Het terugkopen van aandelen is een bron van rendement. Dat is de stelling van professor Théo Vermaelen, welke hij sinds 2011 met zijn fonds PV Buyback USA aantoont. Het vermogen onder beheer is sinds 2017 bijna verdubbeld, dankzij een gunstige omgeving van small-caps die minder blootstaan aan het thema van de handelsoorlog tussen de Verenigde Staten en China.
Théo Vermaelen is hoogleraar financiën aan INSEAD, een in Parijs gevestigde business school, en heeft sinds lange tijd interesse in het terugkopen van eigen aandelen. Het grootste deel van zijn academische werk is gebaseerd op dit, voor aandeelhouders vriendelijke initiatief, dat volgens hem de voorkeur verdient boven de uitkering van dividend, ‘omdat het een flexibeler vorm van kapitaalallocatie is’.
Nadat hij hoofd van KBC Equity - Buyback USA Classic was, beheert hij sinds 2011 DIM Funds SICAV - PV Buyback USA met een geannualiseerde prestatie van 13,2 procent over de afgelopen drie jaar. Het beheerd vermogen van het geregistreerde Sicav/Ucits fonds bedraagt inmiddels om en nabij de 100 miljoen euro. De benchmark is de Amerikaanse Russell 2000 index.
Sterke korting
Het academisch onderzoek van Vermaelen heeft duidelijk gemaakt dat de terugkoop van eigen aandelen een aanzienlijk effect heeft op de prestaties van het aandeel, op voorwaarde dat het bedrijf besluit om zijn aandelen in te kopen omdat deze sterk in waarde zijn verminderd. ‘Wij onderzoeken daarom elk jaar bijna 600 buy-back operaties op de Amerikaanse aandelenmarkt, om de motivatie van deze beslissingen te begrijpen’, zegt Vermaelen in een gesprek met Investment Officer. Dit zal dus geen analyse zijn van de publicaties van de groep en deelname aan de conference calls, om hun visie op de huidige waardering van hun actie af te leiden.
‘De bestuurders van kleinere bedrijven hebben over het algemeen een beter beeld van de toekomst van hun bedrijf. Dit verklaart voor een groot deel dat deze theorie moeilijk toe te passen is in Europa, waar inkoopprogramma’s van aandelen doorgaans zijn onderworpen aan de beslissingen van de raad van bestuur, en waar bovendien de motivatie minder gemakkelijk inzichtelijk is dan in de Verenigde Staten. Het is ook minder pertinent voor large-caps. Dat is namelijk een groep van bedrijven waar de externe communicatie over het algemeen veel meer gecontroleerd wordt; en die bovendien veel actiever gevolgd worden door beursanalisten.’
Noodzaak van diversificatie
In de praktijk geeft het model een score op basis van verschillende criteria, waaronder de waardering van de onderneming en de recente prijsevolutie. Vermaelen: ‘Het is zeldzaam dat een aandeleninkoopprogramma gericht op de bijstelling van de waardering wordt ingevoerd na een sterke stijging van de aandelenkoers.’
Deze beleggingsfilosofie resulteert in twee of drie investeringen per maand, en een portefeuille van 90 aandelen die doorgaans gedurende een periode van drie tot vier jaar worden aangehouden. “Je hoeft niet per se de dag op de dag van de aankondiging actief te worden’, zegt Théo Vermaelen, ‘maar je moet wel duidelijk sneller zijn dan toen ik belangstelling begon te krijgen voor dit fenomeen.’
Vermaelen wijst er ook op dat verstorende verschijnselen deze analyse soms kunnen verstoren, vandaar de ‘noodzaak om de blootstelling van de portefeuille sterk te diversifiëren’. Hij is ook van mening dat het fonds nog lang niet zijn volledige capaciteit heeft bereikt.
‘Het beheerd vermogen is sinds 2017 bijna verdubbeld. Dat is in een omgeving die gunstiger is voor Amerikaanse small caps, die minder blootgesteld zijn aan het probleem van de internationale handel. Ik schat dat ons beheerde vermogen kan oplopen tot 300 miljoen euro voordat we gedwongen worden om het fonds te sluiten of door het management uit te breiden zodat de gemiddelde marktkapitalisatie verhoogd wordt.’