Wat een verschil in één jaar tijd. Twaalf maanden geleden concentreerde het debat zich op hoe centrale banken het proces van afwikkeling van hun programma’s voor kwantitatieve versoepeling (QE) zouden beheren, zegt Olivier Colsoul (foto), senior economist bij Bank Nagelmackers.
Door de onzekerheid veroorzaakt door handelsconflicten en de vertragende wereldeconomie hebben een tiental centrale banken de afgelopen maanden hun rente verlaagd in een poging de groei en de inflatie te stimuleren. Er wordt zelfs nu gespeculeerd of QE binnenkort opnieuw moet worden ingezet. Tot een paar jaar geleden werden negatieve nominale rentetarieven als onmogelijk beschouwd vanwege de nul ondergrens.
Maar de voorbije dagen, zei voormalig Fed-voorzitter Alan Greenspan dat niets de VS ervan weerhoudt om door de globale trend van negatieve rente meegesleurd te worden, waaraan hij voegde toe dat de nulrente geen betekenis heeft naast een bepaald niveau. Van zijn kant heeft Olli Rehn, lid van de raad van bestuur van de ECB, gewezen op de noodzaak van een aanzienlijk versoepelingspakket in september.
Vertraging
Colsoul: ‘In het geval van een verdere substantiële economische vertraging, zullen de centrale banken van de meeste geavanceerde economieën niet de mogelijkheid hebben om een conventioneel beleid te hanteren zoals het verleden. De gemiddelde versoepelingscyclus sinds 1980 ligt rond de 350 basispunten, maar het huidige gemiddelde G7-basisrente is slechts 0,7 procent. Als gevolg hiervan, en zeker bij een diepere neergang, zullen onconventionele beleidsmaatregelen zoals kwantitatieve versoepeling en negatieve rente nodig zijn. Maar beleidsmakers zijn misschien niet bereid om de tarieven fors onder nul te duwen, omdat de voordelen van lage rente (lagere financieringskosten, valuta afzwakking) beperkt of contraproductief (hogere leningsmarge, depositovlucht, schade aan pensioensparen) kunnen zijn.’
In plaats van, of naast negatieve rentetarieven, kunnen centrale banken zich wenden tot QE gericht op het stimuleren van groei en inflatie. Hoewel de verdiensten van QE zijn bekritiseerd, het is zeker een steun voor de houdbaarheid van de staatsschuld. Om een gemiddelde monetaire versoepelingscyclus te evenaren, moeten centrale banken mogelijk activa kopen ter waarde van 20 procent van het bbp (bron: Oxford Economics). Maar reeds lage risicovrije rendementen en hoge activawaarderingen betekenen dat QE waarschijnlijk minder effectief is dan in het verleden. Hoe dieper een wereldwijde neergang is, des te diverser en radicaler kan QE zijn. Opties omvatten het kopen van bedrijfsobligaties, bankleningen en aandelen, FX-interventies, infrastructuur en andere fiscale uitgaven.
Gewaagde stappen
Colsoul: ‘Hoewel veel regeringen het pad van fiscale en begrotingsimpuls niet echt belopen hebben, kunnen de zaken in de toekomst veranderen omdat steeds meer stemmen pleiten voor meer gewaagde stappen in die richting. Het is natuurlijk de vraag of de efficiency van het begrotingsbeleid gekoppeld met monetaire versoepeling vruchten zal afwerpen. Bovendien, hoe meer de opties van de centrale banken extreem zijn hoe moeilijker het wordt om QE te verlaten. En dat zal ook de onafhankelijkheid van de centrale bank doen verminderen. Aangezien de voorrechten van de centrale banken impliciet worden uitgebreid, zal dat waarschijnlijk leiden tot een grotere coördinatie tussen het financiële, budgettaire en monetaire beleid, waardoor hun onafhankelijkheid geleidelijk wordt aangetast.’
Conclusie
Colsoul stelt het als volgt: ‘Centrale banken hebben geen toverstaf om de schade aan de wereldeconomie te herstellen. Maar aangezien de financiële markten geloven dat meer accommodatie gerechtvaardigd is in de context van de huidige vertraging en te veel stimulus verkiest dan te weinig, hoe meer centrale bankiers wachten om te handelen, hoe meer ze het risico lopen om het in de toekomst agressiever te doen (zie Fed volledig onder druk van de obligatiemarkten en de Amerikaanse president).’
‘We zullen moeten wennen aan deze nieuwe “normaliteit”: steeds minder onafhankelijke centrale banken, lage(re) rentetarieven en kwantitatieve versoepeling. De bankbiljettendrukmachine is daarmee klaar met draaien. Als de centrale banken in de ogen van sommigen lijken op de gangsters van de moderne tijd, zijn ze waarschijnlijk aardige gangsters. Omdat zonder hen de situatie erger zou zijn …’