José Luis Pellicer, Global Head of Strategy bij M&G Real Estate, stelt vast dat de vastgoedmarkt zich nog niet volledig aan de hogere rente heeft aangepast en dat het beter is om voorlopig nog de kat uit de boom te kijken. Hij staat ook stil bij de twee relatief nieuwe drijvende krachten achter vastgoed.
We trapten het gesprek meteen af door Pellicer een voor de hand liggende vraag te stellen: wat is de impact van de hogere rentevoeten op de vastgoedmarkt? ‘Door de stijging van de rentevoeten ligt de risicovrije rente nu hoger en elke activaklasse moet zich aan die nieuwe realiteit aanpassen. Bij overheids- en bedrijfsobligaties bijvoorbeeld is dat vrij snel gebeurd maar bij vastgoed gaat daar meer tijd over.’ Voor hem moeten er vastgoedtransacties plaatsvinden om die aanpassingen te zien. ‘De vastgoedprijzen hebben zich al wat aan de nieuwe realiteit aangepast maar nog niet voldoende en hetzelfde geldt voor het rendement.’ Pellicer onderstreept dat de prijs die kopers willen betalen, gezien de hogere rente, en de prijs die verkopers willen krijgen, nog te vaak te ver uiteen ligt waardoor er een zekere illiquiditeit is. ‘Je krijgt de repricing wanneer de twee elkaar uiteindelijk vinden. Dit vergt echter tijd omdat verkopers bereid moeten zijn om verlies te aanvaarden.
De M&G-strateeg wijst erop dat in het VK de vastgoedprijzen in sommige segmenten al met 20% gedaald. ‘En in dit scenario neigt de markt toch stilaan naar haar evenwicht: de voorbije maanden zagen we er trouwens een stabilisering van de prijzen. In continentaal Europa met onder meer Duitsland, Nederland en België zijn de prijzen met 10% teruggevallen en in de VS zijn ze slechts met 5% gezakt. En het einde van die prijsdaling is in de VS nog niet in zicht want de rente is er veel sterker gestegen dan in de rest van de westerse wereld.’
Nog afwachten
Voor José Luis Pellicer is het nog te vroeg voor opportuniteiten: hij is momenteel als investeerder, zoals hij het zelf noemt, in “active failure mode”. ‘We zijn in de markt en plaatsen zeer lage biedingen en wachten af totdat een verkoper uiteindelijk, al dan verplicht, toehapt. Iedereen weet dat de gemiddelde waardering neerwaarts gericht is en dat we nog niet alles hebben gezien. En daardoor zijn er veel partijen vandaag in wait and see modus.’ Hij stipt aan dat wie vandaag over kapitaal beschikt zich in een uitstekende positie bevindt. Als je er echter geen hebt en een over een vastgoedportfolio van middelmatige of slechte kwaliteit beschikt dan zit je in slechte papieren. ‘Bovendien zijn banken veel minder geneigd om hypotheekleningen te verstrekken omdat niet alleen de rente maar ook de margevergoeding die ze aanrekenen, gestegen zijn. En we mogen evenmin vergeten dat in veel gevallen de loan-to-value is gestegen en herfinancieringen tegen een hogere rente moeten gebeuren.’
De M&G-beheerder stipt tevens aan dat kleine Amerikaanse banken sterk zijn blootgesteld aan commercieel vastgoed. ‘En dit type van vastgoed moet nog veel sterker in waarde dalen. En dat is een risico dat veel onzekerheid creëert. In de VS staan kleinere bankinstellingen er niet goed voor nu de rente fors is gestegen en ze deposito’s verliezen en dit terwijl de vastgoedwaarderingen nog niet echt fors zijn teruggevallen.’ Voor Pellicer is dat een ongeval dat in de sterren geschreven staat. Voorts wijst hij erop dat na het Credit Suisse-debacle er een periode van kalmte is geweest. In Europa gaat men er immers vanuit dat dankzij de striktere regelgeving en de hogere kapitaalratio’s dan in de VS de hele sector sterk in zijn schoenen staat ‘De vraag die ik me elke dag stel is: is het een stilte voor de storm of staan we er daadwerkelijker sterker voor?’
