President Biden en Olaf Scholz, de nieuwe Duitse bondskanselier, zitten niet op één lijn voor wat betreft Nordstream 2. Biden dreigt dat er geen aardgas door de pijpleiding zal stromen wanneer Rusland Oekraïne binnenvalt. Maar voor Duitsland is Moskou veel dichterbij en Scholz zal zich realiseren dat 40 procent van al het aardgas in Europa uit Rusland komt.
In tegenstelling tot Nederland schakelt Duitsland juist van bruinkool en olieketels over naar aardgas. Ondertussen probeert Macron in Moskou de zaak te de-escaleren, al was het maar voor de komende Franse verkiezingen. Maart terwijl de ogen gericht zijn op Rusland en Oekraïne, komt het gevaar voor Europa uit een andere hoek. Lagarde heeft namelijk aangegeven dat ook zij inflatie niet meer als tijdelijk fenomeen ziet. Er wordt zelfs al gesproken over renteverhogingen dit jaar. Om zoiets mogelijk te maken zal eerst het opkoopprogramma moeten worden gestopt.
Daardoor stijgt nu ook de rente in Europa. Stijgende rentes op zichzelf zijn niet het probleem. In Europa is het probleem vooral de divergentie in de rente tussen de verschillende landen in de eurozone. De ECB zorgt er met het opkoopbeleid impliciet voor dat de rentes in Europa niet te veel verschillen. Dat is geen officieel beleid, het is simpel het gevolg van de ‘whatever it takes’-speech van Draghi uit 2012. Toen was het de enige mogelijkheid om de Europese schuldencrisis te bezweren. Een centrale bankier heeft nu eenmaal een onbeperkt arsenaal.
De PIIGS zijn terug van weggeweest
Op het moment dat de markt ervan overtuigd is dat dit onbeperkte arsenaal zal worden ingezet, doet de markt het werk voor de centrale bank. Op het moment dat de rente omlaag moet en de economie moet worden gestimuleerd ligt het impliciete beleid (zoals de belofte van Draghi) en het daadwerkelijke beleid op één lijn. Maar nu Lagarde het monetaire beleid de andere kant op stuurt, ontstaan er fricties tussen het daadwerkelijke beleid en de eerdere belofte. Een goed moment voor de markt om deze belofte te testen. De verschillen tussen de Duitse rente en de zwakkere broeders in de eurozone lopen op. De PIIGS zijn terug van weggeweest.
Het enige wat sinds 2012 in Italië is verbeterd, is het feit dat Mario Draghi premier van Italië is geworden. De Italiaanse staatsschuld als percentage van het bbp is in de afgelopen tien jaar gestegen van 120 procent van het bbp naar 160 procent van het bbp, zonder dat het groeipotentieel van de Italiaanse economie is verbeterd. In Griekenland ligt de schuld nu boven de 200 procent van het bbp. Frankrijk staat nu waar Italië in 2012 stond en lijkt slechts één recessie verwijderd van Italiaanse toestanden.
Draghi’s belofte staat op het spel
De ECB is in staat om de boel te stutten, mocht de markt de zaak op scherp zetten, maar het is maar de vraag of de noordelijke lidstaten zoiets zien zitten. Het probleem in 2012 was een collectief Europees probleem waar hoge schulden zorgden voor kruislingse verbanden naar Europese banken met als resultaat een zwakke economische groei. Het probleem van inflatie is niet op te lossen met lagere rentes (behalve in Turkije) en het opkopen van obligaties. Met renteverhogingen door de ECB dreigt de belofte van Draghi te verdwijnen.
Nu is de linkse Duitse regering zo mogelijk nog meer pro-Europees dan de vorige regering, maar de afkeer voor inflatie zit diep bij de Duitsers. De hyperinflatie tijdens de Weimarrepubliek heeft in Duitsland alleen maar politieke instabiliteit en radicalisering gebracht. In 1914 stond 1 dollar nog gelijk aan 4,20 mark. In de jaren daarop verloor de Duitse munt snel aan waarde.
In 1923 volgde de doodsteek. Na een conflict over uitblijvende herstelbetalingen bezetten honderdduizend Franse soldaten het Ruhrgebied. Daardoor werd het hart van de Duitse industrie lamgelegd en stortte de economie in. Op het hoogtepunt van de crisis, in november van dat jaar, stond 1 dollar gelijk aan 4,2 biljoen mark. Ook links weet dankzij het werk van Marx dat inflatie de sociale cohesie kan vernietigen en dat vooral de zwakkeren in de samenleving worden geraakt.
Bovendien begon nota bene de opmars van de nationaalsocialisten met de hyperinflatie van 1923. Nog elke maand worden Duitse inflatiecijfers uitgebreid toegelicht op de Duitse tv, in Italië moet je daarvoor met een loep zoeken in het financiële katern. De Bundesbank heeft in Duitsland als hoeder van de D-mark nog altijd een bijna mythologische status. Niet alle Duitsers geloven in God, maar iedereen gelooft in de Bundesbank.
Het keurslijf van de euro
Het keurslijf van de euro is feitelijk een milde variant van de Gouden Standaard. Duitsland was toen met handen en voeten gebonden. Ook toen was er een bankencrisis die naadloos overliep in een schuldencrisis in landen zoals Oostenrijk en Ierland. De uitweg uit de crisis toen was het loslaten van de Gouden Standaard, de uitweg is nu is een vertrek uit de eurozone. De uiteindelijke oplossing in Duitsland was toen om de democratie grotendeels buiten werking te stellen, ten gunste van een technocratie.
Ook nu wordt het Europese beleid voor een belangrijk deel bepaald door technocraten en is er sprake van een stevig democratisch tekort in Europa. Bedenk dat de euro alleen kan bestaan als de ECB de belofte van Draghi kan waarmaken en dat betekent het laten draaien van de geldpers. Als de ECB niet meer op alle mogelijke manieren de euro kan redden, bestaat er straks geen euro meer.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Dieperink geeft zijn analyse en commentaar op economie en markten.