Niet de crisis rond Griekenland, maar de stijging van de Duitse tienjaarsrente is de belangrijkste driver voor de onrust op de obligatiemarkten. ‘Wat daar achter schuilgaat is het besef dat de bullmarkt voor obligaties voorbij is.’
Dat zegt Roman Gaiser, de high yield specialist van Pictet Asset Management, die vier jaar geleden de overstap maakte van Threadneedle waar hij een gelauwerde bedrijfsobligatiebelegger was.
Gaiser stelt in een gesprek met Fondsnieuws dat beleggers beseffen dat de obligatiemarkt een eindstation heeft bereikt met een Duitse tienjarige staatsobligatie die in april een yield aantipte van 5 basispunten. Sindsdien is de Duitse rente fors gestegen, maar staat nu nog altijd op een historisch laag niveau van 0,8 procent.
Voor veel beleggers in bedrijfsobligaties was dat net als bij staatsobligaties reden om de uitgang te zoeken. Uitstroom en dalende koersen waren afgelopen weken het gevolg, maar Gaiser denkt niet dat deze trend doorzet. ‘Integendeel, voorlopig zal de rente op een behoorlijk laag niveau blijven. Dat is een gevolg van een combinatie van lage inflatie, lage groei en het opkoopprogramma door de ECB.’
Bodem bereikt, maar voorlopig geen piek
Risicovolle, hoogrentende bedrijfsobligaties blijven in dat verband interessant, omdat de spread ten opzichte van staatsobligaties 3 procent is. ‘De bodem is bereikt, maar dat wil niet zeggen dat we nu naar een piek gaan. Op termijn natuurlijk wel, maar voorlopig in ieder geval nog niet’, zegt Gaiser.
Toch wachten veel obligatiebeleggers nog even af met het (opnieuw) kopen van hoogrentend schuldpapier. Ze denken dat de rente nog iets verder zal stijgen en verwijzen daarvoor naar de onzekerheid rond Griekenland. Gaiser denkt dat de rust echter relatief snel zal terugkeren.
Gunstig is volgens hem voor high yield beleggers de lage rente, het lage faillissementsrisico voor bedrijven in Europa, toenemende M&A-activiteit en de aantrekkelijk spread tegenover staatspapier.
Bronnen van zorg
Er zijn echter ook wel bronnen van zorg, waarschuwt Gaiser, zoals het deflatie- en het event-risico. Zorgen maakt hij zich ook over de liquiditeit, die ook op de high yieldmarkt niet florissant is. Het handelsvolume is in dit segment van de markt overigens beperkt verslechterd ten opzichte van de andere deelmarkten: 30 procent ten opzichte van 2007, tegen 50 procent voor investment grade en 70 procent voor Amerikaans staatspapier.
De verklaring daarvoor is volgens Gaiser een combinatie van factoren: regelgeving die de rol van banken als market maker uitholt en de ECB die schuldpapier voor 60 miljard per maand opkoopt. ‘Daarnaast,’ zegt Gaiser, ‘bewegen beleggers allemaal dezelfde kant op: ze kopen. Daardoor is prijsvorming en liquiditeit lastig.’
Het aantal emissies in Europa is in het segment double B en single B-papier niet slecht. Gaiser zegt dat er nieuwe emittenten op de markt komen, zelfs die uit Rusland. En er is vooral ook sprake van herfinanciering - al lopen de kosten daarvoor met de stijgende rente wel op. Opvallend is de komst van Amerikaanse bedrijven naar Europa. Door de lagere Europese rente scheelt dat hen wel tot 100 basispunten aan renteverplichtingen.
Sectorallocatie
Gaiser is met zijn Pictet Eur High Yield Fund op dit moment vooral geïnteresseerd in sectoren die zich op consumentengoederen en services richten, vooral vanwege het economische herstel. Verder is hij enthousiast over telecom.
‘In Europa heb je wel 120 telecombedrijven, in de VS nog maar vier. Dat wijst op (toekomstige) consolidatie. Dat is interessant. Zo werd de Spaanse kabelfabrikant Ono overgenomen door het kredietwaardigere Vodafone. Het schuldpapier van Ono, waarvan de risicopremie wel 500 basispunten is, wordt daardoor interessanter en stijgt de prijs.’
Het Pictet Eur High Yield Fund staat year to date (31/5) op een rendement van 3,71 procent, tegen 3,54 procent voor de benchmark, de Merrill Lynch Euro High Yield Constrainted index. Op eenjaarsbasis blijft het fonds door enkele verkeerde keuzes in 2014 echter fors bij de index achter: 2,26 procent tegen 4,93 procent.