Beleggen wordt in het nieuwe pensioencontract minder dynamisch en meer strategisch. Toch maakt dit niet dat pensioenfondsbesturen meer achterover kunnen leunen. Integendeel, pensioenfondsbesturen komen zelf meer aan het stuur te zitten.
Dit zeiden Bart Kuijpers (foto) en Jitzes Noorman, tijdens het jaarlijkse macro-outlook event van BMO Global Asset Management (GAM), waarin de beleggingsimplicaties van het nieuwe pensioenakkoord een prominent onderdeel van het programma was.
‘Doordat het bestaande kader met het vereist eigen vermogen, solvabiliteitseisen en verplichtingen wegvalt, wordt de beleggingsstrategie in het nieuwe stelsel heel anders gevormd. Het zal aan besturen zijn om te beslissen hoe ze vanaf de introductie van het nieuwe stelsel verder gaan en dat is een hele grote verantwoordelijkheid’, aldus Kuijpers, hoofd fiduciary investments.
‘Besturen moeten nu zelf hun risicoprofiel bepalen’, vult Noorman, portfolio manager & delegated CIO, aan. Hij doelt hiermee op een beleid dat meer uitgaat van eigen uitgangspunten zoals de investment beliefs en de risicohouding. Hierdoor verwacht hij dat het beleggen minder dynamisch en meer strategisch wordt. ‘Het beleggingsbeleid wordt expliciet vastgesteld en vanaf dat punt is het een kwestie van uitvoeren.’
Beleggingsimplicaties op hoofdlijnen
Ondanks dat er nog veel onduidelijkheid bestaat, schetst Noorman de beleggingsimplicaties op hoofdlijnen. ‘Het wordt in de eerste plaats een lifecycle-benadering, waarin er voor jongere deelnemers meer risico kan worden genomen en het renterisico pas vanaf een latere fase wordt afgedekt. Hiermee verandert het renteafdekking, want dat zal een kortere looptijd hebben. De afdekking zal daarom naar verwachting meer met fysieke obligaties worden gedaan en minder met derivaten.’
De focus komt meer te liggen op reëel beleggen waarin een koopkrachtambitie centraal staat. Om deze waar te kunnen maken is het op het eerste gezicht zaak om zoveel mogelijk rendement te behalen, maar toch hangt dit wel af van de vraag of het projectierendement nog een variabele inflatieafslag zal krijgen. ‘In dat geval kan het namelijk wel raadzaam zijn om in inflatiegerelateerde producten te gaan beleggen, ondanks dat deze minder renderen dan bijvoorbeeld aandelen.’
Ook de stelling dat illiquide beleggingen meer vrij baan krijgen in het nieuwe contract, hangt af van meer factoren dan alleen de koopkrachtambitie. ‘Je moet periodiek beleggingsrendement gaan toewijzen aan verschillende deelnemers en daarvoor kan de waardering van illiquide beleggingen een compenserende factor gaan vormen’, zegt Noorman.
Illiquide beleggingen
Kuijpers valt hem bij: ‘Illiquide beleggingen voegen zeker waarde toe aan de beleggingsstrategie, maar ik verwacht dat pensioenfondsen in de praktijk voorzichtig zullen zijn in de toepassing van deze beleggingscategorie. Waarderingen hebben direct invloed op de dekkingsgraad en daarmee op de buffer die moet worden aangehouden naar de verschillende leeftijdsgroepen, die kun je niet zomaar aanpassen. Hier moet echt nog meer duidelijkheid over komen. Ik zie pensioenfondsen daarom niet vanaf dag 1 fors in bijvoorbeeld private equity stappen.’
Deze asset categorie behoort wel tot de categorieën waarvan de asset manager de hoogste rendementen verwacht. Onderstaande grafiek laat de verwachte rendementen (verticale as) en de verwachte volatiliteit (horizontale as) zien voor een 15-jaar horizon.
Wat hierbij opvalt, is dat de verwachte rendementen per saldo niet enorm verschillen van de langetermijnverwachtingen die de asset manager vorig jaar hanteerde. Hoewel dit op het eerste gezicht onlogisch lijkt in het huidige turbulente economische klimaat, nuanceert Noorman dit. ‘Er zijn compenserende factoren. Kijk bijvoorbeeld naar high yield. Kredietrisico’s zijn toegenomen maar ook de spreadniveaus zijn fors gestegen. De economische krimp doet zich voor in 1 jaar, maar als je 10 of 15 jaars rendementen uitrekent, dan is het gemiddelde effect niet zo heel groot.’
Basisscenario
Het basisscenario van BMO GAM gaat uit van een economische krimp van 4 procent dit jaar en een groei van 5 procent volgend jaar. In dit scenario bungelt de eurozone aan de onderkant en is China de positieve uitschieter. Kortom, wel een recessie maar geen depressie.
In het basisscenario is er daarnaast sprake van een gematigde inflatiestijging. Ook de torenhoge begrotingstekorten zullen dit niet aanjagen volgens chief economist Steven Bell. ‘Uit historische data blijkt dat schuldniveaus van landen hier geen effect op hebben. Ja, het wordt voorgeschreven in de economische tekstboeken, maar historisch is dit gewoon niet correct. Wat mij betreft zijn er dus ook geen aanknopingspunten voor de korte termijn om te geloven dat dit nu wel zo gaat zijn.’
In de markten valt een andere visie af te lezen. Een visie die nogal diffuus is, zegt Noorman. ‘De markten zijn verre van eenduidig, zowel producten die je inzet als inflatieprotectie als producten die je inzet als deflatieprotectie zijn duurder geworden.’ In een dergelijk spanningsveld is het volgens hem zaak om de portefeuille te spreiden en staartrisico’s aan beide kanten van het spectrum af te dekken.
Tot slot dan nog de vraag of vergrijzing de inflatie niet alsnog aanwakkert. Volgens Kuijpers valt dit mee, want robotisering kan dit proces bijvoorbeeld voor een deel afremmen. Noorman beaamt dat hier iets voor valt wat te zeggen. Maar nog belangrijker is het volgens hem om te bedenken dat niet maar één kracht aan het werk is. ‘Het is juist het samenspel dat het moeilijk maakt.’