‘Kredietbeoordelaars hebben teveel een ‘‘one size fits all’’-benadering. Ze zijn heel sterk gericht op het geven van ratings op basis van de driejarige Ebitda.’
‘Ze discrimineren vaak small- en midcaps, omdat ze er beperkte kennis van hebben. Daardoor krijgen deze bedrijven een lagere rating en betalen ze een hogere rentepremie op hun obligaties. Daar anticiperen wij op.’
Dat zegt Klaus Blaabjerg, fondsmananger van het Sparinvest High Yields Value Bonds Fund, in een gesprek met Fondsnieuws. Het fonds is in de categorie Obligaties Euro High Yield genomineerd voor een FD Morningstar Award.
Nadruk op Book to value
Sparinvest is een waardebelegger en vanuit die optiek kijkt Blaabjerg vooral naar de kredietkwaliteit, de kapitaalpositie en het faillissementsrisico van het bedrijf. ‘Voor ons is niet de Ebitda, maar de book to value en de debt to equity doorslaggevend’, zegt Blaabjerg.
Met deze aanpak behaalde het fonds sinds de omslag op de markten, in maart 2009, een rendement van 140,5 procent, hetgeen een outperformance ten opzichte van de benchmark is van 46,66 procent. De benchmark is de Merrill Lynch Global High Yield index.
Focus op ondergewaardeerd
Blaabjerg, die het fonds sinds 2005 leidt, zegt dat hij net als waardebelegger vooral geïnteresseerd is in bedrijven die ‘unpopular, underresearched and undervalued’ zijn.
Het fonds richt zich bij de zoektocht naar aantrekkelijke high yields vooral op small- en midcaps, die aan bovengenoemde criteria voldoen. ‘Ze worden door kredietbeoordelaars vaak per definitie benadeeld. Daardoor betalen ze een lagere rating en betalen een hogere premie.’
Volgens Blaabjerg worden deze bedrijven daardoor ten onrechte benadeeld en wordt de onderliggende kracht van deze ondernemingen onvoldoende gezien. Het Sparinvest High Yields Value Bonds Fund ziet in dergeljike bedrijven, en daarmee ook in de obligaties, een sterk koerspotentieel.
Geen angst voor inflatie
Zo is op dit moment de yield in de portefeuille 9,5 procent, terwijl de obligaties een gemiddelde rating van -BB hebben. De spread ten opzichte van staatsobligaties bedraagt volgens Blaabjerg ongeveer 700 basispunten.
Voor inflatie is hij op dit moment niet bang, omdat het vooral asset price inflatie is. ‘Dat loopt er na een jaar weer uit. De hoge werkloosheid maakt dat de kans op looninflatie, die in de kern veel gevaarlijker is, thans niet groot is.’ De looptijd is met 3,7 jaar conform de index.
Behalve naar ondergewaardeerde bedrijven, zoekt Blaabjerg met zijn drie teamleden ook naar ondernemingen die potentieel overnamekandidaat zijn.
Overname-clausule
Voor een belegger in high yields obligaties heeft dat grote voordelen. In elke uitgegeven obligatie voor deze categorie bedrijven staat namelijk een clausule dat bij overname ten minste een koers van 101 procent moet worden uitgekeerd.
‘Als je een dergelijke obligatie op een koers van bijvoorbeeld tachtig hebt gekocht, dan kun je daar forse rendementen op maken.’
Deze clausule geldt alleen voor high yields, en niet voor investment grade obligaties. Toch heeft dat fonds van Sparinvest, Investment Grade Value Bonds Fund, sinds maart 2009 een rendement geboekt van 153 procent, een outperformance van maar liefst 125 procent.
Het High Yield Value Bonds Fund heeft een iets hogere volatiliteit dan de benchmark: op driejaarsbasis is dat 21,17 procent, tegen 17,80 procent voor de index.
Wereldwijd universum
Blaabjerg verklaart dat uit het feit dat het fonds vooral in small- en midcaps belegt en dat men met een aanzienlijke uitstroom te maken had in het najaar van 2008. Het fonds dook toen 37,12 procent in de min, tegen 28,55 procent voor de index.
‘Wij grepen die uitstroom en de koersverliezen aan om bij te kopen. Daarvan hebben we vanaf maart 2009 sterk geprofiteerd.’
Het fonds heeft vooral Noord-Europese bedrijfsobligaties in portefeuille, maar mag putten uit een wereldwijd universum. Wel zijn duurzaamheidscriteria, die voor Sparinvest bedrijfsbreed gelden, doorslaggevend bij de beleggingskeuzes.