De Europese Centrale Bank (ECB) wil met een opkoopprogramma de markt voor asset backed secutities (ABS) nieuw leven inblazen. Maar zonder herziening van de regelgeving die banken en verzekeraars ontmoedigt in ABS te beleggen, is het zinloos.
Dit stelt David Covey (foto) van Nomura. Het hoofd Europese ABS-strategieën zegt dat de Europese productgroep nog steeds in het verdomhoekje zit door de associatie met de Amerikaanse tegenhanger.
Besmet
De Amerikaanse variant wordt nog steeds aangemerkt als de veroorzaker van de financiële crisis. Europese ABS hebben echter nog steeds een ‘track record qua wanbetalingen dat gunstig afsteekt bij bijna elk ander financieel instrument’, aldus de specialist van Nomura, het Japanse huis dat na de crisis de Europese activiteiten van Lehman Brothers kocht.
Naast het eind vorig jaar gelanceerde opkoopprogramma van de ECB, ziet Covey de consultatie van de Europese Commissie (EC) over een EU-kader voor eenvoudige en transparante securitisatie als positief. ‘Het is een ander teken dat de wetgevers staan te popelen om de vruchten te plukken die een gezonde securitisatiemarkt kan opleveren’.
Eindbeleggers
In 2007 was de omvang van de markt nog zo’n 1.300 miljard euro. Uitgevende instellingen konden zich financieren en risico’s konden worden herverdeeld. Tegenwoordig wordt tweederde van de uitgiftes direct bij de ECB als onderpand voor leningen geparkeerd door de banken. ‘Minder dan 80 miljard euro werd in feite geplaatst bij eindbeleggers [in 2014], een daling van 80 procent ten opzichte van de top’, aldus Covey.
Volgens hem dient securitisatie hiermee niet langer de reële economie maar is het slechts een manier voor banken om aan liquiditeit te komen. ‘Zelfs met aanwezigheid van de ECB in de markt, zal de uitgifte in 2015 waarschijnlijk nog steeds ver onder de 125 miljard euro uitkomen die nodig is om te voorkomen dat de markt voor het achtste opeenvolgende jaar krimpt’, voegt hij toe.
Hij wijst erop dat de winterslaap van de markt het gevolg is van lage rentabiliteit. Aanbod zal alleen maar toenemen als de banken, de belangrijkste emittenten, er voordeel in zien. ‘Dit vereist dat financieringskosten en kapitaalverlichting van securitisatie kunnen concurreren met andere opties. Op dit moment is het financieel gewoon niet aantrekkelijk genoeg.’
Regelgeving
Regels maken dat de kapitaalverlichting voor het overgedragen van risico te laag is, aldus Covey. Ook aan de koopkant hebben regels ‘grote delen van de beleggersbasis uit de markt gedrukt’.
Verzekeraars, ooit goed voor 15 tot 25 procent van de vraag, verdwijnen ‘massaal’. Als reden ziet Covey de stijging van het kapitaal dat ze moeten aanhouden ‘tussen twee en twintig maal hoger ligt’ dan voor bedrijfsobligaties en gedekte obligaties met vergelijkbare rating.
Met het uit beeld verdwijnen van verzekeraars is de vraag door banken nog belangrijker geworden voor de markt. Maar banken worden geconfronteerd ‘met “haircuts” op AAA-rating securitisaties die drie tot vijf keer hoger liggen dan die op gedekte obligaties en kapitaaleisen die twee keer zo hoog zijn’. Als hierin geen verandering komt, zullen banken net zo terughoudend blijven als verzekeraars, verwacht de Nomura-specialist.
Dood spoor
Covey stelt dat voor het goed functioneren van een markt een brede beleggersbasis nodig is. De grote vraag is volgens hem of regelgeving kan worden herzien en geïmplementeerd voor het opkoopprogramma eindigt. ‘Zo niet, dan zal het opkoopprogramma uiteindelijk slechts tot een dood spoor leiden.’