Bij een volgende recessie kunnen passieve obligatiebeleggers opgezadeld worden met forse verliezen als de rating van BBB-investment grade obligaties wordt verlaagd naar high yield. Actieve managers kunnen risico’s die gepaard gaan met deze ‘gevallen engelen’ beter beheren, schrijft Sean Markowitz, Strategist, Research and Analytics bij Schroders in een persbericht.
Wanbetaling of downgrade
Er staat veel schuldpapier uit met een BBB-rating, de laagste categorie voor investment grade (IG). Het spectrum van investment grade obligaties omvat AAA, AA, A en BBB. Obligaties met een lagere rating noemt men high yield, of junk. Ondertussen heeft 50 procent van het Amerikaanse schuldpapier een BBB-rating (tegenover 33 procent in 2008). Het percentage wanbetalers in de BBB-klasse is historisch laag (gemiddeld 0,2 procent op jaarbasis). Een groter risico voor beleggers is een eventuele downgrade van schuldpapier met een BBB-rating. Dat kan namelijk verstrekkende gevolgen hebben voor beleggers.
De impact van een recessie op bedrijfsobligaties
De Fed schat de kans op een recessie in de komende 12 maanden op 31,5 procent. Dat is hoger dan in juli 2007. Een economische neergang leidt er doorgaans toe dat bedrijven minder verkopen en dat hun omzet en winst dalen. Dat raakt dan ook het vermogen van bedrijven om schuld af te lossen. Bedrijfsobligaties worden dan ook risicovoller. De rentebetalingen en de spreads - het verschil in rentebetalingen tussen bedrijfsobligaties en staatsobligaties -zullen stijgen maar de prijzen van het schuldpapier juist dalen. Het gevolg is een neerwaartse bijstelling van de kredietwaardigheid van bedrijven.
Van investment grade naar junk: ‘gevallen engelen’
Bij een downgrade komen obligaties met een BBB-rating van investment grade in de categorie high yield terecht. Daarom worden ze ook wel ‘gevallen engelen’ genoemd. Veel beleggers die alleen in investment grade mogen beleggen, zien zich dan gedwongen om dit schuldpapier te verkopen. Dat leidt tot een extra prijsdruk op deze junk bonds.
Passief in timing
De timing speelt ook een rol speelt. Het moment van de downgrade is het slechtste moment om te verkopen, omdat de prijzen doorgaans al dalen in aanloop naar de bijstelling. Passieve beleggers moeten echter wachten tot de downgrade een feit is en de index opnieuw werd samengesteld. Zij zijn dan gedwongen hun posities met verlies van de hand te doen, waarbij zij extra bloot staan aan het koersrisico. Gezien de omvang van het BBB-segment, is dit een verhoogd risico.
Passief beleggen is populair. Zo’n 28 procent van de Amerikaanse obligatiemarkt is in bezit van passieve indexfondsen (tegenover 9 procent in 2008). De potentiële impact van downgrades kan dus groot zijn. Tussen 1920 en 2018 werd gemiddeld 3,2 procent van het schuldpapier jaarlijks afgewaardeerd van investment grade naar high yield. Dit komt overeen met USD 211 miljard aan obligaties. In crisistijden loopt dit percentage op. Dan hebben we het over USD 275 tot 557 miljard aan obligaties die geraakt kunnen worden. Als de laatste drie recessies als leidraad mogen dienen, dan kan dit tot een verlies leiden van 3,5 procent, of ongeveer USD 230 miljard op het totale indexniveau.
Actief met gevallen engelen
De markt loopt doorgaans voor op de rating agencies. Historisch gezien vindt het grootste deel van de prijsdaling plaats vóór een downgrade, waarbij de prijzen zich in de daaropvolgende maanden gedeeltelijk ook weer herstellen. Verkopen op het moment van de downgrade betekent een maximaal potentieel verlies. De mogelijkheid om voortijdig te verkopen, of juist het schuldpapier langer aan te houden tot de koers weer hersteld is, levert een beter rendement op. Maar geen van die beide opties staan open voor passieve beleggers. Actieve fondsbeheerders beschikken daarom over meer flexibiliteit om het risico van gevallen engelen beter te managen en te beperken.