Toch al lonken?
Dat er weinig opportuniteiten zijn, betekent niet dat de vastgoedverantwoordelijke van M&G stil zit. ‘Vandaag vinden we zogenaamde long income assets aantrekkelijk. Dat is bijvoorbeeld een hotel, supermarkt en gebouwen met een andere bestemming die huurovereenkomsten van 25 tot 30 jaar hebben. Hoe langer de huurovereenkomsten hoe belangrijker de waarde van de cashflow tegenover die van de grond is. En aangezien deze activa ongeveer geprijsd wordt als een obligatie heeft de repricing, die zoals eerder gezegd nog niet op vele vastgoedsegmenten is gebeurd, wel reeds plaatsgevonden omdat de waarde van de cashflow zich aan de rentestijging heeft aangepast.’
Van logistiek vastgoed is Pellicer voor de lange termijn ook fan. ‘Als je vandaag een modern logistiek gebouw koopt met zonnepanelen op het dak, net buiten Brussel bijvoorbeeld, dan is dat een veilige belegging. De vraag naar dergelijk vastgoed is sinds covid enorm toegenomen en het aanbod is wat achtergebleven.’ Hij is alleen op zijn goede als er een recessie komt en de vraag wat terugvalt en er overaanbod ontstaat. ‘Maar dit segment is cyclisch en zal hoe dan ook terugkomen.’ Wat residentieel vastgoed betreft gaat hij op termijn zijn blootstelling verhogen. Vandaag ziet hij evenwel nog geen koopjes. En op het vlak van kantoren komen enkel nieuwe gebouwen die geen ESG-uitdagingen kennen, goed gelegen en goed geconnecteerd zijn in aanmerking.
Structureel en fundamenteel
José Luis Pellicer wil het ten slotte hebben over de twee drijvende krachten achter vastgoed die na Covid fundamenteel zijn veranderd. ‘Enerzijds is er de opkomst van ESG en de regelgeving errond en anderzijds de gewijzigde perceptie m.b.t. hybride werken die hand in hand is gegaan met de verdere versnelling van e-commerce.’ Hij steekt niet onder stoelen of banken dat ESG zeer belangrijk is geworden. ‘Een gebouw met een energie-efficiëntie die lager ligt dan E mag na 2023 niet meer worden verkocht. En in 2030 zal hetzelfde gelden voor gebouwen die niet minstens over een B-certificaat beschikken. Heel wat kapitaal zal dus de komende jaren in gebouwen moeten worden geïnvesteerd. En dat is slechts een deel van de regelgeving.’ Voor hem is het dan ook zonneklaar: vastgoedprijzen voor groene gebouwen zullen het goed blijven doen terwijl de prijzen voor gebouwen die dat niet zijn, zullen dalen. ‘Het verschil tussen de twee groepen zal dus flink toenemen en dat is vandaag nog niet ingeprijsd.’
Hij illustreert dit met een voorbeeld. ‘Neem bijvoorbeeld een kantoor in de periferie van Brussel dat in de jaren ’80 is gebouwd. Het zal niet alleen in prijs dalen omdat de rente is gestegen en de vastgoedmarkt moeilijk is maar ook door zijn gebrek aan energie-efficiëntie. Een opportunistische koper zal misschien 20 tot 30% van de initiële waarde willen betalen om daarna zo’n 40% van de vroegere waarde te moeten investeren om het gebouw om te vormen in energiezuinige appartementen. Om dit te kunnen doen, moet de prijs eerst fors terugvallen. Dit is in bepaalde steden reeds met shoppingcentra gebeurd.’
En ten tweede zal er meer worden thuisgewerkt waardoor veel bedrijven minder kantoorruimte nodig zullen hebben. ‘Kantoren zullen meer een plaats van samenwerking dan van productie worden. Er zijn met andere woorden veel vraagtekens rond kantoren. Het percentage van kantoren zal dalen en dat van residentieel vastgoed zal oplopen omdat er een chronisch tekort is voor betaalbare huisvesting in Europa. En daarvoor hebben we een samenwerking van de publieke en private sector nodig.’