Beleggers blijven moeite hebben met het inschatten van het kredietrisico en het verloop van rentetarieven. Het effectieve rendement op de ICE BofA US en Euro High yield indexen bedroeg eind vorige maand respectievelijk 8,3 procent en 7,2 procent. In de top 5 van deze week: High Yield.
Hoewel de spreadniveaus vanuit historisch perspectief zeker in Europa attractief lijken, moet een vergelijking gemaakt worden met het rendement op bedrijfsobligaties van hogere kredietkwaliteit en de risicovrije rente. Daarbij maken beleggers traditioneel gebruik van spreads.
Volatiele kredietspreads
De ICE BofA US High Yield Index Option-Adjusted Spread sloot het eerste kwartaal af op 458 basispunten, iets lager dan de 481 basispunten eind vorig jaar. De spread was wel volatiel in de voorbije drie maanden. Aan de start van dit jaar deden risicoactiva het goed te midden van voorspellingen dat de verkrappingscyclus van de Fed snel zou eindigen. De high yield spread daalde tot 394 basispunten. Maar toen in maart de problemen bij SVB en Credit Suisse aan het licht kwamen, steeg het kwik tot 522 basispunten om vervolgens opnieuw te dalen tot beneden de 450 basispunten. De laatste piek in Amerikaanse high yield spreads lag begin juli 2022 rond de 600 basispunten, ver beneden de 1.000+ basispunten in 2020 en zelfs de 890 basispunten in februari 2016 toen handelaren speculeerden op een golf van faillissementen in de Amerikaanse olie- en grondstoffensectoren na een sterke daling van de olieprijs. Het Europese equivalent stond eind maart op 474 basispunten en maakte een vergelijkbare beweging over de laatste drie maanden.
Investment-grade in trek
De spread op Amerikaanse investment-grade obligaties met een kredietrating van BBB stond eind maart op 177 basispunten voor een effectief rendement van 5,5 procent. Niet verwonderlijk dus dat het verschil (<300 basispunten) tussen de twee rendementen door sommige beleggers als onvoldoende wordt gezien. Het kredietrisico is immers fors hoger bij hoogrentende obligaties en in het verleden heeft een recessie vaak geleid tot een aanzienlijk aantal wanbetalingen in de high yield markt.
Eugene Philalithis, de hoofdbeheerder van Fidelity’s Global Multi-Asset Income fonds, zit in dat kamp. De allocatie naar hoogrentende obligaties bereikte een historisch dieptepunt van 16 procent tegen het einde van 2022, een sterke daling ten opzichte van een gemiddelde van bijna 30 procent sinds het tweede kwartaal van 2020 tot eind 2021. Ondertussen steeg de allocatie naar het defensieve segment van dit mixfonds, dat vooral bestaat uit Amerikaanse investment-grade obligaties van 11 procent eind 2021 tot een recordhoogte van 26 procent een jaar later. Deze inkomensgerichte strategie streeft naar een jaarlijkse uitkering van circa 5 procent en krijgt van Morningstar analisten een Bronze rating.
Europese beleggers onttrokken samen zo’n 1,6 miljard euro uit fondsen binnen de categorie Global High Yield Bond over de eerste drie maanden van dit jaar. De USD High Yield Bond categorie zag ook een uitstroom over diezelfde periode terwijl in EUR High Yield Bond sprake was van een instroom van ongeveer 1,5 miljard euro. De uitstroom uit hoogrentende obligatiefondsen staat in schril contrast met de instroom in de Global, EUR en USD Corporate Bond categorieën zoals de onderstaande tabel aantoont.
Grote fondshuizen zijn voorzichtig
BlackRock’s Investment Institute stelde hun tactische vooruitzichten voor hoogrentende obligaties in de loop van vorig kwartaal naar beneden bij. De bankenonrust zal volgens het fondshuis de kredietvoorwaarden verder aanscherpen terwijl het ook verwacht dat rentetarieven langer hoog zullen blijven. Het is nu onderwogen in high yield en neutraal ten opzichte van investment-grade obligaties. PIMCO verwacht dat de volatiliteit veroorzaakt door het centrale bankbeleid zal afnemen, maar blijft voorzichtig met betrekking tot meer risicovolle obligaties gezien hun economische gevoeligheid. Het ziet dan ook meer heil in kwaliteitspapier met looptijden in het middensegment. Amundi blijft ook voorzichtig: hoewel de spreads redelijk zijn op lange termijn, denkt het fondshuis dat die spreads waarschijnlijk groter zullen worden naarmate de recessie-effecten als gevolg van de hoge rentetarieven en verminderde kredietverlening zich verspreiden.
Top 5
Voor de Top-5 van deze week kijken we naar beleggingsfondsen in de global high yield bond Morningstar Categorie waarvan een distributievergoedingsvrije fondsklasse beschikbaar is in Nederland. Deze vijf fondsen hebben de beste prestaties laten zien in het eerste kwartaal van 2023.
Op de hoogste trede staat UBAM Global High Yield Solution Extended Duration dat beheerd wordt door Philippe Gräub en Bram ten Kate. Gräub is hoofd Global en Absolute Return Fixed Income en werkt al ruim 15 jaar bij het Zwitserse Union Bancaire Privee. Ook Ten Kate is reeds 10 jaar actief voor de firma en kwam over van Credit Suisse. Dit betreft een jong fonds dat pas in juli 2021 het levenslicht zag. Het fonds heeft een nominale netto-blootstelling van 80 procent tot 120 procent aan hoogrentende obligaties via het gebruik van Credit Default Swaps (CDS). Een CDS is een derivatencontract dat de kredietblootstelling van vastrentende producten overdraagt en bescherming biedt tegen wanbetaling. Het fonds handelt onder meer in de populaire en liquide iTraxx Crossover index. De rentegevoeligheid van het fonds gemeten aan de hand van duration zal tussen de 2,5 en 5,5 jaar liggen.
Op de tweede plaats vinden we het M&G (Lux) Global Floating Rate High Yield fonds. Zoals de naam doet vermoeden wordt hier ten minste 70 procent van het vermogen belegd in obligaties met een variabele rente uitgegeven door bedrijven met een lagere kredietrating. De grootste emittenten aan het eind van vorig kwartaal waren telecomoperator United Group, softwareontwikkelaar Teamsystem, en Paganini Bidco actief in de onderwijssector. Een deel van het fonds kan belegd worden in andere vastrentende waarden, inclusief staatsobligaties maar ook derivaten zoals credit default indices hebben een plaats in de portefeuille. James Tomlins staat sinds de lancering in september 2014 aan het roer van deze strategie en volgt een aanpak die vooral gericht is op bottom-up selectie waarbij hij de steun geniet van M&G’s kredietanalisten. Tomlins beheert eveneens het M&G Global High Yield Bond fonds dat van Morningstar analisten een Bronze rating krijgt voor de I fondsklasse beschikbaar in het VK.
Thomas DeFauw is manager research analist bij Morningstar. Morningstar analyseert en beoordeelt beleggingsfondsen op basis van kwantitatief en kwalitatief onderzoek. Morningstar is één van de kennispartners van Investment Officer en rangschikt wekelijks vijf beleggingsfondsen of aanbieders.