Het was de aangekondigde hoosbui die nooit kwam. In de tweede helft van juli zou het druk worden op de markt voor Europese bedrijfsobligaties.
De eerste weken van die maand gebeurde er niets, omdat zowel bedrijven als beleggers nagelbijtend naar de situatie rond Griekenland staarden. Toen het niet op een Grexit uitdraaide, maar op een voortmodderakkoord, werd een regen aan obligatie- emissies verwacht. Het werd hooguit een miezerbui.
Seizoenpatroon
De markt voor bedrijfsobligaties kent een duidelijk seizoenpatroon. Na 14 juli, de Franse nationale feestdag, wordt het rustig. In augustus valt de markt droog. Er zijn dan geen uitgiftes van obligaties. Bedrijven lenen nauwelijks geld, beleggers zijn op vakantie.
Aan het einde van die maand is er de eerste voorzichtige wederopleving, begin september zijn er weer volop bedrijven die geld willen lenen en dus obligaties emitteren.
Dat is het klassieke patroon. Zo waren er in augustus 2012 twee bedrijven die obligaties uitgaven in euro’s. In de eerste week van september waren er direct twintig deals. Maar dit jaar is anders. De eerste weken van juli waren er nul uitgiftes. Toen een Griekse exit ternauwernood werd vermeden en de geloofwaardigheid van de euro voorlopig was gered, zou dat ruimte geven aan een hausse aan nieuwe uitgiftes.
‘Dat viel tegen’, zegt Hyung-Ja de Zeeuw, obligatiespecialist van ABN Amro. Aéroports de Paris, Time Warner, telecombedrijf Softbank uit Japan: een aantal bedrijven leende in de laatste weken van juli nog geld, maar dat waren er minder dan verwacht. Voordat Griekenland alle aandacht opeiste, hadden achttien grote concerns aangegeven geld te willen lenen. Het gros daarvan heeft geen obligaties uitgegeven. ‘En ze zijn niet allemaal gaan lenen in dollars’, aldus De Zeeuw.
Afgelopen maand waren er achttien emissies van bedrijfsobligaties in euro’s, blijkt uit cijfers van Rabobank. De twee jaar daarvoor waren er telkens 28 deals in juli, en in 2012 waren er 23 transacties. Dit jaar dus beduidend minder: zes deals in de eerste twee weken, twaalf in de tweede helft van juli. Dat het tweede deel van juli drukker was, is uitzonderlijk.
Rentebeleid
Voor bedrijven is het gunstig om te lenen in euro’s, nu de rentes in de eurozone historisch laag zijn. In de VS wordt gesproken over een eerste renteverhoging, wat ook de leenkosten voor bedrijven zal opdrijven. De eurozone lijkt nog lang verwijderd van zo’n ‘rate hike’: de ECB zal nog zeker een jaar obligaties gaan opkopen.
Dat drukt de rente. Gevolg is dat Amerikaanse bedrijven met een sterke kredietwaardigheid (investment grade) in de eurozone zo’n 50 miljard euro hebben geleend.
Dat bedrijven terughoudend zijn, komt doordat het ondanks de lage rente redelijk prijzig is om nu te lenen. De zogeheten ‘new issue premium’ bedroeg de laatste weken al snel ongeveer dertig tot vijftig basispunten, zegt Jasper van Balen, obligatiespecialist van Rabobank. Dat is de premie die bedrijven bieden bovenop het rendement dat in de markt gangbaar is, om beleggers zo over te halen hun geld uit te lenen.
‘Vijf maanden geleden was de new issue premium nog tussen de vijf en tien basispunten’, zegt Van Balen.
Het is allerminst zeker dat de leenkosten en de premie na de zomer lager liggen. Op 20 augustus is er in Griekenland opnieuw circa 5 miljard euro nodig om wanbetaling aan externe schuldeisers te voorkomen. Als de situatie rond Griekenland toch weer escaleert, ‘zou de markt opnieuw dicht kunnen gaan’, aldus De Zeeuw.
Een basisscenario van banken en beleggers is dat niet. Dus is het wachten tot de zomer voorbij is. September wordt een bovengemiddeld drukke maand, vermoedt Van Balen. ‘Iedereen zit dan weer achter zijn bureau, veel bedrijven hebben al gezegd dat ze naar de markt willen komen. Er zijn al enkele roadshows geweest, waarna nog geen transacties zijn aangekondigd.’ Dan is de reguliere markt er weer. ‘Want die is er eind juli niet’, zegt Van Balen.
Het seizoenseffect speelt in de eurozone veel meer dan in de Verenigde Staten, zegt obligatieanalist Guy Stearns van Société Générale in Parijs. Twee weken geleden schreef hij samen met zijn collega Juan Esteban Valencia nog ‘dat we sterke volumes verwachten in juli en zelfs in augustus’.
Maar, zegt hij nu, ‘in juli is er vanuit de Verenigde Staten maar weinig geleend in euro’s. Er waren minder emissies dan wij hadden voorzien.’
Zwak tweede kwartaal
Hij verklaart dat — naast het soebatten in Athene — onder meer door een vrij zwak tweede kwartaal voor bedrijfspapier. Doordat de staatsrentes in de eurozone vanaf 20 april plots begonnen te stijgen, werd het ook voor bedrijven lastiger om geld op te halen. De rendementen kwamen onder druk. Langer lopende leningen krijgen een tik: minder uitgiftes en koersverliezen. Dat speelde in juli, aan het begin van het derde kwartaal, ook nog mee.
Anderzijds: partijen die alleen in bedrijfspapier mogen beleggen, fondsen die zich toeleggen op ‘corporate debt’, die hebben nu nauwelijks nieuw schuldpapier om in te investeren. De komende weken zijn er vrijwel geen nieuwe uitgiftes. Leningen lopen af, er worden coupons uitbetaald.
‘Ze moeten hun geld opnieuw investeren’, zeggen zowel De Zeeuw als Stearns. ‘Dus zodra de vakantieperiode voorbij is, wordt het druk.’
Copyright: Het Financieele Dagblad, 3 augustus 2015