De verdeling over de verschillende obligatiecategorieën is erg belangrijk. Deze tak van sport heet multi credit. Hoe richt je de portefeuille in en doe je het zelf of selecteer je een multi credit fonds?
Eelco Ubbels van Alpha Reserach sprak voor Fondsnieuws met twee specialisten.
De een is Greg Freer (foto), hoofd vastrentende waarden bij Invesco, die bij een multi credit fonds de allocatie bepaalt. De andere specialist is Duco Slob, portfoliomanager bij Theodoor Gilissen. Slob richt zich op het selecteren van de verschillende obligatiefondsen en houdt daarbij de multi credit allocatie bij voorkeur in eigen huis.
De definitie van een multi credit fonds is voor Slob dat het fonds zoveel mogelijk verschillende fixed income categorieën samenvoegt. Wat hem betreft wordt de streep getrokken bij structured credit. Emerging market debt en inflation linked bonds horen er dus wel bij.
Volgens Slob gaat het om zo breed mogelijk spreiden en zo soepel mogelijk kunnen bewegen tussen bijvoorbeeld staatsleningen en investment grade bonds.
Freer van Invesco wijst erop dat er twee soorten diversificatie zijn. ‘De eerste is vanuit een portfolio perspectief het samenstellen van de portfolio door assets uit verschillende categorieën erin te plaatsen. Hiermee vermindert statistisch gezien het risico. Diversificatie is daarnaast ook de capaciteit om op basis van pricing metrics het risico-rendementsprofiel te veranderen. Optimale diversificatie bereik je door verschillende soorten assets, maar ook door hierbinnen de juiste relative-value assets te vinden.’
Wat is momenteel zo interessant aan multi credit?
‘Het is interessant omdat momenteel niemand goed weet waar je moet zijn’, zegt Slob. ‘Er is een enorme sectorrotatie aan de gang. Emerging market debt is nu bijvoorbeeld niet populair, maar misschien volgende maand weer de performer van de maand. Als je het zelf niet meer weet, moet je naar een manager gaan. Multi credit is diversifiëren: als het ergens mis gaat, word je op een ander punt gered. Naast diversifiëren kan je met een manager die goed selecteert ook een mooi rendement behalen.’
Hoe bepaalt je de allocatie?
Freer: ‘Het risk-parity model is voor Invesco een structuur, maar we steunen ook op onze investment professionals als het gaat om waar de (relatief) betere returns zitten. Het model geeft wel een indicatie, maar de beslissing wordt genomen door onze 10 ‘most senior investors’. Andere manieren zijn niet goed of slecht, maar zo gaat Invesco te werk.’
Kan je het zelf doen, of huur je een specialist in?
‘Let op met ETFs bij high yield of emerging marktet debt’, geeft Slob aan. ‘Dit zijn geen doorzichtige markten. Bij investment grade obligaties zou je een actieve manager kunnen overwegen, die wel waarde kan toevoegen maar ik kan de keuze voor een ETF hier wel begrijpen.’
Elke actieve manager die Slob spreekt over high yield ETFs weet precies welke leningen in de ETF zitten en welke niet. ‘Hierdoor weet een actieve manager toegevoegde waarde te behalen. Kortom, minder liquide markten wil je actief doen.’
Wie neemt de eindbeslissing?
‘Bij Invesco nemen 160 analisten een beslissing binnen asset classes. Iets meer dan 20 doen de macro- en asset-allocation’, aldus Freer. ‘Het is een geïntegreerd proces. Portfolio managers zijn verantwoordelijk voor het samenvoegen van de informatie van de top-down en fundamentele teams. Daarom hebben we mensen voor beide processen. Iemand in de asset class, en iemand erboven.’
Waar komt performance vandaan?
‘Bij Invesco is onze visie is dat de meeste informatie van het fundamentele team moet komen. Laten we zeggen 2/3. De rest komt van tactical asset allocation. Niet meer dan 1/3 omdat we geen hedge fund zijn.’
Multi credit zelf doen?
Theodoor Gilissen doet de allocatie bij voorkeur zelf. Slob: ‘Een specialist wint het altijd van een tienkamper. Daarom is het combineren van specialisten voor ons interessanter dan een tienkamper.’
Hij vervolgt: ‘Het is geen belemmering als je de allocatie van een multi credit fonds niet weet. Je moet geloof hebben in de filosofie en het proces van de geselecteerde partij. Voorwaarde is dat deze asset manager consistent is in zijn gedrag en doet wat je van hem verwacht. Maandelijks vraag ik de portefeuille op, maar steekproefsgewijs te controleren of er in grote lijnen gebeurt wat er afgesproken is.’
‘Er zijn maar weinig partijen die goed een multi credit fonds kunnen runnen. Pimco is er daar één van. Het gaat om voldoende resources op elk individueel gedeelte op asset allocatie gebied. Het is overigens wel van belang om bij multi credit op te letten dat je niet zoveel diversifiërt dat je een ETF overhoudt.’
Conclusie
Bij multi credit gaat het zowel om interne als externe capaciteit. Voor een vermogensbeheerder is het van belang om wel die capaciteit te hebben, indien de allocatie en het monitoren in eigen huis plaatsvindt. Het voordeel van een multi credit fonds bestaat in het voorkomen van concentratierisico en dat aanpassingen sneller plaatsvinden.
Kortom, in een lage rente omgeving en ‘the search for yield’ is dit een zeer interessante discipline om rendement toe te voegen. Er zijn feitelijk drie mogelijkheden. Zelf doen of een fonds selecteren zijn de eerste twee mogelijkheden. Maar een combinatie waarbij het multi credit fonds als ‘add-on’ fungeert is zeker niet uit te sluiten.
Eelco Ubbels is directeur van Alpha Research, een onderzoeksbureau dat zich richt op onderzoek naar asset allocatie en profielfondsen en modelportefeuilles.
Wilt u ook een inhoudelijke bijdrage over beleggen of ontwikkelingen in de sector schrijven voor de Fondsnieuws-site, dan bent u daartoe van harte uitgenodigd. Artikelen mogen maximaal 500 woorden lang zijn en moeten zijn voorzien van de contactgegevens van de auteur, inclusief een portretfoto. Plaatsing van een bijdrage is ter beoordeling aan de (hoofd)redactie. Stuur deze dan s.v.p. naar harm.luttikhedde@fondsnieuws.nl.