Als u gelooft dat 2020 het jaar wordt waarin de obligatieberen eindelijk zullen zegevieren, dan is het omdat een groot aantal lange termijntrends tegelijkertijd tot een einde zullen komen. Deze trends zijn de Seculaire Zeven, zegt Jim Leaviss, Head of Retail Fixed Interest for M&G’s mutual fund range van M&G.
1. Demografie
Toen de generatie van de Baby Boomers een piek in hun inkomsten kende, bereikte ook hun wens om te sparen en die spaargelden te beleggen een hoogtepunt. De vraag naar inkomsten uit vermogen en veilige activa steeg sterk, waardoor de obligatierendementen daalden.
2. Invloed van de technologie op de inflatie
Waarom kunnen we in de ontwikkelde economieën geen consumenten- of producentenprijsinflatie genereren ? Ondanks de nul- of negatieve rente, het drukken van geld en perioden van groei en lage werkloosheid in het afgelopen decennium, wat historisch gezien tot een CPI van minstens het dubbele van de huidige gemeenschappelijke inflatiedoelstelling van 2 procent had kunnen leiden. Eén van de antwoorden is de sterke prijsdaling van consumptiegoederen. Een groot deel van die prijsdaling werd veroorzaakt door het instorten van de technologieprijzen. Dankzij de transparantie van het internet kunnen we voor onze aankopen wereldwijd de goedkoopste prijs vinden.
3. Onafhankelijke centrale banken
Sinds de benoeming van Paul Voker tot voorzitter van de Fed in 1979 zagen we de opkomst van inflatiebestrijdende centrale banken. De centrale bankiers hebben inderdaad veel bijgedragen tot de obligatievriendelijke omgeving waarin we de afgelopen decennia zaten, maar het is duidelijk dat de scheiding van de bevoegdheden van respectievelijk de centrale bankiers en de verkozen politici samenviel met een aantal aantoonbaar sterkere tendensen.
4. Kapitalisme
Toen bij de intrede van de Baby Boomers de arbeidende klasse minder machtig werd, behaalde het kapitaal de bovenhand en heeft het nu al jaren het grootste aandeel van de winsten en de groei in de ontwikkelde economieën. De overheden hebben de financiële en arbeidsmarkten gedereguleerd en de opkomst van de nieuwe technologiegiganten leidde in sommige sectoren tot meer concurrentie en in andere tot het ontstaan van monopolies. Het kapitalisme heeft de loonstijgingen dus laag gehouden en de groei van een zwak economisch landschap met een gigantische economie bevorderd.
5. Globalisering
De liberalisering van de handelsbelemmeringen en tarieven, samen met de vooruitgang in de logistiek en de kosten van containervervoer en scheepvaart, hebben ertoe geleid dat de banen in de productiesector naar het oosten vertrokken en dat goedkope goederen naar het westen stroomden.
6. De bezuinigingsagenda
We hebben een decennium van bezuinigingen meegemaakt in veel van de economieën die het hardst getroffen werden door de wereldwijde financiële crisis. Nu is de relatie tussen staatsleningen, obligatie-emissies en obligatierendementen verrassend zwak. Het is mogelijk dat deze periode van relatief lage obligatie-emissies in een periode van zwakke groei lagere obligatierendementen heeft opgeleverd dan normaal gesproken mogelijk geweest zou zijn.
7. QE
Sinds de wereldwijde financiële crisis ging de Fed door drie ronden van kwantitatieve versoepeling. Verlaagt QE de obligatierendementen? Ja. Hoewel de inflatie in de meeste ontwikkelde economieën nog steeds onder de doelstelling blijft, is het onwaarschijnlijk dat de obligaties op de balansen van de centrale banken zullen afnemen. Sommigen onder ons denken zelfs dat deze obligaties nooit meer verkocht zullen worden en in de kluizen van de centrale banken zullen blijven tot aan de vervaldatum.
Dus worden de Seculiere Zeven bedreigd?
Ja. Vele lijken over hun hoogtepunt. Daarom is de rugwind van dalende obligatierendementen aan de vooravond van 2020 afgenomen. Eén in het bijzonder - die van de bezuinigingsagenda - is waarschijnlijk in een tegenwind veranderd. Met mogelijk een flinke stijging van het aantal staatsleningen in het vooruitzicht. Belangrijk is ook dat onze startwaarderingen voor “risicovrije” activa onaantrekkelijk zijn, aangezien de meeste staatsobligaties van ontwikkelde markten negatieve reële rendementen hebben. Ik geloof niet dat een negatief reëel rendement op zich een aberratie is. We moeten de hoge reële rendementen van de jaren tachtig eerder als uitzondering dan als de regel gaan beschouwen (je zou RPI plus 4 procent kunnen krijgen als je een tijdje in index gerelateerde Britste overheidsobligaties belegt), maar het is duidelijk dat staatsobligaties historisch gezien duur zijn.
‘Dit alles betekent dat ook ik 2019 zal afsluiten met een onderwogen visie op staatsobligaties, waarbij ik verwacht dat de rendementen volgend jaar zullen stijgen. Maar bij elke belangrijke stijging van de obligatierendementen zou ik mijn Britse, Amerikaanse, Duitse en Japanse overheidsobligaties willen terugkopen. Namelijk omdat veel van de Seculaire Zeven tendensen nog steeds sterk blijven. En er zitten duidelijke belangrijke economische en sociale zwaktes in het wereldwijde systeem, die verdere stappen in het beleid van de centrale banken zouden kunnen veroorzaken - zowel traditionele (renteverlagingen) als buitengewone (renteverlagingen onder nul, meer QE) - en een nieuwe vlucht naar kwaliteit. We zijn nog niet uit de schaduw van de wereldwijde financiële crisis. Met meer schulden in het wereldwijde systeem dan in 2007, kunnen stijgende obligatierendementen zelf de volgende grote daling veroorzaken.’
Vergeet tenslotte niet dat de wereldwijde markt voor staatsobligaties de “risicovrije” rente bepaalt, die de belangrijkste input vormt voor de waardering van alle activaprijzen - van bedrijfsobligaties tot aandelen en onroerend goed. Dus als u een obligatiebloedbad verwacht, kan de impact op andere activaklassen nog ernstiger zijn.