Een van de favoriete indicatoren van Warren Buffett - de grootste naoorlogse belegger ter wereld - is die welke de marktkapitalisatie afzet tegenover het bruto binnenlands product (bbp). Deze zogenoemde Buffett indicator wordt al decennialang gebruikt om te bepalen of de beurs eerder goedkoop of eerder duur gewaardeerd is.
Eind september stond de indicator op meer dan 140 procent, wat betekent dat de totale beurswaarde fors hoger is dan de laatst gerapporteerde omvang van de Amerikaanse economie. Buffett heeft over het percentage van deze zogenoemde Total Market Cap (TMC) gezegd dat ‘deze maatstaf waarschijnlijk de beste is om de waardering op een gegeven moment in de tijd te beoordelen’.
Lange termijnbeleggers als Warren Buffett leggen in dat kader uit dat het aandelenrendement wordt bepaald door drie factoren: de eerste is rente, die op dit moment historisch laag staat, vooral in Europa en Japan, maar ook in de VS. Hoe hoger de rente, hoe lager het aandelenrendement en vice versa. Beleggers kijken namelijk altijd naar het risicovrije rendement, waarvoor historisch gezien Amerikaanse Treasuries de benchmark zijn. Als de rente op dit schuldpapier daalt, wat op dit moment in de VS (weer) het geval is, dan stijgen de aandelenkoersen. Hierdoor wordt de toekomstige waarde van aandelen duurder verdisconteerd naar het heden.
Daarnaast speelt bij de inschatting van de toekomstige rendementen de vraag mee wat de langere termijn winstgevendheid is van bedrijven. Het historisch gemiddelde is 6 procent, maar ook wordt gesteld dat deze winstgevendheid grosso modo in de pas loopt met het gemiddelde van de lange termijn economische groei. In de VS is dat hoger dan in Europa wat verklaart dat grote institutionele beleggers, zoals het steenrijke Noors Pensioenfonds, inmiddels hebben besloten meer in Amerikaanse aandelen te beleggen dan in Europese. Het Noors Pensioenfonds geeft daarvoor als belangrijkste reden dat de VS meer aantrekkelijke techbedrijven telt en bovendien ook minder geplaagd worden door geopolitieke problemen.
Als derde factor die een rol speelt bij de inschatting van de toekomstige winsten wordt gekeken naar de waardering. Ook hier geldt het fenomeen van ‘reversion to the mean’ – alles keert terug naar een historisch gemiddelde. Hoge waarderingen en lage toekomstige rendementen zijn gecorreleerd. Hier gaat het om de TMC versus de Bruto Nationaal Product (GNP), wat Buffett de ‘best single measure’ noemt. Op dit moment staat deze zogenoemde Buffett-indicator, zoals gezegd, boven de 140 procent.
Op basis van historische data komen aandelenexperts tot een marktwaardering die in vijf zones wordt onderverdeeld: een ratio van minder dan 50 procent betekent een ‘aanzienlijke onderwaardering’, een ratio van 50 tot 75 procent is een ‘bescheiden onderwaardering’, 75 tot 90 procent is ‘fair gewaardeerd’, 90 tot 115 procent is ‘bescheiden overgewaardeerd’ en boven de 115 procent is ‘aanzienlijk overgewaardeerd’.
‘There is no alternative’
Dat laatste is nu het geval en onderstreept waarom professionele beleggers massaal neutraal of onderwogen zijn gepositioneerd. In vergelijkbare situaties, zoals in aanloop naar de crash van 2001/2002 en 2008, volgde een forse correctie. Dit keer is er wel één belangrijk verschil: de rentes zijn zo laag zijn dat risicovrij beleggen in staatsobligaties eigenlijk passé is – in ieder geval voor dit moment. Hierdoor wordt deze langjarige aandelenrally wel de ‘meest gehate koersrally’ ooit genoemd. TINA ligt op ieders lippen bestorven: ‘There Is No Alternative’.
De 89-jarige Warren Buffett worstelt met deze, ook voor hem unieke episode. ‘Het is erg, erg, erg moeilijk om transacties aan te gaan in een wereld waarin miljarden dollars aan geld beschikbaar is, gecombineerd met de dierlijke instincten van managers én de toegang tot buitengewoon goedkoop geld’, gaf hij recent in een gesprek met de Financial Times toe.
Veel cash
Buffett presteert de laatste jaren slechter, omdat hij aandelen eigenlijk te duur vindt en de boodschap van de naar hem genoemde indicator niet wil verloochenen. Hij zit dan ook op veel cash en wacht af.
De beleggingsgoeroe zei daarover in de FT: ‘Mensen worden slimmer, maar niet wijzer. Ze worden niet emotioneel stabiel. Alle omstandigheden voor extreme overwaardering of onderwaardering bestaan, net zoals 50 jaar geleden. Je kunt het allemaal leren aan mensen, je kunt ze zeggen dat ze Ben Graham’s boek moeten lezen. Je kunt ze laten studeren, maar als ze bang zijn, zijn ze bang.’