Europese bedrijven zoeken voor financiering steeds vaker direct beleggers op. BNY Mellon-dochter Alcentra verwacht intussen de weging van Europa in zijn wereldwijde ‘direct loan’ portefeuilles op te voeren ten koste van het nog immer dominante Amerika.
‘Europese banken zijn bezig hun balansen te versterken en hebben te maken met beperkingen als gevolg van nieuwe regelgeving’, schetst chief investment officer Paul Hatfield van Alcentra uit New York de aanleiding tot het afbrokkelen van de dominante rol van bankfinanciering.
Angelsaksisch model
Deze rol zal meer vervuld moeten gaan worden door de markt, zoals gebruikelijker in Angelsaksische landen. ‘In Europa wordt 80 procent van de financieringsbehoefte van bedrijven door banken vervuld. In de Verenigde Staten is dit maar 50 procent’, aldus Hatfield in een gesprek met Fondsnieuws.
Met andere woorden, wie wil weten wat het voorland is voor Europa moet naar de VS kijken. Zowel bedrijven als beleggers van alle soorten en maten zijn hier al langer vertrouwd met de verstrekking van directe bedrijfsleningen, ofwel direct loans.
Intensieve selectie
Toch vraagt dit segment om een gespecialiseerde aanpak. De selectie en vervolgens het beheer is arbeidsintensiever dan bijvoorbeeld obligaties. Het gaat veelal om kleinere bedrijven. Ratings en prospectussen ontbreken over het algemeen. Ook is het niet ongebruikelijk na verstrekking van de lening zitting te nemen in het bestuur.
Zelfs als specialist bekijkt Hatfield hooguit een paar honderd deals per jaar nader en pikt hier hooguit enkele tientallen uit. ‘We werken momenteel aan een “pijplijn” van 40 a 50 deals, waarvan we verwachten in hooguit tien te beleggen.’
In het Verenigd Koninkrijk is de markt voor direct loans verder ontwikkeld dan op het Europese vaste land. Net als de Amerikaanse, steunt de Britse overheid de markt ook actief, onder meer met direct loan-programma’s waarin de staat voor de helft participeert. Daarbij draait de economie van het VK relatief goed. ‘We zijn overwogen in het VK’, aldus Hatfield.
Bierdrinkend Europa
Maar ook de andere Noordwest-Europese landen zijn aantrekkelijk volgens de Alcentra-CIO. ‘We zien veel mogelijkheden in Duitsland, de Benelux en Scandinavië.’ Ten aanzien van Frankrijk is hij terughoudender. ‘De lat [voor het minimum rendement] ligt hier hoger.’
Kapitaalsverstrekkers zijn in Zuid-Europese landen minder beschermd, wijst hij. Het zijn vooral de werknemers die bescherming genieten en het maken van een bedrijfsdoorstart is moeilijker. Hervormingen in Spanje maken dat Alcentra er wel rondkijkt. ‘Maar vooralsnog ligt onze focus op de bierdrinkende landen en minder op de wijndrinkende’, lacht Hatfield.
Het relatief hoge rendement – van 13 tot 15 procent voor kosten en 10 tot 12 procent na kosten – en de geringere volatiliteit ten opzichte van aandelen trekt in Europa vooral institutionele beleggers en family offices, aldus Hatfield. Ook het gegeven dat de leningen een variabele rente hebben, maakt ze aantrekkelijk nu centrale banken zich langzaam opmaken om de rente te verhogen.
Allocatie Alcentra
Het in Londen gevestigde Alcentra specialiseert zich in bedrijfsleningen en beheert zo’n 24 miljard dollar wereldwijd. Direct loans maken hiervan een relatief klein gedeelte van om en nabij de 5 procent uit, maar dit aandeel is groeiende.
Hierbinnen heeft het huis meerdere smaken. Global loans is bijvoorbeeld een wereldwijd fonds waar beleggers maandelijks in en uit kunnen. Het direct loan fonds heeft een meer private equity-achtig karakter waarbij beleggers zich voor 6 jaar moeten committeren.
Het wereldwijde fonds schoof van een 50:50 verdeling tussen Amerika en Europa, afgelopen jaar op naar een overweging voor Amerika van 65 procent en 35 procent voor Europa. Maar het oude continent komt terug, stelt Hatfield.
Rendementsperspectief
Hij wijst erop dat direct loans in Europa historisch zo’n 25 tot 50 basispunten beter renderen dan de VS. Dit is een aardige premie ten opzichte van de huidige spread van zo’n 500 basispunten opslag boven Libor waartegen de leningen nu ongeveer geprijsd zijn.
Echter, de premie werd gedrukt door een ‘prop’ in de markt, zoals Hatfield het tijdelijk hoge aanbod van direct loans in de Verenigde Staten typeert. Nu volumes in de VS wat teruglopen en Europa opkomt, geeft dat beleggers hier weer betere rendementsperspectieven. De Alcentra-CIO ziet het zwaartepunt van het wereldwijd fonds weer naar Europa verschuiven.
Beter risicoprofiel
De betere rendementen ten opzichte van obligaties, zelfs de high yield varianten, zijn vooral een weerspiegeling van de lage liquiditeit en niet van hoog risico, voegt de CIO nog toe. ‘De zekerheden zijn over het algemeen beter dan bij obligaties’, wijst hij. ‘De recovery ratio bij faillissementen is zo’n 70 tot 80 procent tegen rond de 40 bij obligaties.’
Naast onderpand, is een goede kasstroom een pre voor bedrijven om in te beleggen. Sectoren waar Hatfield daarom graag aan leent zijn retail en gezondheidszorg. ‘En minder sectoren met hoge vaste kosten, zoals hotels.’