Beleidsmakers luiden de noodklok over de snel groeiende private debt markt, omdat dit gepaard gaat met leningen van lagere kwaliteit en minder strikte voorwaarden. Een vergelijking met de subprime-leningen in 2007 is al gemaakt. Private debt zal echter niet de aanstichter zijn van een volgende crisis. De markt is gezond en veel robuuster dan in 2007.
Dit is de boodschap van Columbia Threadneedle in het artikel “Why leveraged loans are unlikely to trigger a downturn”. Ook private debt specialisten van Janus Henderson en Alcentra maken zich geen zorgen. ‘De markt voor private debt is druk, maar nog steeds gezond’, zegt Graeme Delaney-Smith (foto), co-head direct lending Europa bij Alcentra (onderdeel van BNY Mellon Investment Management), in een gesprek met Fondsnieuws.
Meer dan 10 jaar na de wereldwijde financiële crisis wordt er gewaarschuwd voor de schuldopbouw in het financiële systeem. Waar subprime hypothecaire leningen de crisis in 2007-2009 veroorzaakten, slaan beleidsmakers momenteel alarm over de snelgroeiende markt voor leveraged loans.
Veel robuuster
Uit onderzoek van Columbia Threadneedle blijkt dat de structuur van de markt voor leveraged loans echter veel robuuster is dan die van de subprime markt. Beleggers begrijpen de risico’s beter en toezichthouders zijn meer alert op de gevaren. De assetmanager denkt daarom niet dat leveraged loans een volgende crisis zullen veroorzaken, maar ze zouden een neergang wel kunnen verergeren.
Op het moment dat de markt draait, zullen leningen van slechte kwaliteit de zwaarste klappen krijgen. ‘Een neergang in de markt zal dan ook uitwijzen welke assetmanagers over de meeste expertise beschikken’, meent Delaney-Smith.
‘Gezonde markt’
Net zo min als Delaney-Smith, maakt David Milward, hoofd secured loans bij Janus Henderson, zich zorgen over de huidige markt. ‘Wij zien een gezonde markt met een constante vraag van beleggers en een goed aanbod van private leningen. De kritiek van toezichthouders op de groei van de markt begrijp ik, maar er is een middenweg. Groei is positief, mits je kritisch blijft.’
De markt waarin Delaney-Smith en Milward actief zijn, is sinds de financiële crisis fors gegroeid. Er zijn twee dominante markten: de VS en Europa. In de VS gaat het om 1200 miljard dollar en in Europa gaat het om ongeveer 300 miljard dollar. Delaney-Smith en Milward focussen beide op de Europese markt.
De groei is het gevolg van de ontwikkeling dat banken sinds de crisis steeds minder zakelijke leningen verstrekken. Hierdoor is voor private partijen de mogelijkheid ontstaan om leningen te verstrekken. Dat is een alternatieve belegging die in tijden van een dalende rente zeer welkom is voor institutionele beleggers. Onderstaande afbeelding laat zien hoe dit de markt voor private debt heeft veranderd.
Voordelen voor institutionele beleggers
Een van de voordelen van private leningen is de doorgaans variabele rente die zorgt voor een lage duratie. Deze rente is onder andere afhankelijk van de senioriteit van de leningen, dat wil zeggen de rangorde in het geval van een faillissement. Daarnaast maakt de combinatie van reguliere inkomensstroom en diversificatiemogelijkheden het tot een interessante beleggingscategorie.
Er is echter ook kritiek. Zo wordt deze onderhandse markt beschouwd als minder liquide en dat zorgt voor meer risico. Milward maakt op dit punt een uitzondering: ‘Wij focussen specifiek op leningen van 200 miljoen euro en groter, omdat dit het meest liquide deel van de markt is. Hierbij gaat het om leningen aan bedrijven zoals Action, Altice, Virgin en MacAfee. Ongeveer 20 procent van de secured loans markt wordt ieder jaar verhandeld, waarbij de bied-om-laat spread vergelijkbaar is met die van beursgenoteerde hoogrenderende obligaties. Kortom, een liquide markt.’
Defaultrisico wordt beloond
Hij erkent wel dat het een risicovolle beleggingscategorie is, in de zin dat je als belegger het risico loopt op een faillissement: ‘Maar daar word je ook prima voor beloond. Op dit moment is dit ongeveer 375 basispunten extra ten opzichte van cash. Gezien het historische lage aantal faillissementen, verwacht ik overigens wel dat het in de nabije toekomst toeneemt. Het is daarom echt zaak om als belegger naast kwaliteit te focussen op de cashflows.’
Een ander punt van aandacht bij die bedrijven waar leningen aan zijn verstrekt, is het niveau van leverage. Dit leidt niet zelden tot problemen als de economische situatie verslechtert. Momenteel valt dat mee, stelt Delaney-Smith: ‘Ikzelf was al in functie in 2007, tijdens de crisis, evenals mijn collega’s, dus wij weten hoe dit kan uitpakken als de markt omslaat. We zien echter nog niet dezelfde niveaus als in 2008. De markt is nu veel robuuster.’
Due diligence essentieel
Alcentra richt zich in de direct lending strategie op financieringen aan bedrijven die variëren van 20 tot 300 miljoen euro. Due diligence is hierbij een essentieel onderdeel: ‘Het is eigenlijk het grootste deel van de deal die je doet. Wij zijn bovengemiddeld kritisch en dat leidt ertoe dat we ook aanbiedingen afslaan. Dit jaar hebben we dit al meerdere keren gedaan, zelfs meer dan we in de afgelopen 5 jaar deden. Maar dat is normaal, als je kijkt naar de fase van de kredietcyclus waarin we verkeren.’
We zijn namelijk in de laatste fase van de cyclus aanbeland en dat verlangt extra behoedzaamheid, zegt Delaney-Smith: ‘De inmenging van centrale banken in de afgelopen jaren heeft de kredietcyclus verlengd. Wij zijn van mening dat hoe langer dat duurt hoe voorzichtiger je moet zijn. Daarnaast moet je gespitst zijn als de kwaliteit van het schuldpapier in de markt vragen begint op te roepen.’