Hoewel een recessie onafwendbaar lijkt, zal Turkije prima in staat blijven om aan haar betalingsverplichtingen te voldoen. Ook staan de banken niet op omvallen, zegt EMD-strateeg Rob Dijkoningen van Neuberger Berman.
De recente sell-off in Turkse obligaties (uitgegeven in dollars) bood daarom een koopkans, oordeelt het co-head schuldpapier opkomende landen van Neuberger Berman.
‘Het grote probleem is dat de betalingsbalans al heel lang niet in evenwicht is. Kijk je naar de publieke sector, dan is de schuldratio echter een van de laagste ter wereld. Veel beter dan in Nederland, de VS, Japan en de meeste opkomende markt-landen’, vertelt Drijkoningen over de telefoon vanuit Den Haag.
‘Laten we dus niet vergeten dat op basis van die ratio de mogelijkheid en de wil van Turkije om aan haar betalingsverplichtingen te voldoen, heel sterk is. Natuurlijk, er zullen non-performing loans komen, en ze zullen wellicht steun aan banken en bedrijven willen gaan verlenen in de komende 1 à 2 jaar, maar die ruimte is er ook.’
‘Geen zwart gat’
Ook Turkse banken kunnen tegen een stootje. ‘Onze analyse is de dat banken in Turkije heel erg sterk zijn qua solvabiliteit en liquiditeit. Er blijven risico’s, maar de financiële sector is geen zwart gat zoals destijds in Griekenland.’
Om deze reden heeft hij zijn posities in Turkse hard currency bonds recent wat uitgebreid. ‘Je ziet daar nu spreads tot boven de 600 basispunten, hoger dan landen als Irak of El Salvador. Maar zo slecht is Turkije er ook weer niet aan toe.’
Aan de lokale rentekant heeft hij wel exposures iets teruggebracht, van een lichte overweging eerder naar een neutrale weging nu. ‘Daar maken we meer pas op de plaats door de krapte in liquiditeit. Ook heeft de handelsoorlog hier meer impact.’
Het wachten is nu op welk scenario zich gaat ontvouwen in Turkije. Drijkoningen: ‘Zal het regime het veld gaan ruimen onder druk van protesten, komt president Erdogan tot inkeer? Het zou ook nog enige tijd van kwaad tot erger kunnen gaan.’
Ego
De EMD-specialist wijst erop dat Turkije in het verleden al heel wat crises heeft doorgemaakt. ‘En president Erdogan zelf ook. Zo heeft hij een IMF-traject afgelegd met goed gevolgd. Alleen wil hij dat waarschijnlijk niet meer weten. Zijn ego is natuurlijk wat veranderd in de loop der jaren.’
De Turkse beleidsmakers zitten dus nog in de ‘ontkenningsfase’. Dat terwijl er geen ‘extreme aanpassingen’ gedaan hoeven te worden om de markt weer in het gareel te krijgen. Drijkoningen: ‘Ze moeten de rente verhogen en fiscaal op de rem trappen om het lopende rekeningtekort aan te pakken. De vraag is alleen wanneer ze die prijs willen betalen.’
De sell-off in Turkse obligaties had ook enige inktvlekwerking op de koers van obligaties uit andere opkomende markten, zoals enkele ‘zwakke broeders’ in Zuid-Amerika. Maar grote gevolgen verwacht hij niet.
Dit komt mede door de sell-off eerder dit jaar in de EMD-markt als gevolg van verkrappend monetair beleid, de sterker wordende dollar en, in haar kielzog, de afnemende liquiditeit. Ook het handelsbeleid van de Amerikaanse president Trump laat zijn sporen na.
‘Het is wel hard gegaan de afgelopen tijd. In fundamentele zin zijn de waarderingen wat ons betreft nu heel aantrekkelijk. Dit zou de returns mogelijk moeten maken voor de komende jaren. Op de korte termijn zien we echter nog te veel risico’s om het gaspedaal vol in te drukken.’
AuM van bijna 19 mrd
Drijkoningen maakte in 2013 met een team van zo’n twintig mensen de overstap van ING Investment Management naar Neuberger Berman om er driepure EMD-strategieën op te zetten.
Anno 2018 bestaat het team uit 33 mensen en telt het Amerikaanse fondshuis zeven EMD-strategieën, waarvan één total return strategie die belegt in Chinese onshore obligaties de jongste is.
Het beheerd vermogen van het EMD-team groeide van een ‘paar honderd miljoen dollar’ van ‘cross-over accounts’ naar bijna 19 miljard dollar nu. Daarvan zit ongeveer de helft in fondsen.
Alle mensen die de overstap van ING IM maakten, werken nu nog voor Neuberger Berman, op één na. ‘Dat was een analist die portefeuillemanager wilde worden, wat destijds niet mogelijk was.’
Die loyaliteit van de werknemers is volgens Drijkoningen mede toe te schrijven aan het business model van het fondshuis: de meeste seniors zijn mede-eigenaar. ‘Dit versterkt de alignment of interest met de klanten en betrokkenheid bij de bedrijfsprocessen in brede zin.’