Wat tot voor kort nog onmogelijk leek, komt schoorvoetend dichterbij: de Amerikaanse rente die nog dit jaar in een negatief territorium zal belanden. Die oplopende vrees - uitgedrukt in de Fed Funds Futures - komt nadat afgelopen vrijdag duidelijk werd dat in april maar liefst 20,5 miljoen banen in de VS verloren zijn gegaan.
De Federal Reserve greep op 23 maart in reactie op de coronacrisis en de beurscrash in met de aankondiging van het grootste opkoopprogramma ooit. Die aankondiging - de gelabelled werd als de Powell-put, genoemd naar president Jerome Powell (foto) - legde een bodem onder de markt: aandelen stegen met meer dan 30 procent en de opgediende liquiditeit bracht de rust terug in de staatsobligatiemarkt.
Echter bijna twee maanden na dato neemt de onrust in de fixed income markt toe. Er is voor maar liefst 1500 miljard dollar aan schuldpapier van de Amerikaanse overheid opgekocht en nog eens 600 miljard dollar aan mortgage-backed securities. Daarmee is in twee maanden tijd meer in de Amerikaanse schuldenmarkt opgekocht dan in het tweede en derde opkoopprogramma van de Fed na de crisis van 2008.
“Infinitiy”
‘Er is zoveel QE, dat het je overtuiging ondermijnt van wat de obligatiemarkt je zegt’, stelt David Vickers, een portfoliomanager van Russell Investments, tegenover de Financial Times. Fed-president Powell die in maart zei dat hij de markten zou ondersteunen, indien nodig tot “infinitiy”, maakt met zijn beleid niet alleen zijn dreigement waar, maar voedt daarmee ook onzekerheid bij veel (institutionele) beleggers over de houdbaarheid van de betonmat onder hun eigen beleggingsstrategieën en portefeuilleconstructies.
Het effect van het Fed-beleid gaat dan ook verder dan enkel de fixed income-markten. Ook aandelen-, bedrijfsobligatie- en vastgoedmarkten zijn compleet van de leg. Beleggers vluchtten na de “infinity”-toespraak van Fed-president Powell in aandelen, en doen dat met fors hogere risico’s tot gevolg. Het alternatief is dat ze exposure blijven houden naar staatsobligaties, die weinig tot niets opbrengen en die bovendien op enig moment door de wereldwijde schuldaccumulatie getroffen zouden kunnen worden door een herstructurering door overheden en centrale banken.
Dalende rentes
Het opkoopprogramma van de Fed gaat bovendien gepaard met dalende rentes: zo daalde afgelopen vrijdag de tweejarige rente naar 0,105 procent, terwijl de tienjarige rente nu op 0,649 procent staat. De zogenoemde Fed fund futures wijzen erop dat de Amerikaanse centrale bank in december gedwongen zou kunnen worden de rente te verlagen tot een negatief territorium. Powell herhaalde gisteren in reactie op die marktnervositeit dat de Fed dat niet beoogt.
Een negatieve rente is niet in het belang van de Fed, zoals president Powell woensdag nog eens heeft benadrukt. Zo zou een dergelijke ontwikkeling het verdienmodel van de Amerikaanse bankensector onder existentiële druk zetten en ook het bestaansrecht van de 4700 miljard dollar grote Amerikaanse geldmarkt(fondsen) bedreigen, waarschuwde recent ook hoofdstrateeg Michale Cloherty van UBS in een rapport.
Powell verklaarde dat fiscale stimuleringsmaatregelen nu leidend zouden moeten zijn. Daarmee zou kunnen worden voorkomen dat een liquiditeitscrisis in een solvabiliteitscrisis komt. Hij begreep de zorgen van de markten wel over de schuldaccumulatie, maar zei dat dat niet de eerste zorg moet zijn nu ‘we geconfronteerd worden met de grootste naoorlogse schok in de economie’. Er is inmiddels door Witte Huis en Congres al 3.000 miljard dollar in de economie gepompt.
Toch anticiperen obligatiebeleggers op een zeer renderende markt - voor de korte termijn - als gevolg van het opkoopbeleid van de Fed. Daartoe kopen ze papier met een ultrakorte looptijd (zie infographic).
Ze schatten in dat de Fed zijn zwaarste munitie zal blijven inzetten, namelijk een “whatever it takes infinity-beleid”, totdat het economisch herstel inzet en er sprake is van reflatie. Daarna zouden obligatiebeleggers kunnen terugkeren naar een tactische positie van risk-off, omdat dit beleid van de Fed de inflatie kan opjagen. Als dat het geval is, dan moet je zorgen dat je uit de markt bent.