Het is allemaal begonnen met de technologiebubbel aan het begin van deze eeuw. Toen werden ze bij het Franse huis Amundi hard met de neus op de feiten gedrukt.
‘We hebben toen echt geleden,’ herinnert Melchior Dechelette zich, hoofd innovatieve aandelenbeleggingen.
Hij sprak onlangs door Fondsnieuws in Amsterdam georganiseerd seminar over smart-bèta.
Bij de crash die op het spatten van de bubbel volgde, werd het de mensen bij Amundi duidelijk dat er te veel risico was geconcentreerd in de benchmark.
Markowitz
‘Die ontnuchterende ontdekking maakte dat wij gingen zoeken naar alternatieven. We doken diep in de literatuur en vonden dat professor Markowitz al in 1952 had gepleit voor diversificatie.
Hij deed dat met de woorden: “It’s the only free lunch”, een waarheid die meer dan een halve eeuw later nog nagalmt in de burelen van assetmanagers en andere beleggers.’
Maar stelde Markowitz zich tevreden met een marktrisico van 60 procent, Amundi wil dit risico verder terugdringen tot 45 procent.
Verlaging risico
Die doelstelling kan volgens Dechelette het beste worden bereikt door een minimum variance-aandelenstrategie te volgen. Hierin wordt beoogd de efficiency van de aandelenexposure te verbeteren om daarmee de risico’s te verlagen en het langetermijnrendement te verbeteren.
‘Naast selectie van kwaliteitsaandelen wordt het fundamentele risico beheerd, de volatiliteit gereduceerd en in de laatste stap van het beleggingsproces richten we ons op het beperken van het asymmetrisch risicoprofiel teneinde de participatie in neergaande markten zo veel mogelijk te beperken.’
Minimum variance benadering
Sinds de lancering van het Europese Equity Minimum Variance-fonds in april 2009 leverde deze focus op kwaliteitsaandelen een cumulatief rendement op van 79 procent (t.o.v. 68,5 procent voor de MSCI Europe), een volatiliteit van 13,4 procent procent (t.o.v. 18,6 procent voor de MSCI Europe, een daling van bijna 30 procent) en een Sharpe-ratio van 1,15 waar de sharpe voor de MSCI Europe op 0,73 staat.
Bovendien zorgde deze minimum variance-benadering ervoor dat over dezelfde periode in slechts 21 procent van de downside werd geparticipeerd.
Dechelette stelt dat de strategie van Amundi erop gericht is de volatiliteit te minimaliseren en de Sharpe-ratio te maximaliseren.
Diversificatie optimaliseren
‘We zijn er niet op uit het rendement te maximaliseren. Dat is in de praktijk heel moeilijk en leidt alleen maar tot teleurstellingen. Maar als je daarentegen het risicomanagement optimaliseert, dan kun je ook de verwachtingen beter managen.’
Door te focussen op risicomanagement in zowel de aandelen-, de sector- als de landenallocatie wordt de diversificatie geoptimaliseerd. Volgens Dechelette betekent dat bij aandelen dat de slechtste bedrijven worden geëlimineerd.
‘Dat doen we door vooral te kijken naar de dynamiek van ratio’s als cashflow, balans en de winst- en verliesrekening. Marktprijzen zoals koers-winstverhouding en “price-to- book” laten we buiten beschouwing. Want dat is nu juist het marktrisico.’
Geen alpha-selectie
Van een alpha-selectie wil Dechelette niet spreken. ‘Nee, daar voel ik me niet comfortabel bij. Want dan zou het verbonden zijn met de afwijking van de tracking error en daar blijven we juist zo dicht mogelijk bij.’
‘Iedere stap in het proces is erop gericht om het risico in de portefeuille te beperken: de aandelenselectie verhoogt de fundamentele kwaliteit van de portefeuille, de kwantitatieve stap reduceert de volatiliteit en ten slotte filteren de portfoliomanagers asymmetrische risico’s eruit.’
Hoge turnover
Het managen van deze risico’s heeft wel een prijs: de turnover in de low volatility-fondsen van Amundi bedraagt 30 procent per kwartaal, wat betekent dat de portefeuille jaarlijks volledig wordt aangepast.
‘Als je je portefeuille constant wilt optimaliseren, dan zul je met 62 tot 74 aandelen in een universum van 300 aandelen veel transacties moeten doen.’
‘Dat brengt hogere transactiekosten met zich mee, maar daar staat tegenover dat de volatiliteit bijvoorbeeld in 2008 de helft is geweest van de markt, terwijl we het in de lage bèta-periode van de laatste twee jaar 10 procent beter deden dan de index.‘
Meer nieuws van het smart bèta-event van Fondsnieuws:
Smart bèta: Focus op risicomanagement
Mimimum volatility ETFs: Focus op volatiliteit
Croci: Eén waarderingstool voor alle bedrijven
‘Meeste smart bèta-strategieën niet perfect’