Wie houdt dat voor mogelijk: de Tour de France winnen zonder ooit in één etappe de beste te zijn geweest?
De historie laat voorbeelden zien dat dit inderdaad kan, en zo is het ook met beleggen in aandelen met een lage volatiliteit, stellen Etienne Vincent van BNP Paribas Investment Partners en David Blitz van Robeco in hun masterclass op het Fondsevent 360.
Met dit voorbeeld spelen de twee in op de behoefte van klanten om in aandelen te beleggen met een lager risico maar met een naar verwachting gelijkwaardig marktconform rendement en een mogelijk aantrekkelijk dividendrendement. Decennialang was de brede consensus dat beleggers die een hoger rendement willen ook bereid moeten zijn om een hoger risico te accepteren.
Risico versus rendement
Rsico en rendement hangen immers nauw met elkaar samen, zo is de gedachte. Wetenschappelijk onderzoek – onder meer door Blitz van Robeco – wijst echter uit dat juist de aandelen met een lage volatiliteit een
hoger gemiddeld rendement laten zien, en daarmee dus ook de meest aantrekkelijke Sharpe-ratio.
Blitz en Vincent geven verschillende verklaringen voor de bevinding dat de minst risicovolle aandelen worden genegeerd en de koersen van de meest risicovolle aandelen juist worden opgedreven.
Een rationale verklaring is dat beleggers de benchmark willen verslaan, en fondsmanagers gaan daarin mee omdat zij performancevergoedingen krijgen die risicovoller beleggen in de hand werken. Andere verklaringen zijn gebaseerd op beleggersgedrag, zegt Vincent.
Gedragspsychologie
Beleggers voelen zich aangetrokken door wat ze kennen en veelal zijn dat aandelen die volatiel en te hoog gewaardeerd zijn. Het andere is dat beleggers op een irrationele wijze worden aangetrokken door hun eigen inschatting, namelijk dat ze denken dat hoge volatiliteitsaandelen ook hoge rendementen opleveren.
‘Het is de irrationaliteit van de loterij,’ zegt Vincent. Het tweetal verklaart deze niet-aflatende voorkeur van beleggers uit de gedragspsychologie: men herinnert zich de succesverhalen en niet de mislukkingen. Bovendien wordt de uitzondering tot de regel gemaakt.
Low volatility
In reactie op deze inzichten zijn zogenoemde ‘low-volatilitystrategieën’ ontwikkeld, waarbij het accent ligt op een reductie van de risico’s. En ook hier is men door schade en schande wijs geworden. Sommige strategieën hadden een te sterke weging naar defensieve sectoren of er werd te sterk gefocust op small caps.
Inmiddels is het bewijs wel geleverd dat er voorbeelden van ‘mispricing’ zijn, die een belegger kan inzetten om alpha te genereren. Vincent van BNP Paribas IP bepleit een actieve benadering die zij ‘systematic alpha’ noemen. Robeco zet op zijn beurt in op het selecteren van low-volatility-aandelen die niet tegen andere bewezen factoren ingaan, zoals waardering en momentum.
Waarderingsfactoren
Blitz heeft nog een belangrijke tip voor beleggers: ‘Juist als de waardering van laag volatiele aandelen wat hoger is, is het goed om andere waarderingsfactoren mee te nemen in je beleggingsstrategie. Zo voorkom je dat je te veel betaalt.’ Volgens de twee partijen leveren deze low volatilitystrategieën over een langere termijn een hoger rendement op dan het marktgemiddelde.
Maar, erkent Vincent op een vraag, ‘2011 was een uitstekend jaar, maar de laatste twee jaar was het resultaat minder. Dat komt omdat er minder transacties zijn. Over een langere periode is er echter nog altijd sprake van een outperformance.’
Dat wordt volgens Robeco bevestigd door de performance van zijn low- volatilityfondsen, die in de zeven jaar dat zij inmiddels bestaan de markt met ruim 25 procent hebben verslagen, met eenbeduidend lager risico.