Dat wat haar het meest wakker houdt, verzucht portefeuillebeheerder Elaine Stokes van Natixis-affiliate Loomis Sayles tijdens een mediabijeenkomst in Parijs, is het gebrek aan liquiditeit onder obligaties met een korte duratie. Toch is ze niet de enige die óók zegt: de baan van obligatiebeleggers was lange tijd saai, nu is het weer leuk.
De specialist van het obligatiehuis uit Boston is op bezoek bij Natixis Investment Management, de in Frankrijk gevestigde asset manager met 20 dochter-ondernemingen. In gesprek met Credit-CIO Philippe Berthelot van Ostrum AM en Deputy CIO Francois Collet van DNCA, deelt Stokes haar zorgen. ‘Dit is echt een probleem!’
De oorzaak voor het huidige gebrek aan liquiditeit is tweeledig, zegt ze later desgevraagd. ‘Aan de ene kant is er de enorme onzekerheid in de markt, door alle gebeurtenissen van de laatste tijd. Dat zorgde voor enorme spreads. Intussen speelt er een gebrek aan nieuwe uitgiftes, voornamelijk van high yield obligaties. En aangezien mensen intussen gewoon hun coupons uitbetaald krijgen, springt iedereen er bovenop als er weer een nieuwe uitgifte is. Opgeteld speelt er heel veel tegelijk’, concludeert ze.
Toch stelt Stokes dat er geen sprake is van een blijvende situatie. De handelaar die haar onlangs alarmeerde dat het ‘net zo erg was als in 2020’, begint nu heel voorzichtig wat verbetering te zien bij treasuries, aldus Stokes. ‘Wat nodig is, is minder onzekerheid. En dat begint te komen.’
Moral hazard
Het is niet het enige waarvan ze wakker ligt. ‘Het idee dat officiële documenten en de rule of law in twijfel wordt getrokken, is dat ook. ‘In Amerika vallen banken om, “moral hazard” ligt op de loer, en dan heb je nog de AT1’s. Op de lange termijn is het de vraag hoe zeer regeringen zich gaan bemoeien met beslissingen in financiële markten.’
Berthelot van Ostrum AM stelt dat het eigenlijk om een idiosyncratisch risico gaat, met de Amerikaanse kleine banken aan de ene kant en de regulering van de Europese bankensector aan de andere kant. ‘Gelukkig lijkt het tij redelijk gekeerd. De crisis is netjes gemanaged. Er is geen Lehman-moment, er is geen chaos. Ja, er is nervositeit, er zijn vraagtekens rond de documentatie van AT1. Maar hoewel de markt moeilijk is, functioneert hij. En dat maakt het leven van ons obligatiebeleggers een stuk aantrekkelijker dan die járen aan ultra-lage rentes. Deze baan was altijd saai, maar nu is het weer hier te doen.’
Ook Stokes spreekt van interessante tijden voor obligatiebeleggers. ‘Obligaties zijn herprijsd en zijn aantrekkelijk versus alle andere plekken waar je je geld naartoe kunt brengen. Ik hield nooit zo van werken in de weekenden, maar nu heb ik er lol in.’
Beleggen in coco’s
Niet alle beleggers zijn het daarover eens. Collet van DNCA vreest dat ‘2023 niet het jaar van de obligaties is’. ‘We zitten in een verschuiving van het inflatieregime. Dat heeft grote implicaties voor obligaties, aangezien die dan maar een klein beetje bescherming kunnen bieden. Het zal volatiel blijven, en ik denk bovendien dat de correlatie met andere beleggingscategorieën weer zal toenemen.’ Collet stelde een dag eerder nog voor aan een Amerikaanse belegger om geldmarktfondsen te verkiezen boven treasuries. ‘Long treasuries levert 3,5 procent op, geldmarktfondsen 5 procent. Al met al zijn wij negatief over duratie.’
Het grootste risico volgens de belegger van DNCA is een monetaire beleidsfout die tot een grote recessie leidt. ‘Nu de centrale banken zich bewust zijn van het probleem in de bankensector, kunnen ze de economie zeker tot stilstand brengen.’
Kansen binnen het obligatiespectrum ziet Berthelot van Ostrum AM onder meer bij ABS en inflatiegelinkte obligaties. Beleggers in coco’s adviseert hij om constructief en selectief te zijn. ‘De Europese bankensector is solide en betrouwbaar. Een rationele belegger zal wel om een hogere premie vragen bij Zwitserse AT1 versus die van de rest van de banken.’
Stokes: ‘Coco’s waren niet goed geprijsd, doordat mensen zó hard naar returns zochten. Nu snappen mensen de risico’s van AT1 en zijn ze weer prima geprijsd. Dat maakt het een meer belegbare beleggingscategorie.’ Terugkomend op het gebrek aan liquiditeit, zegt ze dat die volatiliteit eveneens eens kans kan bieden. ‘Het is wanneer er koopjes zijn, dat je je langetermijnportefeuille moet opbouwen.’