Skagen Global blijft een vreemde eend in de bijt onder de wereldwijde aandelenfondsen. Het fonds zit nauwelijks in de grote Amerikaanse technologieaandelen. ‘De waarderingen zijn voor ons ook nu niet te rechtvaardigen’, aldus beheerder Knut Gezelius, die ondanks een onderweging naar big tech de markt wel weet te verslaan.
De meeste wereldwijde aandelenmanagers durven het niet aan om Facebook, Apple en Amazon links te laten liggen. Maar van de fameuze FAMANG-aandelen zit Gezelius alleen in Microsoft, de gedeeld grootste positie van Skagen Global met een weging van 6,2 procent van de portefeuille, en in Google-moeder Alphabet (3,5 procent).
‘We kunnen de waarderingen van de meeste grote technologie-aandelen niet rechtvaardigen en zetten vraagtekens bij de houdbaarheid van hun verdienmodellen’, stelt hij in gesprek met Fondsnieuws. Volgens de Zweed zijn die waarderingen gebaseerd op de verwachting dat huidige trends, waarvan die grote technologieaandelen profiteren, haast tot in het oneindige aanhouden. ‘Neem bijvoorbeeld Netflix. Dat heeft het extreem goed gedaan vanwege de enorme populariteit van streaming. Maar voor ons is het geen zekerheid dat streaming de komende 10 tot 20 jaar zo populair blijft’, aldus Gezelius. ‘Maar in de waardering van Netflix is dit wel ingeprijsd.’
Toch wordt vaak aangenomen dat de grote techbedrijven, met hun sterke marktpositie en kaspositie, extra profiteren van de coronacrisis. ‘We zien inderdaad een winner takes all dynamiek in de markten, die nog eens is versterkt door de crisis,’ geeft Gezelius toe. Maar de fondsbeheerder denkt niet dat dit het begin is van een nog veel sterkere overheersing van de grote technologieaandelen. De kaarten mogen nu iets anders liggen dan voor de crisis, maar dat heeft de markt volgens hem allang ingeprijsd.
Rationele markt
‘Over het geheel genomen heeft de markt namelijk steeds heel snel en ook rationeel gereageerd tijdens de Covid-crisis. Al voor Californië als eerste Amerikaanse staat tot een lockdown overging, waren de aandelenkoersen enorm gedaald. Maar de markt kwam ook heel snel weer terug toen het virus onder controle werd gebracht’, stelt hij.
Gezelius beschouwt de dalende koersen van vorige week niet als een voorbode van een nieuwe correctie. Hij gelooft nog steeds in een V-shaped herstel als reële mogelijkheid. ‘Die dalende koersen hadden volgens mij te maken met beleggers die winst namen na de koerswinsten van de afgelopen 2 maanden. Het zou ons zeker niet verbazen als de markt nog weer verder stijgt.’
Gezelius wijst daarbij op de snel dalende cashallocatie van fondsmanagers. ‘In mei lagen de cashposities van fondsmanagers nog historisch hoog volgens de maandelijkse Fund Manager Survey van Bank of America, maar in juni was sprake van de sterkste maandelijkse daling van de cashposities sinds augustus 2009. Dat geeft aan dat institutionele beleggers weer veel geld naar de markt brengen, en dat het vertrouwen dus weer terug is.’
‘Small-cap premie bestaat niet’
Opvallend aan het Skagen Global fonds is dat het naast large caps ook in kleine en middelgrote bedrijven belegt. Zo is de Britse verzekeringsbroker Beazley, met een marktkapitalisatie van minder dan 2,6 miljard pond, de op vijf na grootste positie in het fonds, nog voor het dertig keer zo grote Alphabet.
‘Het is voor ons geen probleem om een aantal minder liquide posities in kleine bedrijven aan te houden’, aldus Gezelius, die het fonds sinds 2015 leidt. De fondsmanager benadrukt dat hij niet belegt in kleine bedrijven vanwege een vermeende small cap-premie. Die zou bestaan omdat small caps door minder analisten gevolgd worden en door sommige beleggers worden gemeden vanwege lagere governance standaarden en het illiquiditeitsrisico. Maar volgens Gezelius bestaat zo’n premie niet. ‘De small-cap premie is een mythe. Als het zo makkelijk zou zijn om alfa te vinden in small-caps, dan zou iedereen die toch kopen?’
Gezelius belegt om een andere reden in small caps. ‘Als aandeelhouder in kleine bedrijven heb je vaak gemakkelijker toegang tot het management. Wij zien onszelf als hoeders van het kapitaal van onze klanten, en daarom hechten we aan nauwe relaties met het management van de bedrijven waar we in beleggen.’
Financials
Een laatste opvallend aspect aan de portfolio is de grote allocatie naar financials: liefst een derde van de portefeuille is in de sector belegd. Op het eerste gezicht lijkt het daarom verrassend dat het fonds dit jaar er desondanks in is geslaagd zijn benchmark tot dusverre met zo’n 2,5 procentpunt te verslaan. Banken en verzekeraars hebben het al jaren moeilijk, maar zijn door de coronacrisis alleen maar extra onder vuur komen te liggen.
De verklaring is echter simpel. ‘We hebben maar één bank in onze portefeuille, het Amerikaanse JP Morgan. Daarnaast is misschien wel twee derde van onze holdings in financials volgens ons in de verkeerde sector ingedeeld’, legt Gezelius uit.
Skagen Global is onder meer belegd in de aandelenbeurzen Nasdaq en Intercontinental Exchange. ‘Dat zijn geen ouderwetse financials, maar meer technologiebedrijven. Met name de handelsdata die die bedrijven bezitten zijn goud waard. Het zou me ook niet verbazen als de classificering van die bedrijven ooit wordt aangepast.’ Volgens hem zijn het eigenlijk technologiebedrijven, maar dan wél met een aantrekkelijke waardering.