grote impact — de zogeheten ‘Black Swans’ — omdat ze toevluchtsoorden zijn voor paniekerige beleggers.

 

 

 

 

In 2008 bijvoorbeeld, ten tijde van de bankencrisis, gingen aandelen met 40 procent onderuit, terwijl staatsobligaties met 18 procent stegen.

 

Bedrijfsobligaties van zowel hoge als lage kwaliteit en schuldpapier uit opkomende markten bieden nog altijd ‘redelijk aantrekkelijke effectieve rendementen’, stelt Nacken. ‘High yields hebben het in de afgelopen veertig jaar in periodes waarin de rente steeg altijd goed gedaan. Bij EMD zijn de structurele thema’s nog altijd intact.’

 

 

 

 

 

 

 

‘De risicopremies op high yield obligaties zijn gemiddeld gezakt tot beneden de 4 procent, terwijl de gemiddelde kwaliteit van de debiteuren juist is afgenomen. De risico-rendementsverhouding is daardoor nu zeer matig.’ In aandelen zit volgens hem beduidend meer waarde. ‘De komende tien jaar zullen aandelen meer opleveren dan obligaties, dat staat als een paal boven

---

 

 

 

Lage groeiomgeving

Dit hangt samen met zijn overtuiging dat de herfinancieringsrente nog jaren op het huidige lage niveau van dicht tegen de 0 procent zal blijven.

 

‘Je moet gewoon reëel zijn: we zitten in een structureel lage groeiomgeving omdat overheden met te hoge schulden kampen en je te maken heb met een negatieve demografische ontwikkeling. Ons basisscenario is dan ook dat de financiële repressie langer aanhoudt dan de consensus.’

 

 

 

Het potentieel voor de lange rente is volgens Raven daarom beperkt. Het is in zijn ogen vrijwel onmogelijk om na inflatie, vermogensbelasting en beheerkosten een positief rendement te maken op een obligatieportefeuille. ‘Dit is al tijden het probleem en zal nog jaren bestaan.’

 

 

 

 

‘Uw vermogen kachelt achteruit’

Mede omdat een deel van de onbeperkte liquiditeit van de centrale banken in de aandelenmarkt terechtkomt, vraagt de private bank haar klanten: ‘Houd uw risico en liquiditeitsbehoeftes eens tegen het licht, want in het huidige, gemanipuleerde speelveld kachelt uw vermogen in reële termen (na aftrek van inflatie) achteruit, voor zover het is belegd in obligaties.’

 

De private bank, onderdeel van het Franse BNP Paribas, probeert haar klanten er daarom toe te bewegen meer in dividendaandelen te beleggen, en dan niet zozeer de aandelen met het allerhoogste dividendrendement als wel die aandelen met een dividend op een houdbaar niveau en die uitzicht bieden op groei. Te denken valt daarbij aan de ‘Coca-Cola’s van deze wereld’.

 

‘Deze bedrijven zijn praktisch net zo veilig als staatsobligaties; ze kunnen haast niet omvallen. En hoewel hun koers al flink is opgelopen, bieden ze zelfs nu nog een dividendrendement van zo’n 3 procent. Dat steekt nog steeds zeer gunstig af tegen veilige staatsobligaties.