Het tij lijkt te keren voor beleggers in aandelen uit opkomende markten, onder meer doordat de groei en winstgevendheid aantrekken. Het hebben van een top-down visie is hier, in tegenstelling tot ontwikkelde markten, van groot belang.
Beleggers in opkomende markten weten het al langer: de regio is geen homogene groep.
Neem alleen al de zogeheten BRIC’s, de tot voor kort vier meest belovende opkomende markten bestaande uit Brazilië, Rusland, India en China.
De verschillen in rendement over de afgelopen vijf jaar zijn enorm, zoals uit onderstaande grafiek blijkt.
De vraag of het zinvol is om behalve op aandelen- en sectorniveau ook op landenniveau onderzoek te verrichten om tot de beste beleggingsportefeuille te komen, is actueel nu het sentiment ten aanzien van deze regio lijkt te daaien.
Zo heeft T. Rowe Price ‘sterk het gevoel heeft dat het tij aan het keren is’ als gevolg van recente ontwikkelingen. Volgens dit Amerikaanse fondshuis zijn de ergste correcties in de grondstoffenprijzen waarschijnlijk achter de rug en trekt de groei aan waardoor de eerste tekenen van winstherstel zichtbaar zijn. Daarbij heeft de Brexit de kans op verdere verkrappende maatregelen door de Federal Reserve verkleind.
‘De fundamentele langetermijnargumenten voor opkomende markten gaan nog steeds op’, schrijft T. Rowe Price in deze marktvisie. ‘Tegelijkertijd zijn de meeste beleggers onderwogen in opkomende markten. Gemiddeld maken opkomende markten nog geen 10 procent van de aandelenportefeuille uit.’
Dat de waarderingen aantrekkelijk zijn vergeleken met de historische gemiddelden en zowel economieën als bedrijfswinsten tekenen van verbetering tonen, ‘zou beleggers moeten aansporen naar deze markten terug te keren’.
Top-down
Die beleggers zouden het belang van een top-down visie niet moeten onderschatten, zo bevestigde dit jaar onderzoek van BCA Research nog maar eens.
‘Based on our quantitative analysis using stock prices in US dollar terms, country effect dominates sector effect when it comes to emerging market equities… As such, country analysis still pays large dividends in EM, and getting the country macro backdrop and dynamics right remains critical to EM equity investors.’
Ook deze grafiek van JP Morgan Asset Management op basis van gegevens van Credit Suisse toont de waarde van top-down onderzoek.
Dit top-down effect bestaat volgens BCA niet in ontwikkelde markten. Hier zijn sector factoren van groter belang, wat de populariteit van sectorbeleggen (in met name de VS) verklaart.
Fondsen die beleggen in opkomende marktaandelen die bottom-up met top-down onderzoek combineren zouden in theorie dus de beste papieren moeten hebben om een outperformance te behalen. Desondanks richten ook hier de meeste beleggers zich vooral op het analyseren van bedrijven en selecteren van individuele aandelen, waarbij soms hooguit met een schuin gekeken wordt naar top-down factoren als economische groei, fiscaal en monetair beleid, rentestanden, valutakoersen en politieke risico’s.
BT Investment Management
Bij het Australische BT Investment Management, waar J O Hambro Capital Management (JOHCM) toe behoort, is dat omgekeerd. Het stelt juist te kunnen profiteren van die focus in de markt op bottom-up onderzoek, omdat hierdoor interessante beleggingsmogelijkheden ontstaan.
‘Eerst worden top-down factoren genegeerd en als ze veranderen wordt er overdreven op gereageerd. Een bijzonder krachtig voorbeeld daarvan was de “taper tantrum” in mei 2013’, schrijft de asset manager in een artikel op haar website.
‘De bottom-up consensus ging in zes weken van het negeren van de grote tekorten op de lopende rekeningen in sommige opkomende markten naar het verkopen van al deze markten, zonder naar andere top-down fundamentals te kijken, wat een fantastische koopmogelijkheid creëerde voor Indiase aandelen medio 2013.’
Betere performance?
Of beleggingsfondsen in opkomende marktaandelen met een top-down benadering het beter doen dan hun bottom-up tegenhangers, is lastig te zeggen, aldus Morningstar-analist Ronald van Genderen.
‘Wij maken geen onderscheid tussen pure stockpickers en fondsen die ook een top-down benadering hanteren. Voor het fondsrendement is verder onder meer de beleggingsstijl van wezenlijk belang. Of het meer in groeibedrijven of in dividendbedrijven belegt, kan een groot verschil uitmaken.’
‘Meer in het algemeen kun je wel zeggen dat bij opkomende marktaandelen er meer fondsen met een top-down benadering zijn dan onder fondsen die beleggen in aandelen wereldwijd. Ook zien we bij de performance attributie dat landenallocatie bij opkomende marktenfondsen vaak een grotere invloed heeft op het uiteindelijke fondsrendement dan het geval is bij bijvoorbeeld wereldwijde aandelenfondsen.’
Valutabewegingen
Heel verwonderlijk is dat volgens de analist niet, ‘want de rendementen per land vertonen over het algemeen binnen opkomende landen veel grotere afwijkingen ten opzichte van elkaar dan bij ontwikkelde landen’.
Van Genderen: ‘Naast de ontwikkeling van de nationale beurs speelt daarnaast ook nog eens de valuta-ontwikkeling een rol. Opkomende landen valuta’s zijn veel volatieler dan bijvoorbeeld de dollar, euro of yen. Dit maakt dat landenallocatie nog meer van invloed is op het fondsrendement, los van de vraag of de beheerder hier uiteindelijk waarde mee toevoegt.’
Lees meer regioanalyses en sectoranalyses op Fondsnieuws